涉及的行业与公司 * 行业：半导体存储（内存）行业，特别是DRAM（动态随机存取存储器）细分领域 [1] * 公司：南亚科技（Nanya Technology，未覆盖）、SK海力士（SK Hynix）、三星电子（Samsung Electronics）[1] 核心观点与论据 * DRAM行业利润率显著改善：南亚科技2025年第四季度营业利润率环比提升约33个百分点，达到超过39%，而第三季度仅为6%左右 [4] 尽管南亚科技的利润率仍显著低于预期中SK海力士和三星电子在该季度的水平（分别约为64%和56%），但包括二线厂商在内的整个DRAM行业利润率已因强劲的平均销售价格（ASP）上涨而大幅改善 [4] * 2026年第一季度ASP展望可能过于保守：南亚科技ASP在2025年第三季度环比增长40%后，第四季度继续环比增长30% [4] 公司预计2026年第一季度ASP将环比增长约20%，并存在上行风险 [4] 该指引被认为保守，原因有二：其一，南亚科技管理层在价格展望上一贯保守；其二，DDR4现货价格持续大幅上涨，目前较2025年12月合约价格存在163%的溢价，这可能意味着2026年第一季度的合约价格涨幅将远高于20% [4] 对于已退出大部分DDR4业务、与南亚科技产品重叠度低的三星电子，预计其传统DRAM ASP在2025年第四季度和2026年第一季度将分别环比增长49%和56% [4] * 市场前景积极，预计2027年上半年之前新增产能有限：南亚科技对存储市场前景持积极看法（例如服务器需求持续强劲、PC和移动设备单机DRAM容量持续增长、供应短缺可能持续等），这与近期市场观点一致 [4] 公司还提到，预计到2027年上半年之前，行业新增产能有限 [4] 其他重要内容 * 目标价与评级：报告对SK海力士给出700，000韩元的12个月目标价，对三星电子普通股给出180，000韩元的12个月目标价，对三星电子优先股给出142，000韩元的12个月目标价 [5][7][24][27] 报告对三星电子普通股和优先股均给予“买入”评级 [7] * 关键风险： * SK海力士：关键风险包括1）内存供需严重恶化及技术迁移延迟；2）智能手机/PC/服务器需求疲软影响整体传统内存需求；3）三星HBM业务进展积极影响SK海力士的HBM收入与利润；4）AI相关资本支出降低影响整体HBM需求，进而影响公司HBM收入/利润 [6] * 三星电子：关键下行风险包括1）内存供需严重恶化；2）智能手机利润率急剧收缩；3）移动OLED市场份额流失 [8] * 估值方法： * SK海力士：基于2026年预期市净率（P/B）给出目标价，采用30%的AI溢价（基于过去一年SK海力士相对三星电子的平均交易溢价），并将其应用于最强涨价周期（2009-2010年）的峰值倍数2.16倍，从而得出2.8倍的目标倍数 [5] * 三星电子：基于2026年预期企业价值倍数（EV/EBITDA）的分类加总估值法（SOTP）给出普通股目标价，优先股目标价基于21%的折价率（由双因子模型折价率与过去1个月平均优先股折价率平均得出） [7] * 利益披露：截至本报告发布前一个月末，高盛实益拥有南亚科技和SK海力士1%或以上的普通股 [18] 高盛预计在未来3个月内将寻求或获得南亚科技、三星电子、三星电子优先股及SK海力士的投资银行服务报酬 [18] 高盛在过去12个月内与上述公司存在投资银行服务、非投资银行证券相关服务及非证券服务等客户关系 [18]