行业与公司 * 本次电话会议为长江证券军工研究团队的周度观点分享（第153期），核心讨论行业为军工行业，并重点分析了国产大飞机（商用大飞机）、军贸高端化以及商业航天等细分方向[2] * 会议中深度分析的上市公司为火炬电子，并提及了众多军工产业链上市公司，包括中航西飞、航发动力、中航机载、航发控制、航材股份、中航高科、华勤科技、北摩高科、图南股份、杭亚科技、中航沈飞、洪都航空、广东宏大、高德红外、精品特装、中天火箭、国睿科技、航天南湖、鸿远电子、宏明电子、信尧股份、华芯科技、瑞创新材等[12][21][29][30][31] 核心观点与论据：军工行业整体与投资主线 * 行业交易特征：自2025年以来，军工板块呈现波段交易、个股分化、结构性机会的特征[2] * 研究版图：当前军工行业研究已形成三大细分方向：军贸、军转民（含商业航天、国产大飞机、可控核聚变、低空经济、深海科技、海外算力等）、内装（国内武器装备建设）[3] * 研究范式与选股逻辑：市场研究范式转向产业研究和基本面驱动，更倾向于自下而上优选个股[3] 选股主要抓手在于公司的第二成长曲线（如新质新域作战装备、军转民、军贸），并基于其远期市场空间进行定价，而传统军工业务（第一成长曲线）常作为估值安全边际的辅助判断[4][5] * 2026年核心投资主线：基于产业趋势和催化剂节奏，重点看好两大方向：1) 国产大飞机（商用大飞机）及其航空发动机的国产化产业趋势；2) 以先进战机出口为牵引的军贸高端化破局[2][5] 商业航天方向也持续推荐[5] 核心观点与论据：国产大飞机产业链 * 产业进展与里程碑：C919已在国内安全运行超400万人次[7] 其面向欧洲航空安全局（EASA）的型号合格证（TC）认证已完成第三阶段（最关键的试飞测试阶段），全部认证有望在2027年上半年前完成，成为首款进入欧洲市场的中国干线客机[6][7] * 交付与产能预期：截至会议时，C919累计交付15架，低于此前市场预期[7] 但展望未来，随着供应链能力提升，面向2030/2035年，C919年产能突破200架甚至400架被认为具有现实产业基础[8] * 型号系列化发展：C919正在推进系列化衍生型号，以满足不同需求[8] * 高原型：已于2026年1月8日下线，机体较基本型短，适应高原飞行条件[8] * 增程型：已获国航订单，东航预计也将与商飞签署开发协议[8] * 系列化的意义：借鉴空客A320系列经验，系列化衍生能摊薄基础型研发成本，满足客户定制化需求，延长机型生命周期，并帮助下游航空公司更快实现盈亏平衡[9][10] 同时也为未来换装国产发动机（“中国心”）奠定基础[10] * 国产化率与产业链价值：当前交付的C919国产化率偏低，主要价值集中在机体结构（占比约20%）[11] 未来发动机、航电、机电等系统的国产化率将显著提升，将系统性牵引国内航空高端制造业并提升全球竞争力[11] * 产业链受益：完全国产化后，单机配套价值量显著 * 传统航空上市公司：如中航西飞、航发动力、中航机载等，单机配套价值可达千万至亿元量级[12] * 民参军企业：如华勤科技、北摩高科、图南股份、杭亚科技等，也是核心配套商，价值量同样可达千万量级[12] * 投资节奏类比：当前国产大飞机的投资节奏类似于2025年11月之前的商业航天，属于大主题、大主线[12] 核心观点与论据：军贸高端化破局 * 近期催化剂（巴基斯坦“枭龙”战机）：外媒报道多国排队购买巴基斯坦的“雷电”（中国称“枭龙”）战斗机[13] 该战机是中巴合作产物，其产业链供应链主要在国内，其出口将有效拉动国内供应商，并为更先进战机出海起到宣传和牵引作用[13] * 