涉及的公司与行业 * 公司：安踏体育用品有限公司 (Anta Sports Products, 2020 HK) [1] * 行业：大中华区零售业 (Greater China Retail) [7] 运动服饰行业 [32] 核心观点与论据 2025年第四季度业绩回顾 * 安踏品牌2025年第四季度零售额同比录得低单位数百分比下降 (LSD% yoy decline)，较第三季度的低单位数百分比增长放缓，原因包括需求疲软、竞争加剧以及大众市场消费者价格敏感度上升 [1] * 斐乐品牌2025年第四季度同比加速至中单位数百分比增长 (MSD% yoy growth)，主要受线上渠道和斐乐经典系列推动 [1] * 其他品牌在2025年第四季度保持强劲势头，同比增长35-40%，但由于对比基数较高，增速较第三季度有所放缓 [1] * 尽管业绩分化，集团在2025年第四季度表现仍优于李宁 (同比低单位数百分比下降) 和宝胜国际 (同比下降5%) 等主要同行 [1] * 管理层展示了强大的成本控制能力，并对实现2025年各品牌营业利润率目标及全年销售指引充满信心 [1] 2026年展望与战略 * 公司认为2026年消费环境平淡，将努力实现安踏品牌的正增长，并维持斐乐品牌的增长势头，但预计迪桑特和可隆的增长将因基数提高而放缓 [2] * 由于2026年是重要体育大年，投资增加，安踏和斐乐品牌的营业利润率可能同比下降，而迪桑特和可隆将维持高水平的营业利润率，但杰克·沃尔夫斯金的亏损预计会因整合和重新定位的前期投资而扩大 [2][30] * 集团2026年整体营业利润率将面临压力，但公司旨在通过严格控制非核心费用使其保持在可控范围内 [2] * 安踏品牌2026年目标为正增长，但营业利润率可能因体育赛事年的投资而同比下降 [23] * 安踏品牌按渠道看，管理层预计电商渠道将逐步改善，线下渠道将通过“灯塔店”等新店型提升效率，截至2025年底已改造约300家灯塔店，其单店生产力比普通门店高60% [23] * 安踏品牌按产品看，重点聚焦跑步、训练和篮球，跑步保持势头，篮球仍有压力，并将在超级安踏店推出羽毛球、匹克球等新兴品类的新产品 [23] * 安踏品牌海外扩张方面，上周在美国洛杉矶比佛利山庄开设门店，东盟市场发展按计划进行，并拓展中东和北非等新区域，重申3年内在东盟市场开设超过1000家门店的目标 [23] * 斐乐品牌2026年将通过加速线下门店升级、营销和新产品发布来维持增长势头 [24] * 迪桑特品牌2026年预计增长将放缓，因其规模已超过100亿元人民币，正从早期高速扩张转向稳定可持续增长阶段，公司将加倍努力于高质量差异化产品、高端购物体验和会员运营 [25] * 可隆品牌2026年与迪桑特类似，预计增长将因基数提高而放缓，品牌正从小众市场走向更广泛的认知，未来增长将依赖品牌力和产品创新而非单纯的门店扩张 [26] * 对于MAIA ACTIVE，公司视其仍处于孵化阶段而非追求规模的成熟阶段，优先考虑建立长期的品牌心智和产品差异化，而非短期的速度或收入规模 [27] * 关于并购，公司重申未来收购的三个关键标准：1) 战略契合，应与安踏集团战略一致；2) 价值创造潜力，安踏集团应能重振品牌；3) 财务纪律，应有清晰的回报前景和可接受的回报周期 [28] * 对于户外趋势，管理层仍看好中国户外品类，承认随着规模扩大增长将自然放缓，但迪桑特/可隆仍有向南方地区扩张和提升门店效率的空间，而杰克·沃尔夫斯金应有助于集团未来在大众户外市场获得份额 [29] 财务数据与预测 * 高盛更新了盈利预测，将2026-2027年每股收益预测下调2-3%，以反映销售增长放缓和投资增加，部分被亚玛芬体育贡献增加所抵消 [3][20] * 