行业与公司 * 行业：中国房地产行业 [1] * 公司：万科（提及其流动性压力）[4] * 覆盖的开发商：包括越秀地产 (0123.HK)、华润置地、保利发展、招商蛇口、绿城中国、金茂集团等 [11][19][61] 核心观点与论据：2025年12月及全年市场表现疲弱 * 新房销售：2025年12月全国销售面积和销售额同比分别下降16%和24%，导致2025年全年销售面积和销售额同比分别下降9%和13% [2][10] * 新房价格：2025年12月70城新房价格指数环比下降0.4%，与11月降幅持平，2025年全年平均售价同比下降4% [7][10][24] * 二手房市场：2025年12月15个主要城市二手房成交量同比下降30%，全年同比下降2% [2][7][10] 2025年12月70城二手房价格指数环比下降0.7%，一线城市二手房价格环比下降0.9% [7][10] * 新开工与竣工：2025年12月新开工面积同比下降19%，降幅较11月收窄，全年同比下降20% [2][10] 2025年12月竣工面积同比下降18%，大幅低于预期，全年同比下降18% [2][10] * 房地产开发投资：2025年12月FAI同比下降36%，若排除1-2月，创下2012年以来新低，全年FAI同比下降17% [2][10] * 土地市场：2025年12月土地成交面积和金额同比分别下降12%和23%，全年分别下降12%和11% [10][24] 跟踪的六家开发商2025年12月拿地支出仅占合同销售额的8%，全年占比为42% [11][61] * 库存：已竣工未售出的住宅库存环比增加2%，至420万平方米，较2025年2月的历史高点下降7% [10] * 开发商融资：估计开发商2025年12月新增资金来源总额环比下降41%，同比下降46%，导致2025年全年同比仅增长4% [24][37] 核心观点与论据：2026年1-2月展望 * 价格：预计价格疲软将持续，新房价格可能保持比二手房更具韧性，但二手房价格下行压力更大 [3][7][13] * 销售：预计2026年1-2月全国新房销售面积和销售额将出现中个位数（MSD%）和高个位数（HSD%）的同比下降 [3][7][12] * 二手房成交量：鉴于基数较低，预计2026年1-2月15个主要城市二手房成交量将出现中个位数（MSD%）的同比下降 [3][7][12][17] * 施工活动：预计2026年1-2月竣工面积将出现高个位数（HSD%）的同比下降，新开工面积将出现中双位数（mid-teens %）的同比下降 [3][7][12][18] * 开发商拿地：预计开发商将继续保持区域聚焦、以盈利为导向且纪律严明的拿地策略，投资节奏将与合同销售表现同步 [7][19] 其他重要内容：需要关注的政策与风险因素 * 潜在政策支持：包括住房公积金改革、大规模抵押贷款利息补贴或进一步商业贷款利率下调、一线城市核心区完全取消限购、提振就业和需求以改善收入前景、针对抵押贷款违约/止赎的更多政策支持、为城市更新/旧村改造提供更多资金支持 [4][7] * 行业风险：万科流动性压力的进一步发展及其对其他高负债民营房企或整个行业的潜在影响 [4][7] * 潜在积极因素：C-REITs市场发展，特别是新宣布的商业地产REITs试点，可能对开发商流动性产生积极影响 [4] * 市场供应风险：大量“次新房”尚未进入二手房市场，但在转售禁令到期或业主价格预期进一步恶化后可能形成供应竞争 [13][15] * 利润率恢复缓慢：新增投资规模缩小、核心城市地价刚性以及老旧库存去化缓慢，可能意味着未来几年利润率恢复速度较慢 [19] * 即将发生的事件：全国“两会”（3月初） [4]