中国医疗健康行业2026年展望研究报告关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：中国医疗健康行业，涵盖创新药、生物制造与CXO、医疗器械、医疗服务、互联网医疗、人工智能医疗、中医药等多个细分领域[1][2][3][4][5][6] * 提及公司： * 创新药/生物科技：恒瑞医药、歌礼制药、和铂医药、康方生物、康宁杰瑞、科伦博泰、复宏汉霖、三生制药、翰森制药、石药集团、正大天晴、艾力斯、信达生物、君实生物等[2][28][40][41] * CXO：药明康德、药明生物、药明合联、泰格医药、康龙化成等[3][43][51] * 医疗器械：微创医疗、迈瑞医疗、联影医疗、威高股份等[4][90] * 互联网医疗：阿里健康、医渡科技、京东健康、平安好医生等[5][74][80] * 医疗服务：海吉亚医疗、希玛眼科、爱尔眼科、通策医疗、锦欣生殖等[6][115][119] 核心观点与论据 一、 行业整体展望：从投机驱动转向基本面支撑的可持续增长 * 观点：2025年上半年的上涨由投机者推动，但2025年下半年基本面的改善（表现为估值修正和科学验证）吸引了长期投资者回归[1] * 论据：预计从2026年开始，支持性政策、创新和商业保险扩张将为医疗健康行业的增长创造全方位的可持续性[1] * 具体领域预期： * 创新药对外授权：预计将持续，可能在肥胖症和siRNA领域[1] * CXO收入增长：受资金改善、中美政策变化以及更多在中国进行的临床试验推动，预计将加速[1] * 医院：DRG（疾病诊断相关分组）的最坏影响应已过去，预计现金流改善，估值具有吸引力[1] * 医疗器械：预计龙头企业将通过产品升级、进口替代和海外扩张进一步获得市场份额[1] 二、 创新药：政策与支付改革驱动市场扩张 * 核心驱动力：创新是基础，新的支付体系是火箭燃料[9] * 商业保险成为关键支柱： * 中国医疗体系正发生根本性转变，商业健康保险将与公共保险一起成为“双轨制”的第二大支柱，覆盖从昂贵的创新药到廉价仿制药的全谱系[10] * 目前，约30%的全国直接医疗支出用于药品采购，其中仅10%用于创新药[9] * 与保险公司和服务提供商高管的讨论表明，未来商业保险赔付应增长至约占全国直接医疗支出的30%（2024年约为7%）[9] * 这一扩张是新增的，为整个医疗系统增加2-3万亿元人民币，并推动了对高成本创新疗法和优质医疗服务的需求[9] * 预计这一新动态将使创新药市场扩大3-5倍[10] * 政策支持强劲： * 2025年7月1日，国家医保局和国家卫健委联合发布《支持创新药高质量发展若干措施》，这是首个支持药物差异化创新的两部委联合政策[17] * 2025年12月26日，国家风险投资引导基金正式启动，规模达1000亿元人民币，由财政部出资，并积极鼓励社会资本参与，投资领域包括生物医药[17] * 政府将生物医药视为下一个战略性支柱产业[2][17] * 对外授权交易持续，中国成为创新中心： * 2020年至2025年，源自中国的对外授权分子，其总交易金额占全球的比例从1%跃升至53%，交易数量占全球交易的比例从4%增至20%[2][19] * 其他重要趋势：1）约49%的总交易金额超过10亿美元的交易源自中国；2）超过20%的跨国药企合作源自中国[29] * 重点治疗领域与催化剂： * 肥胖症领域：兴趣仍然很高，差异化是关键[28] * 口服GLP-1候选药物潜力巨大，市场共识规模约300亿美元，安全性良好，竞争格局相对有利[30] * 歌礼制药的ASC30（口服GLP-1）美国IIa期研究数据显示出同类最佳的潜力和优异的耐受性[30][32] * 肌肉保留型体重管理是另一个焦点，GLP-1药物导致的瘦体重减少不被视为副作用[33] * siRNA领域：处于拐点，可能复制中国ADC两年前的成功路径[28][35] * 中国siRNA公司已取得多项进展，与跨国药企的合作（如Argo & 诺华，Sanegene & 礼来）将继续[35] * 肝外递送（脂肪、中枢神经系统、肌肉、肾脏）更具挑战性，更多候选药物将在未来两年进入临床阶段[37] * 关键临床数据读出：2026年将有多项III期研究数据公布，包括康方生物的AK112（PD-1/VEGF双抗）在非小细胞肺癌中的最终OS、中期OS和全球III期PFS数据，以及科伦博泰的Trop-2 