涉及的行业与公司 * 行业：媒体与娱乐（流媒体）[8] * 公司：Netflix Inc (NFLX) [1][2][8] * 相关交易：Netflix对华纳兄弟（Warner Bros，简称WB）工作室与流媒体资产的收购（WB交易）[6][10][12][13] 核心观点与论据 投资观点与评级 * 维持Netflix“增持”评级，但将目标价从120美元下调至110美元 [2][17] * 看多观点基于：公司2025年业绩强劲，并指引2026年营收将继续实现两位数百分比增长且利润率扩张 [3] * 核心投资论点：预计公司有能力在2028年前实现调整后每股收益年均增长超过20%，因其持续扩展全球最大流媒体业务，该业务能产生独特强劲且仍在改善的回报 [5] * 尽管WB交易存在风险，但认为股价已基本消化相关风险，因交易后超过80%的营收仍来自流媒体，且Netflix远期市盈率已从2025年中的超过45倍降至目前的20多倍 [6] * 长期风险回报具吸引力，牛市目标价150美元，熊市目标价65美元 [17] 财务表现与指引 * 2025年第四季度业绩：营收120.508亿美元，同比增长17.6%，超出17%的指引；运营利润29.567亿美元，利润率24.5% [37] * 用户增长：2025年付费会员数超过3.25亿，全年净增约2500万，在所有主要流媒体服务中净增最多 [14] * 2026年第一季度指引：营收121.57亿美元（同比增长15.3%），运营利润39.057亿美元（利润率32.1%），略低于摩根士丹利此前预期 [38] * 2026年全年指引：营收507-517亿美元（同比增长12.2%-14.4%），运营利润率31.5%，自由现金流约110亿美元 [38] * 盈利预测调整：因投资支出增加，将2026年和2027年调整后每股收益预测分别下调7-8%至3.11美元和3.70美元 [17]；2026年营收预测较此前下调不到5亿美元（约1%），但息税前利润预测下调超过10亿美元（约7%） [15] 关键增长驱动力与战略投资 * 广告业务：2025年同比增长超过100%，预计2026年营收将超过30亿美元，发展速度快于预期 [5][10] * 内容投资加速：2026年内容支出指引增长率为10%，为2022年以来最高；预计现金内容支出约200亿美元，内容摊销增长10%以上 [10][15] * 投资领域：重点投资非英语电视电影、美国及国际直播活动、授权内容；并加强国际直播活动基础设施、广告技术、市场推广及游戏业务 [16] * 重大内容协议：与索尼达成的首播窗口电影协议，据报价值60-80亿美元，为史上最大影视授权交易，自2029年起生效 [16] * 潜在内容优势：若完成WB收购，Netflix将成为索尼、环球、梦工厂（部分）、华纳兄弟和A24工作室在美国的独家首播窗口平台 [16] 华纳兄弟（WB）交易分析 * 交易结构更新：修改为全现金交易，暂停股票回购直至交易完成 [10] * 交易估值：股权对价约705.28亿美元，企业价值约856.30亿美元，隐含2027年息税前利润倍数23.8倍 [33] * 财务影响预测： * 预计交易在首年（2027年）对每股收益略有稀释，从第二年（2028年）开始转为增值 [17] * 预计协同效应：公布的年度运行率协同效应为20-30亿美元 [31] * 交易完成后，预计净债务杠杆率约为4倍 [21] * WBD内部预测 vs 摩根士丹利预期： * WBD对WB资产的内部增长预测远高于摩根士丹利预期 [22] * 直接面向消费者（DTC）业务：WBD预测2026-2030年营收年复合增长率为10-11%（摩根士丹利预期6-7%），2030年调整后息税前利润达44亿美元（利润率25%，摩根士丹利预期28亿美元，利润率18.5%） [24][25] * 工作室业务：WBD预测2026-2030年营收年复合增长率为7-8%（摩根士丹利预期4%），2030年调整后息税前利润率达28%（摩根士丹利预期20%） [26][27][28] * 潜在增值影响：若WB实现其内部预测，到2029年可为合并后实体的调整后每股收益带来超过10%的额外增值 [20][31][32] 风险与近期担忧 * 用户参与度：2025年下半年用户参与度报告显示同比增长率为低个位数百分比，可能低于市场预期，短期内或令股价区间震荡 [10][13] * 交易不确定性：投资者可能采取观望态度，等待收购WB成本的进一步明确，因派拉蒙仍在竞购中；股东投票预计在4月进行 [13] * 利润率压力：2026年利润率指引低于预期，反映了内容、技术、产品和广告销售等方面运营支出的增加，预计核心运营支出同比增长低双位数百分比 [15][38] 其他重要内容 估值水平 * 当前股价87.26美元，对应2026年预期市盈率低于30倍，2027年预期市盈率低于25倍 [17] * 目标价110美元基于30倍2027年独立调整后每股收益 [17] 区域运营数据 * 用户渗透率：预计到2026年，美国及加拿大宽带家庭渗透率达78%，欧洲、中东和非洲地区达39%，拉丁美洲达60%，亚太地区（除中国）达31% [47] * 每付费用户平均收入：2026年第一季度总ARPPU指引为12.34美元，同比增6.5% [39]