纪要涉及的行业或公司 * 行业：大宗商品，特别是铜市场 [1] * 公司：摩根士丹利（研究发布方）[5] * 涉及的具体矿业公司：Capstone（智利Mantoverde矿）、Lundin Mining、Freeport McMoRan（印尼Grasberg矿）、Ivanhoe（刚果金Kamoa Kakula矿）、First Quantum（巴拿马Cobre Panama矿）[42][43] 核心观点与论据：宏观与供应面支撑 * 宏观背景对金属价格构成支撑，包括预期的进一步降息、对实物资产的需求以及数据中心等新需求主题 [2] * 供应紧张是核心支撑因素，预计2026年铜矿供应增长仅为0.2%，且2025年的生产中断已延续至2026年 [2][42] * 摩根士丹利预测2026年铜市场将出现约60万吨的供应缺口，主因是有限的矿山供应增长（MS估计0.2%）被强劲的需求（MS估计1.8%）所抵消 [4] * 尽管价格已超过摩根士丹利对2026年第二季度每吨12,200美元的预测，但紧张的供应和强劲的宏观背景预计将继续为价格提供支撑 [4] 核心观点与论据：微观因素转弱 * 美国进口需求正在放缓，COMEX-LME价差收窄（因市场对2027年美国S232精炼铜关税的预期减弱），削弱了将铜运往美国的财务激励 [3][10] * 美国LME仓库出现约一年来的首次铜流入，因LME现货价格短暂升水，这给LME价格和期差带来压力 [3][11] * 中国需求季节性疲软，12月表观铜需求进一步下降，精炼铜出口保持强劲，库存出现反季节性增长 [3][25] * 中国精炼铜产出强劲，2025年增长10%至创纪录水平，尽管面临精矿紧张和负的加工费，但通过增加8%的精矿进口和4%的废铜进口（12月达历史新高）来维持产出 [37] 其他重要细节：中国需求与政策 * 中国2025年表观消费同比增长4%，符合预期；预计2026年将放缓至2% [25] * 新宣布的电网支出（较上一个五年计划增加40%）预计将为需求提供部分支撑，抵消可再生能源和家电领域的疲软 [25][33] * 农历新年期间（2月中旬），中国数据将出现空窗期，难以评估实际需求状况；洋山铜溢价已跌至每吨-22美元，为2024年中以来最低，表明下游加工企业实物需求疲软 [26] * 中国铜库存正在反季节性上升，暗示需求疲软 [36] 其他重要细节：美国关税政策风险 * 针对铜的单独S232调查正在进行中，商务部长向总统提交国内铜市场最新情况的截止日期为2026年6月30日，之后总统将决定是否从2027年起征收15%的关税（2028年可能升至30%）[24] * 自1月14日发布针对关键矿物（不包括铜）的S232调查结果后，市场对铜关税实施的预期概率已降低 [24] * 美国库存非常高，主要集中于COMEX交易所；若美国最终决定完全不征收精炼铜关税，导致这些囤积的库存释放到更广泛的市场，将是铜价最大的下行风险 [11][21] 其他重要细节：供应面具体动态 * 智利Capstone的Mantoverde矿（年产能10.6万吨）因罢工已停产；Lundin Mining小幅下调了2026年产量指引 [42] * 预计2026年下半年及2027年供应可能有所恢复，包括Freeport McMoRan的Grasberg矿部分产能计划在2026年第二季度分阶段重启，Ivanhoe的Kamoa Kakula矿可能恢复，以及First Quantum的Cobre Panama矿可能重启 [43] * 2025年铜供应中断量可能超过6% [46]