体系化出口逻辑：现代空战是体系化作战，战机出口将带动配套的导弹（空空、空地）、雷达、防空系统等高端装备集体出海，形成“卖门票+园内消费”的导流模式[14][15] * 全球安全环境：全球地缘政治动荡（如委内瑞拉、伊朗局势）以及美国前总统特朗普提议将2026年国防预算从1万亿美元上调至1.5万亿美元，加剧了全球安全竞争，催生军贸需求[16] * 中国军贸的机遇：全球具备完整体系化武器装备供应能力的国家较少[17] 中国军工历经跨代发展，已在93阅兵等场合展示实力，但当前中国在全球军贸份额仅为个位数，远低于美国（45%-50%），未来份额提升至20%-40% 的潜力巨大，意味着市场有2到3倍的成长空间[17][18] * 核心期待与催化剂：军贸高端化破局的核心是期待中国现役最先进战机（如歼-35/FC-31、歼-10等）出口至中东等支付能力强的国家[4][19] 近期重要催化剂包括： * 2026年2月8-12日在沙特利雅得举办的WDS全球防务展（西方采购大户参与）[19] * 2026年2月底的新加坡航展（全球三大航展之一）[20] * 产业链投资聚焦：基于中国国家主导、军贸公司牵头、主机厂主责的军贸体系，投资更倾向于推荐主机厂/总装单位[21] * 核心推荐：中航西飞（2026年1月金股）、中航沈飞（军贸中军标的）[21] * 其他标的：航发动力、洪都航空、广东宏大、高德红外、精品特装、中天火箭（空地弹总装）等[21] * 配套龙头：国睿科技（先进战机雷达配套）、航天南湖（态势感知雷达），是过往军贸行情龙头标签股[21][22] 核心观点与论据：火炬电子深度分析 * 公司定位与成长逻辑：火炬电子从陶瓷电容（MLCC） 起家，正通过拓展陶瓷基复合材料、薄膜电容、超级电容等新业务，打造多条成长曲线[23] * 主营业务一：特种元器件（MLCC） * 公司是国内三大军用MLCC供应商之一（另两家为鸿远电子、宏明电子），竞争格局稳定，是公司的核心基本盘[25][29] * 受军工采购节奏影响，2025年虽有复苏，但季度数据仍处低位，预计2026-2027年将呈现边际向上趋势[23][24] * 主营业务二：陶瓷基复合材料 * 公司自2015年布局，产品是用于航空发动机、高超音速导弹、核电/核聚变等领域的高温复合材料，应用前景广阔[24][25][26] * 公司处于原材料（陶瓷增强纤维及先驱体） 环节，竞争对手较少，在技术（具备第三代生产能力）和产能上优势明显、遥遥领先[30][31] * 该业务增长迅速，收入占比从2019年的1.7% 提升至2025年上半年的7.3%；利润占比从4% 提升至12%，且毛利率维持在50% 以上[28][33] * 产能规划：通过子公司利亚新材（总投资20亿，规划纤维产能30吨）和利亚化学（总投资8亿，规划先驱体产能200吨）进行核心布局，已是国内最大产能[32] * 主营业务三：国际贸易与其他 * 国际贸易业务收入占比高（2025年上半年超50%），但利润贡献低（约20%），公司正转向发展自研元器件业务[25][27] * 超级电容是公司看好的增量业务，主要应用于储能、数据中心（AIDC）等需要快速充放电的场景，目前国内竞争格局未固化，公司有市占率提升逻辑[33][34][35] * 公司治理与激励：公司上市以来实施了5次股权/员工激励，深度绑定核心骨干利益，有利于长期发展[26] 2025年激励的考核目标为营业收入40亿以上或净利润5亿以上[26] * 投资观点：当前股价位置具备较高性价比，看好其传统业务复苏与新成长曲线放量[24] 其他重要内容 * 风险提示：军贸受国与国之间受控经贸活动影响，很多事件无法提前预判[20] * 团队研究成果：长江军工团队已发布关于国产大飞机的深度报告《大国之翼，逐梦起航》以及火炬电子的深度报告[10][36]