涉及的行业与公司 * 行业：人形机器人行业 [1] * 公司：汇川技术 (688698.SS) [1]、荣泰电工 (603119.SS) [3]、恒立液压 (601100.SS) [2]、绿的谐波 (688017.SS) [1] 核心观点与论据 * 汇川技术管理层对美国客户量产前景更乐观：相较于中国客户，汇川技术管理层对美国某领先人形机器人制造商的生产爬坡更有信心，因其产品开发进展严谨 [1] * 美国客户产能需求可能呈十倍增长：该美国客户2026年的初始产能要求为每周1,000台，到2027年可能提升至每周10,000台 [1][3] * 花旗看好切入美国供应链的零部件厂商：报告观点与花旗偏好切入该美国机器人制造商的零部件厂商的观点一致，推荐顺序为恒立液压 > 绿的谐波 [1] * 汇川与荣泰合作提供灵巧手解决方案：两家公司合作向该美国客户提供灵巧手解决方案，并因客户要求所有部件在中国境外生产，近期宣布在泰国成立合资企业 [3] * 灵巧手微电机需求明确：该美国客户最新版本的人形机器人每只手需要44个微电机（22自由度 x 2） [3] * 产能准备时间紧迫：客户要求汇川技术在2026年上半年准备好产能 [3] * 恒立液压目标价与估值：目标价为人民币135.0元，基于52倍2026年预期市盈率，等于其（2021年以来）平均市盈率加2.0倍标准差 [6] * 绿的谐波目标价与估值：目标价为人民币233元，基于233倍2026年预期市盈率，设定为加0.5倍标准差，以反映其强于预期的盈利复苏及不断增长的人形机器人业务敞口 [8] 其他重要内容 * 后续活动安排：花旗将于1月21日上午9点（香港时间）举行恒立液压2025年静默期前电话会议 [2] * 恒立液压风险提示：关键基本面下行风险包括：1) 挖掘机及非挖掘机部件需求疲软；2) 滚珠丝杠和墨西哥工厂因生产规模经济效应减弱导致盈利能力下降；3) 有利的产品结构变化带来的毛利率低于预期 [7] * 绿的谐波风险提示：关键基本面下行风险包括：1) 自动化市场增长放缓；2) 行业整合加剧导致来自外国或本土品牌的竞争加剧；3) 原材料成本上升侵蚀毛利率；4) 人形机器人及其他新兴应用的贡献低于预期 [9] * 利益冲突披露：在过去12个月内，花旗集团全球市场公司或其关联公司从恒立液压获得了非投资银行服务的产品和服务报酬 [15]，并且恒立液压目前或过去12个月内是花旗的非投资银行、证券相关服务客户 [15] 以及非投资银行、非证券相关服务客户 [16]