ADC SKB264在非小细胞肺癌中的III期数据[28][38][39] * 行业会议：2026年1月12-15日的摩根大通医疗健康会议将带来更多数据发布、行业焦点和BD兴趣的信息[39] 三、 生物制造与CXO：国内资金复苏与全球项目转移推动增长 * 国内资金复苏，早期项目增加，价格竞争缓解： * 2025年中国创新药总融资规模达到1026亿元人民币，增长38%[43] * 一级市场融资在2025年同比增长25%，达到52亿美元[43] * 临床CRO专家预计从2026年第一季度起临床CRO订单将好转，国内生物技术需求强劲反弹[45] * 泰格医药在2025年前九个月实现了中双位数的新订单净增长，预计2026年订单增长更高[45] * 尽管竞争激烈，预计泰格医药可能从2026年初开始率先提价[46] * 全球资金改善，更多项目转移至中国： * 海外创新药一级市场融资同比增长在2025年9月转为正值[50] * 这将有助于药物发现和实验室测试业务的复苏，利好药明康德、药明生物、药明合联和康龙化成等公司（约80%收入来自海外客户）[51] * 国内政策支持生物制造： * 生物制造被提升至与电动汽车和半导体同等的战略重要性[54] * 工信部于2025年11月10日宣布遴选43家公司和研究机构建立首批生物基产品试点制造平台[54] * 美国政策变化利好中国CDMO： * 美国FDA计划从2026年开始，在考虑批准前仅要求一项临床研究（而非标准的两项）[55] * 2024年FDA批准的50种新药中，66%仅使用了一项关键试验[55] * 这将加速美国新药开发，节省研发成本，提振CDMO的早期订单[56] * 中国吸引更多海外生物技术公司进行临床试验： * 基于成本和速度优势，更多海外生物技术公司来中国进行I期试验[57] * 成本比较：在健康人群中进行的I期试验，澳大利亚成本是中国的2倍，美国是3倍；在癌症患者中进行的I期试验，欧洲和美国成本是中国的2.5-3.0倍；II/III期试验，欧洲成本是中国的1.5-2.0倍，美国是2倍[58] * 中国每月新增临床试验数量在2022-2025年持续上升，创新药新增临床试验数量的同比增长从2025年初开始加速，并在2025年下半年进一步上升[59][62] * 地缘政治风险有限： * 对“生物安全法案”新版本（2026财年国防授权法案）担忧最小，原因包括：1）无明显迹象表明领先的中国CXO公司将被纳入1260H名单；2）该法案仅影响联邦资助项目；3）全球客户已度过2024年，现在基于市场驱动决策机制和多个供应商[64] * 但2026年1月1260H名单的公布，如果包含中国公司名称，仍可能导致短期股价波动[64] 四、 医疗器械：海外扩张驱动增长，国内业务见底 * 海外市场引领增长，2026年预计进一步加速： * 海外业务的快速扩张已成为国内医疗器械龙头企业的关键增长引擎之一[90] * 微创医疗：2026年多个催化剂，包括：1）净利润扭亏；2）持续的平台出海势头；3）CRM和CardioFlow整合的协同效应[90] * 迈瑞医疗：作为弹性支柱，利用其庞大的全球销售网络和超过50%的海外收入基础，提供稳定、持续的增长[90] * 联影医疗：成功执行“自上而下”战略建立品牌信誉后，将从高增长挑战者转变为高端影像领域的重要市场份额获取者，海外市场保持50%增长轨迹[90] * 国内业务见底，持续进口替代： * 采购增长正常化：随着政府刺激计划正常化，医疗设备采购正回归可持续的、市场驱动的增长轨道[92] * 行业增长动力将从初始采购转向替换需求，高端医疗设备将实现更高增长[92] * 从“增量扩张”到“质量驱动的替换”：以CT市场为例，随着人均保有量接近发达国家水平，市场已从关注初始安装转向升级现有资产的新阶段[95] * 进口替代持续：国产品牌销售额市场份额从2019年的14%提升至2025年的40%，几乎增长两倍[100][103] * 调查显示，迈瑞医疗、联影医疗、微创医疗等国内领先制造商是显著受益者，越来越多地在质量和医生偏好上挑战跨国同行，超越单纯的价格竞争[100] 五、 处方外流与人工智能医疗 * 处方外流趋势加速，利好互联网平台： * DRG和其他公立医院控费措施将昂贵的处方药引流至外部渠道，逐步使在线平台受益[5] * 调查显示，当有仿制药或生物类似药可用时，74%的处方是带量采购中标药品，跨国药企专利过期品牌药的平均使用率仅为20%[65][68] * 