行业与公司 * 行业：中国宏观经济与外汇策略 [1] * 公司：摩根士丹利（Morgan Stanley） [5] 核心观点与论据 * 上调人民币汇率预测路径，但年底目标仍低于市场共识 [1] * 上调原因：强劲的出口、美元走弱 [1] * 维持低于共识的原因：持续的国内通缩、下半年美元可能反弹 [1] * 具体汇率预测：预计美元兑人民币（USDCNY）在2026年第一季度达到6.85（此前预测为7.05），2026年底达到7.0（此前预测为7.05）[5] * 2027年预测路径进一步上调至6.80（此前为6.95）[9] * 人民币CFETS一篮子指数预计将维持在98-99附近（此前预测为96），2027年升至约100 [9] * 预测的潜在假设：人民币篮子温和升值；美元上半年走软，下半年走强 [8] * 美元观点保持不变：基于美联储前置降息，预计上半年走软；随着美国经济增长加速，下半年反弹 [8] 主要支撑因素：强劲出口 * 出口势头预计在2026-27年保持强劲，为名义人民币提供持续顺风 [12] * 全球需求复苏范围扩大，将提振非科技出口，这更符合中国的出口结构 [12] * 预计2026-27年出口量将保持5-6%的强劲增长 [12] * 疲软的实际有效汇率（REER）继续支撑出口竞争力 [13] * 预计2026年通缩将持续（尽管程度减轻），抑制REER并支持出口 [13] 主要拖累因素：疲软的国内经济 * 持续的国内通缩限制了人民币的升值潜力 [17] * 强劲的外部平衡部分反映了国内需求疲软，经济难以承受显著走强的货币及随之而来的金融条件收紧 [17] * 在通缩压力下，快速的货币升值可能适得其反，削弱可贸易部门的收入基础，并通过进一步降低进口价格来强化疲软的价格预期 [18] 政策指引：在合理区间内管理波动 * 中国人民银行自2025年6月以来反复强调相同的汇率政策措辞，表明其倾向于允许在特定区间内进行有节制的双向波动，而非发出方向性信号 [19] * 在实践中，若美元走强，中国人民银行将继续把USDCNY限制在自2023年第三季度以来的实际上限7.30附近；在美元走弱的环境下，则允许人民币对美元温和（而非快速）升值，确保人民币篮子整体稳定 [19] * 美元兑人民币中间价此前引导人民币对美元升值的两年下行偏向最近开始转变 [19] 技术分析与短期动态 * 2025年12月CNH走强主要由企业季节性外汇结汇增加和巨额贸易顺差推动 [24] * 自2016年以来，中国出口商在12月增加外汇结汇的情况占78% [24] * 过去十年中，USDCNH在12月有80%的时间走弱 [25] * 技术面显示，USDCNH在12月下跌后，已成为G10和新兴市场货币对中最超卖的美元货币对之一 [29] * 若USDCNH有效跌破6.97（2024年9月和2026年1月2日的近期低点），可能为进一步下行至约6.80打开空间 [30] * 当前阶段，考虑到技术面设置以及出口商外汇结汇可能较12月减少，风险回报比不那么具有吸引力 [32] 对亚洲其他货币的影响 * 人民币走强对亚洲其他货币的溢出效应有限 [36] * 自2025年10月以来，CNH走强对更广泛的亚洲除日本（AXJ）外汇的积极影响有限 [36] * 过去一年，USDCNH对大多数其他美元/AXJ货币对的解释力下降，马来西亚林吉特（MYR）和印尼盾（IDR）除外 [37] * 人民币走强可能仅使MYR受益，因其与人民币关联性较强 [37] 风险 * 上行风险：美元走势更弱（尤其是下半年）、出口强于预期、房地产市场及国内需求企稳 [23] * 下行风险：地缘政治紧张局势重现、资本外流再现、美元走强且美联储降息次数少于其美国团队的预测 [23]