行业与公司 * 行业：大中华区软件与IT服务行业，具体聚焦于数据中心（IDC）领域，特别是AI时代下的远端数据中心市场 [1] * 涉及的主要公司： * 超配/看好：万国数据 (GDS.O)、世纪互联 (VNET.O) [3][5] * 平配：奥飞数据 (300738.SZ) [3] * 低配：光环新网 (300383.SZ)、宝信软件 (600845.SS) [3] * 提及的未上市公司/其他：中金数据 (Centrin)、秦淮数据（隶属东阳光，600673.SS）[3] 核心观点与论据 1. 行业拐点：需求复苏与增长预测 * 需求拐点：受美国对英伟达H20的出口禁令影响，中国数据中心需求在2025年第二至第四季度处于相对低位；但随着国产GPU快速量产，行业在2025年底迎来拐点 [1][5] * 增长预测：预计2025-2028年中国数据中心装机容量年复合增速将达到18%，并在2028年达到约44GW，相当于届时美国装机容量的43% [1] * 潜在催化剂：若英伟达H200可以进入中国市场，需求增长将进一步提速 [1][5] 2. 市场变局：建设重心向远端地区倾斜 * 结构变化：在上一轮云周期中，一线城市与远端地区的数据中心部署比例约为50:50；而在AI时代，预计远端地区将占据70–80% 的新增建设规模 [2] * 驱动因素：规模化需求、资源可用性（如电力、土地）以及国家发改委“东数西算”政策共同推动AI数据中心加速布局至西部指定枢纽 [1][2] * 增长差异：预计未来三年远端地区新增订单的复合增速将达到54%，显著高于一线城市的28% [2][24] 3. AI时代与云时代的数据中心特征对比 * 技术需求：AI数据中心机柜功率密度目前为10–30kW（未来更高），远高于云时代的5kW [19] * 订单规模：互联网大厂订单规模从云时代的5-20MW提升至AI时代的50MW+ [19] * 选址逻辑：从为低时延选择一线城市，转向为规模和低成本选择远端地区 [19] * 建设与交付：采用预制化方案后，建设周期从1-2年缩短至6–9个月；客户入驻速度最快可达6个月 [19] * 资本成本：利率环境更低，且可使用REITs等替代融资方式，资本成本较云时代更低 [19] 4. 远端地区市场供需与关键节点 * 供需关系改善：各方从上一轮供给过剩中汲取经验，新的规划体系有助于市场健康运作 [2] * 关键枢纽：内蒙古乌兰察布和宁夏中卫是AI时代受益的两个关键远端地区 [24] * 乌兰察布：当前产能约1.2GW（49万机柜），工业电价0.26-0.28元/KwH，到北京时延4ms [20] * 中卫：2025年产能约750MW（30万机柜），工业电价0.27-0.29元/KwH，到北京时延8-10ms [20] * 成本优势：乌兰察布的电力总成本相比周边地区（如河北）低56% [24] * 收益率收敛：各地区新建数据中心的成本收益率已显著收敛至约11%，整体新订单规模成为当前最关键的竞争因素 [2] 5. 投资逻辑与公司偏好 * 核心逻辑：看好在中国远端地区拥有强大资源储备和先发优势的数据中心运营商 [1][3] * 公司分类： * 早期布局者：在AI需求上升前已提前在“东数西算”节点构建资源池，如世纪互联、中金数据 [3] * 快速追赶者：迅速补齐资源并为新一轮招标做准备，如万国数据、秦淮数据 [3] * 评级依据：对部分公司给予低配评级，主要因其在关键远端枢纽缺乏有效提前布局，可能导致中期市场份额流失 [3][25] 其他重要内容 * 政策环境：“东数西算”政策要求大型数据中心必须位于八大枢纽节点，国家发改委通过建设许可严格控制供应 [19] * 风险提示：报告包含对覆盖公司的估值方法、上行/下行风险的具体说明（如需求不及预期、竞争加剧、利率变化等）[26][27][28][30][31][32][33][34][36][37] * 目标价调整：报告更新了万国数据目标价从US$54.00上调至US$64.00；世纪互联目标价从US$14.00上调至US$16.00 [5][8] * 行业观点：摩根士丹利对该行业的观点为“In-Line”（与大市同步）[5]