涉及的行业与公司 * 行业：中国/香港消费行业，具体为海南离岛免税零售业 [70] * 公司：中国旅游集团中免股份有限公司，包括其H股（1880.HK）和A股（601888.SS） [5][72] 核心观点与论据 * 销售趋势：海南离岛免税销售在2026年1月重新加速，1月11日至17日销售额同比增长37%，而12月（除12月18日至24日外）增长仅为5% [10] * 增长驱动因素：促销活动、产品组合改善和购物体验提升是关键增长驱动力，尤其对高单价商品 [10] * 盈利能力：利润率是盈利增长的关键波动因素，因为新兴品类（如非美妆奢侈品）的毛利率低于现有免税产品（约37%） [10] * 估值方法： * 对A股（601888.SS）采用35倍2026年预期市盈率作为目标，较2017年以来的平均水平高出1个标准差 [12] * 对H股（1880.HK）的估值较A股有15%的折价，对应30倍2026年预期市盈率，与其自2022年中上市以来的平均折价水平相似 [11] * 评级与目标价：对中国旅游集团中免H股给予“均配”评级，目标价89.00港元（2026年1月16日收盘价为81.95港元） [5] 其他重要内容 * 近期销售数据详情（2025年12月18日至2026年1月17日）： * 总销售额：48.6097亿元人民币 [4] * 总购物人次：74.5万 [4] * 人均消费：6,523元人民币 [4] * 单件商品平均售价：1,391元人民币 [4] * 每位购物者平均购买件数：4.7件 [4] * 上行风险：海南自由贸易港及市内免税政策利好；消费者支出改善（尤其是美妆产品）及消费升级（更多非美妆奢侈品） [14][15] * 下行风险：整体经济放缓及可支配收入承压；各零售渠道间的价格竞争；若政府进一步开放免税市场（海南及内地），竞争将加剧 [14][15] * 市场做市：摩根士丹利香港证券有限公司是港交所上市的中国旅游集团中免证券的流动性提供者/做市商 [62]