行业与公司 * 行业：CRO/CXO（合同研究组织/医药研发外包）行业、创新药产业链[1][4] * 公司：药明康德、康龙化成、泰格医药、百奥赛图、昭衍新药、诺思格、普瑞斯、奥浦迈、康德莱、和联[3][5][15] 核心观点与论据 * 行业周期与前景：CRO行业在2021年达到巅峰后经历调整，2024年受“双抗法案”（或“双剑反案”）冲击估值大幅下降[1][4]；当前（2026年）处于估值修复初期，中长期前景乐观，因创新药产业趋势明确，需求改善与供给端出清为产业链修复提供支持[1][4] * 板块表现：2025年医药板块（尤其是创新药及产业链）表现强劲，2026年CXO板块个股表现良好，有四只个股翻倍，七只接近翻倍[2][6]；基金持仓结构性差异显著，整体业绩稳健，2026年前三季度收入增速为双位数，利润增速接近60%[6] * 外需市场：海外制药公司2026年前三季度研发投入维持中高个位数增长，研发费用率约24%，临床项目数稳健增长[1][7]；龙头公司自2025年第四季度以来收入和利润增速逐季改善，新分子业务（如ADC、多肽类）订单增速更高[1][6] * 内需市场：2026年1-11月国内临床项目数量增长13%[3][11]；2026年1-12月国内整体BD（业务发展）金额达1200多亿美元，其中首付款65亿美元，高于一级市场融资额[11]；国内上市公司2025年1-3季度研发投入逐季加速，研发费用率环比上升，保障未来内需型CRO订单[3][12] * 融资环境：2026年第三季度国内一级市场融资出现拐点，融资金额和事件数同比环比均大幅改善，主要归因于2025年上半年BD浪潮和港股IPO放开[3][11]；预计美国降息将改善融资环境，促进一二级市场融资金额增加，从而带动CRO订单增长[1][7] * 政策影响：最新版生物安全法案明确，美国跨国公司（MNC）不会因供应商被列入名单而失去医保报销资质，消除了实际操作约束，政策地缘政治对板块的压制将逐渐消除[1][9] * 价格趋势：内需CRO各环节迎来涨价拐点，安评环节价格从2025年初的9万元/猴子反弹至年底的12万元，散单甚至达15万元[13]；大临床订单价格2025年上涨了3-5个百分点，SMO价格也有所回升，临床前FTE价格隐约上升[14] * 海外CRO动态：大分子CDMO景气度高，2025年收入增速超20%，资本开支有双位数增长；多肽类需求旺盛，资本开支节奏快；小分子赛道相对疲软[8]；海外CRO公司整体呈现逐季修复趋势，预期2026年比2025年更好[8] 其他重要内容 * 推荐组合与标的展望： * 战略组合：以龙头企业为主，如药明康德、康龙化成、泰格医药，以及上游企业百奥赛图[3][5] * 康德莱：估值约16-17倍，对应170亿利润，若礼来的欧药放量超预期可能实现盈利超预期[15] * 和联：PEG不到1，性价比高，未来几年复合增速可达30% 以上，作为全球唯二ADC龙头有望占据更多份额[15] * 康龙化成：定义为弹性标的，临床前业务与美股包材需求挂钩，当前估值25-26倍仍有空间[15] * 泰格医药：战略推荐标的，订单拐点已现，2026年下半年业绩拐点可见，未来几年景气度逐步改善[3][15] * 昭衍新药：跟随猴子价格上涨，安评环节价格弹性强，2026年三、四季度利润端将有明显表现[15] * 诺思格等二线公司：与泰格逻辑类似，大临床订单结构改善及需求端改善带来业绩弹性[15]