新的12个月目标价为108港元 (原为115港元)，基于20倍 (原为21倍) 2027年预测市盈率折现至2026年中 [20] * 维持“买入”评级 [20] * 关键财务预测：2025年收入为792.75亿元人民币，2026年为863.504亿元人民币，2027年为934.131亿元人民币 [7] * 关键财务预测：2025年每股收益为4.69元人民币，2026年为5.09元人民币，2027年为5.83元人民币 [7] * 关键财务预测：2025年预测市盈率为15.7倍，2026年为14.5倍，2027年为12.7倍 [7] * 关键财务预测：2025年息税折旧摊销前利润率为27.8%，2026年为27.6%，2027年为28.9% [13] * 关键财务预测：2025年每股股息为2.18元人民币，股息收益率为3.0% [7][13] 其他重要细节 运营细节 * 安踏品牌2025年第四季度至今趋势：同比略有下降 (<1% decline)，管理层将下降归因于外部因素 (消费背景疲软、天气温暖、春节较晚) 和内部因素 (安踏儿童因春节购物较晚而未达预期，安踏品牌电商举措仍在进行中) [23] * 一月初至今所有品牌表现基本符合预期，但公司将把近期重点放在库存消化上 (部分由于12月天气温暖)，利用春节前的促销活动 [23] * 安踏品牌2025年第四季度折扣：线下折扣同比基本稳定 (同比加深1个百分点)，线上折扣同比改善2个百分点 [23] * 安踏品牌库存：截至2025年第四季度末库存水平略高于5倍 (2024年第四季度末约为5倍，与2025年第三季度末水平持平) [23] * 斐乐品牌2025年第四季度零售额：同比增长中单位数百分比，其中线上表现强劲，同比增长低双位数百分比 (LDD% yoy) [23] * 斐乐品牌库存：截至2025年第四季度末库存水平维持在略高于5倍 (2024年第四季度末约为5倍；2025年第三季度末约为6倍) [23] * 斐乐品牌零售折扣：2025年第四季度，斐乐线下折扣为27% off (同比加深1-2个百分点)，线上折扣为45% off [23] * 斐乐品牌新产品/门店：新产品如斐拉Vetta系列、HR Muse，以及新的体验式门店形式 (西安旗舰店和北京环球影城店) [24] * 迪桑特品牌2025年第四季度：实现25%-30%的健康增长 (较第三季度的+30%放缓)，截至2025年总门店数超过240家，其中40家门店年收入超过5000万元人民币 [25] * 迪桑特品牌建设：持续聚焦滑雪，为米兰奥运会中国国家高山滑雪队和单板滑雪U型场地队发布比赛服 [25] * 可隆品牌2025年第四季度：同比增长55% (第三季度为+70%)，增长主要由核心门店和成熟渠道贡献 [26] * 可隆品牌建设：正式成为中国国家攀岩队合作伙伴，在深圳罗湖万象城开设“Kolon Craft”旗舰店，并在46个城市举办“Camping Lab”活动 [26] * MAIA ACTIVE 2025年第四季度：保持25-30%的稳定同比增长 (第三季度为+45%) [27] 市场与估值数据 * 当前股价：82.55港元，目标价108.00港元，潜在上涨空间30.8% [1] * 市值：2331亿港元 / 299亿美元 [7] * 企业价值：2730亿港元 / 350亿美元 [7] * 3个月平均日交易额：6.845亿港元 / 8800万美元 [7] * 并购排名：3 (低概率，0%-15%) [7][41] * 价格表现：过去3个月绝对回报-3.7%，相对恒生中国内地企业指数回报-2.2% [15] 风险提示 * 关键风险：安踏品牌/斐乐增长疲软、折扣压力、运营费用控制不力 [35]