涉及的行业或公司 * 美国股市（标普500指数）及成分股 [1] * 科技、媒体和电信行业 [90] * 超大规模云计算公司：亚马逊、Meta、谷歌、微软、甲骨文 [83] * 周期性行业与防御性行业 [71] * 中低收入消费者相关股票 [74] * 非住宅建筑行业 [78] * 另类资产管理公司 [98] * 医疗保健行业 [116] 核心观点和论据 1 盈利增长是美股回报的主要驱动力 * 自1990年以来，盈利增长贡献了标普500指数年化回报的12%，而估值变化仅贡献了2% [7] * 预计2025年标普500每股收益为272美元，同比增长11%；2026年为305美元，同比增长12%；2027年为336美元，同比增长10% [3] * 2026年盈利增长的主要驱动力包括：健康的经济、最大型股票的强势以及人工智能采纳率的提高 [10] * 预计2026年盈利增长中，最大的7只股票贡献10个百分点，标普493指数贡献10个百分点，人工智能效率提升贡献1个百分点 [11] 2 市场估值处于高位，但有基本面支撑 * 标普500指数远期市盈率为22倍，中位数股票远期市盈率为19倍，均高于历史水平 [14][15] * 前十大股票的远期市盈率为27倍，而剔除前十大的标普500指数远期市盈率为20倍 [58][59] * 高估值得到高股本回报率的支撑：标普500股本回报率约为16%，而10年期美债收益率约为4% [18][19] * 高盛宏观展望表明，若美国实际GDP增长加速且美联储降息，标普500市盈率有上行风险，平均可能上涨15% [41][42] 3 市场集中度创历史新高，但情况与过去泡沫时期不同 * 前十大公司市值占标普500总市值的41%，盈利占比为31% [50][51] * 当前市场在集中度、估值和上涨幅度方面的综合排名与历史上市场过度扩张的时期相似，如1929年、2000年和2021年 [29][30] * 与25年前不同，当前的科技巨头股价走势与近期盈利预期基本一致 [54][55] * 科技、媒体和电信行业的相关债务增长远低于20世纪90年代末互联网泡沫时期的水平 [90][91] 4 宏观经济背景与行业轮动机会 * 高盛预测2026年初美国GDP增长将高于共识且加速，主要受金融条件、财政政策、关税和移民等因素推动 [62][63] * 当前失业率接近自然失业率，处于经济周期中期，利于股市板块轮动 [66][67] * 股市对美国GDP增长的定价仍低于高盛的预测，表明周期性股票相对于防御性股票有潜在机会 [70][71] * 中低收入消费者信心改善，其相关股票有上行潜力 [74][75] * 前瞻性指标显示非住宅建筑活动周期即将上行 [78][79] 5 人工智能投资周期与资本支出 * 分析师预计，2026年超大规模云计算公司的资本支出总额将接近5390亿美元，同比增长36% [82][83] * 2026年，超大规模云计算公司的资本支出预计将达到其经营现金流的75%，远高于标普500指数和电信行业的水平 [86][87] * 人工智能投资主题正从基础设施阶段，向创收阶段和生产力提升阶段演进 [94][95] 6 市场行为与风格因子 * 2025年投机交易活动有所上升，但远未达到极端水平 [22][24] * 2025年IPO活动反弹至61宗，但仍低于101宗的长期中位数水平 [25][26] * 2025年下半年，在控制行业构成后，价值股表现优于成长股 [108][109] * 市场正在奖励那些现金流强劲且积极回报股东的公司 [106][107] * 标普500股票回购增长近期停滞，2025年第三季度同比增长为-1% [102][103] * 估值离散度仍然很大，尤其是在各行业内部 [112][113] * 医疗保健行业基于其股本回报率，其市净率估值存在折价 [116][117] 7 风险提示 * 历史上过度扩张的股市往往在美联储加息周期中见顶 [33][34] * 股市峰值通常与经济增长恶化同时发生 [37][38] * 信用利差和股票隐含波动率均处于历史低位 [46][47] 其他重要内容 * 报告为高盛全球投资研究部发布的美国股票策略展望，在2026年全球策略会议上提出 [1] * 报告包含大量图表数据，来源包括Compustat、FactSet、彭博、美联储、ISM等 [4][8][12][16][20][27][31][35][39][44][48][52][56][60][64][68][72][76][80][84][88][92][96][100][104][110][114][118] * 报告附有详细的法律与监管披露附录，包括分析师认证、利益冲突声明、各国特定披露要求等 [120][121][122][123][124][127][128][129][130][131][132][133][134][135][136][137][138][139][141][142][143][144]