中国电力设备行业专家电话会议纪要研读 涉及的行业与公司 * 行业：中国电力设备行业，特别是电网资本开支（capex）相关领域[2] * 涉及公司：南瑞科技（Nari Technology）、思源电气（Sieyuan Electric）、华明装备（Huaming Equipment）、许继电气（Xuji Electric）[2][7] 核心观点与论据 行业整体观点与驱动因素 * 行业表现强劲：覆盖的电力设备公司年初至今股价平均上涨约20%，跑赢上证指数（+约5%）[2] * 核心驱动因素：高于预期的电网资本开支以及持续的出口强劲[2] * 十五五规划展望积极：专家电话会议确认了对行业的积极看法，预计特高压（UHV）审批、保护与监控设备/系统将加速[2] * 电网资本开支节奏：十五五规划的前两年增长将更强劲，预计年增长率为8-10%[2] * 特高压投资规模：特高压资本开支将从十四五期间的3800亿元人民币增至十五五期间的5000亿元人民币以上，预计将批准20条直流线路和15条交流线路[4] * 重点投资领域：包括特高压、二次设备及配网资本开支[4] * 高需求产品：包括继电保护、电力调度自动化、虚拟电厂相关系统及电力交易系统，直流特高压线路的柔性输电技术也将被采用[4] * 输配电价稳定：在整个十五五期间，输配电价可能保持稳定，以确保国家电网有足够资本持续增加资本开支[4] 公司观点与投资偏好 * 股票偏好顺序：南瑞科技/思源电气 > 华明装备[2] * 南瑞科技（1H26首选）： * 估值具有吸引力：2026年预期市盈率21倍，较领先的思源电气和华明装备（32-35倍市盈率）有约30%的折价[4] * 盈利增长加速：预计平均盈利增长将从2023-25E的<10%提升至2026-28E的中双位数百分比[4] * 积极催化剂：成本控制更趋严格（9M25费用仅增长8%）、潜在的股权激励计划宣布、更多的特高压审批[4] * 市场低估的潜力：公司在储能系统（ESS）和海外增长潜力未被市场充分认识[4] * 目标价调整：将2026年12月目标价从28.50元上调至30.00元，维持超配评级[16] * 思源电气（多重增长驱动）： * 强劲盈利前景：预计今年盈利增长约40%，2026E-28E盈利年复合增长率约30%，2027年预期市盈率<30倍[4] * 增长驱动因素：高压变压器产能扩张（>200台，每年带来25-30亿元人民币增量收入）、储能系统订单确认（新工厂40亿元人民币产能开始运营）、美国市场持续获得高利润率项目[4] * 海外扩张：预计今年可能开始扩张产能（沙特阿拉伯的GIS工厂已确认，南美/欧洲（墨西哥/匈牙利）也在计划中）[4] * 积极催化剂：更多美国项目中标、2026年收入/订单指引、香港上市进展[4] * 目标价调整：将2026年12月目标价从180元大幅上调至215元，维持超配评级[15] * 华明装备（催化剂相对较少）： * 市场地位稳固：中国最大的变压器分接开关制造商，市场份额>60%，毛利率>50%[26][30] * 增长前景相对温和：股票交易于>30倍2026年预期市盈率，十五五期间盈利年复合增长率<20%[5] * 风险敞口：约三分之一的收入与中国工业需求挂钩，而该需求仍然疲软[5] * 目标价维持：2026年12月目标价维持在33.00元，维持超配评级[15] * 许继电气： * 受益于电网投资：作为中国电气装备集团（央企）的子公司，预计将受益于中国的特高压部署和配电网发展[41][46] * 目标价调整：将2026年12月目标价从31.50元上调至33.00元，维持超配评级[17] 其他重要内容 * 盈利预测调整： * 思源电气：将2026E-27E盈利预测上调10-13%，反映其2025财年业绩超预期、好于预期的海外势头以及强劲电网资本开支增长的顺风[15] * 南瑞科技：将2026E盈利预测微调下调1%（反映去年特高压审批慢于预期），将2027E-28E盈利预测上调2-6%（反映中国更高电网资本开支的顺风）[16] * 许继电气：将2026E-27E盈利预测上调2-6%，反映中国更高电网资本开支的顺风以及因新版本电表可能推出而对电表单价/利润率有更高假设[17] * 华明装备：将2025E-28E盈利预测在-3%至+1%之间微调，反映对中国电力设备订单（基于更高电网资本开支）和更高运营费用（基于股权激励费用）的假设调整[15] * 年初至今股价表现（截至2026年1月28日）：思源电气（+24.0%）、华明装备（+22.0%）、许继电气（+20.4%）、南瑞科技（+13.5%），均跑赢上证指数（+4.6%）[13] * 估值比较：覆盖公司的平均2026年预期市盈率为27.1倍，2027年预期市盈率为22.1倍[10] * 风险提示：各公司均列出了下行风险，主要包括电网资本开支和利润率低于预期、特高压投资延迟、海外扩张慢于预期、竞争加剧、原材料和运费成本上升等[32][48][64][80]