目前只有12%的处方在公立医院外配药，预计处方外流将起飞[65] * 零售药店占处方药销售额的30.8%，预计2027年将达到33.9%[70] * 在线药店持续从线下药店夺取市场份额，2024年占比13.2%，同比增长远快于线下（14.3% vs 2.3%）[70] * 预计在线渗透率将持续上升，2027年将达到18.7%[70] * 在线B2C平台成为创新药首选的上市渠道： * 由于更好的可及性和对线下医保结算的更严格控制，互联网医疗平台成为创新药销售更重要的渠道[73] * 对于制药公司，使用互联网渠道作为新药上市平台可以缩短从监管批准到市场可及的时间，并降低市场教育成本[73] * 阿里健康、京东健康等平台已与数十家制药公司合作，进行疾病教育、在线零售和新药首发[74] * GLP-1药物（尤其是肥胖症适应症）是特殊案例，多家公司的产品选择在线上平台首发[75] * 互联网医疗平台与商业保险共赢： * 预计随着商业健康保险的发展，在线药品市场将扩大[77] * 互联网医疗平台在SKU数量、新产品快速上市、基于电子支付系统的直接承保或HMO模式方面具有与保险公司合作的优势[77] * 2025年12月，平安好医生与武汉第三医院联合宣布正式启动“商业保险直付”服务，将传统理赔流程从数天甚至数周缩短至<10分钟[78] * 人工智能医疗基础设施建设机遇： * 2025年11月，国家卫健委等多部委联合发布《关于促进和规范“人工智能+医疗健康”应用发展的意见》，目标到2027年建设若干国家级医疗健康AI应用试点基地，到2030年二级及以上医院广泛实施AI技术[79] * 调查显示，医院2025年AI平均预算为600万元人民币，大多数预计2026年将增加[80] * 在底层技术方面，国内AI公司是明显的赢家，DeepSeek（57%）是最常用的模型，其次是科大讯飞（24%）和医渡核心（7%）[80] * 预计医渡科技的大数据平台和解决方案收入在2026财年同比增长17%，2027财年进一步加速至20%[80] 六、 医疗服务：现金流改善，消费医疗等待复苏 * DRG影响趋稳，奠定医院业务复苏基础： * 调查显示，DRG实施对中国医院影响显著，手术量和平均单价分别同比下降6%和13%[107][109][112] * 但初步冲击现已基本被吸收，60%的受访者表示影响已经稳定，另有11%和18%分别预计在未来三个月内和2026年上半年内稳定[107][114] * 预计2024年下半年至2025年上半年的收入下降是一次性影响，复苏可能从2025年下半年开始[108] * 目前依赖社会医疗保险的医院估值具有吸引力，似乎完全计入了平均单价压力，但忽略了盈利复苏和股东回报增加的上升空间[108] * 现金流改善是2026年关键焦点： * 海吉亚医疗在2025年上半年自由现金流改善超过1600%，这一趋势在2025年下半年持续，预计将在2026年持续，因公司已过资本支出高峰期且平均单价压力趋稳[115] * 消费医疗等待复苏： * 牙科、眼科、医美等消费相关医疗公司在2025年上半年因宏观背景疲弱而业绩不佳[115] * 中医药：等待复苏： * 处方中药面临价格监管和中药注射剂再评估等政策压力[117] * 预计2026年上述政策和GPO将继续拖累院内中药销售，而基本药物目录的潜在更新可能有助于基层市场中药销售[117] * 对于OTC渠道为主的公司（如华润三九、东阿阿胶），当前估值具有吸引力，但基本面仍需等待消费回暖[118] * 东阿阿胶、云南白药、白云山分别有100%/90%/40%+的股息支付率，提供4%/5%/5%的股息收益率[118] 其他重要内容 * 关键催化剂时间：2026年1月摩根大通医疗健康会议、2026年1月美国1260H名单公布、2026年1月旧金山会议数据发布[2][3][39] * 支付改革试点：上海“新团体医疗保险”试点结果备受期待，可能塑造未来产品设计并扩展至更多城市乃至全国[12] * 创新药目录：2025年底首个国家级“商业健康保险创新药目录”的推出，为高价值治疗在基本医保预算约束之外创造了直接支付渠道[13] * 调查数据引用：报告引用了多项内部调查数据，包括对166名三级医院外科医生和科室主任的调查，以及对临床CRO专家的访谈，为观点提供了实证支持[65][80][107]