涉及的行业与公司 * 行业：中国交通运输业，具体聚焦于航空业与快递业[1] * 公司： * 航空业：春秋航空、三大航（国航、东航、南航）H股[2][9] * 快递业：中通快递、圆通速递、韵达股份、极兔速递、申通快递[9][22] 航空业核心观点与论据 * 上行周期持续：供应链约束将持续，支持行业在2026年及以后的上行周期[1][9] * 供给持续紧张： * 行业机队起飞架次增长预计在2026年仅为约3% 同比，受限于OEM交付延迟和发动机问题导致的有效运力侵蚀[11] * 发动机相关问题导致的运力中断预计在2026-28年最为严重，意味着多年的供给紧张[11] * 票价存在上涨潜力： * 在旺季，由于高利用率和更理性的竞争，国内航线有涨价潜力[2] * 国际航线因竞争更理性、价格敏感乘客更少，管理层对收益表现更为乐观[2][13] * 需求展望： * 国内需求增长稳定，淡季客座率仍有提升空间，但旺季提升空间有限[12] * 国际需求增长前景强于国内，得益于某些市场的低基数（如去年的泰国）以及可能的人民币升值[13] * 成本动态： * 有利因素：更高的飞机利用率、人民币升值（美元计价的成本受益）、低油价[14] * 不利因素：海外成本通胀、发动机维护和备件费用增加[14] * 日本航线影响有限：日本需求虽波动但已基本正常化，航司已削减班次但票价保持坚挺，对春秋航空的负面影响已基本消化[2][15][17] * 入境旅游带来增量需求：入境游客代表不断增长的增量需求，尤其在淡季有帮助，预计在2025和2026年每年为行业客座率带来1个百分点的结构性提升[18] * 春运展望：春运预订强劲，行业供给增长预计为5-6% 同比（去年为+11%），供需背景支持票价；管理层预计春运期间票价相对有韧性，但对春节后半段及会后商务旅行的疲软存在担忧[16] 快递业核心观点与论据 * 行业件量增长展望优于担忧： * 尽管2025年12月市场增速放缓，但管理层对2026年行业件量增长不过度悲观，认为可实现高个位数至低双位数的增长[3] * 近期干扰因素（2025年四季度起电商税收更严格执行、家电电子政府补贴减少、2025年新年促销提前）的影响将逐渐正常化[19] * “反内卷”措施将持续：相关举措在2026年将继续存在，但执行会更灵活，预计所有参与者仍将存在底价[3][20] * 竞争格局与定价： * 只有头部企业继续以2026年市场份额增长为目标，而相对较小的参与者可以接受短期的份额侵蚀[3] * 圆通速递与小玩家的价差从2025年上半年的超过5分钱收窄至目前的约3分钱[22] * 韵达股份与头部企业有3-5分钱的价差，与申通快递定价相似[22] * 成本优化目标： * 所有受访快递公司都计划在2026年小幅降低单位干线运输成本[21] * 圆通速递计划在2026年将单位干线运输成本降低2-3分钱，并帮助网络合作伙伴降低成本约5分钱[22] * 极兔速递预计其在中国单位干线运输成本将继续改善，与头部企业的单位成本差距已从之前的0.1元人民币收窄至目前的中个位数分钱水平[24] * 各公司具体展望： * 圆通速递：预计行业实现高个位数至低双位数增长，自身增速将超越市场5-10个百分点[22] * 韵达股份：预计2026年行业增速约10%，农村地区需求可能成为新增长引擎；预计自身2026年上半年同比增速较软，但下半年因基数效应会更强劲[22] * 极兔速递：目标件量增长基本与行业同步，但可接受短期市场份额波动；来自拼多多的包裹占其总件量的40%[22] * 海外物流市场成为焦点： * 极兔速递：预计未来10年将扩张至30个国家；与顺丰的合作将加速其在海外（特别是拉美、中美洲和欧洲）的扩张；在东南亚，得益于其主要电商客户的持续投入，对件量增长保持乐观[4][25] * 圆通速递：旨在继续投资国际业务，利用其货代子公司和货机机队，将服务覆盖范围扩大到更多国际市场；计划将货机机队从目前的14架扩大到2030年的40架，并考虑“一带一路”政策支持，将服务扩展至中亚和东欧[4][25] 其他重要内容（投资观点与风险提示） * 投资观点： * 快递业：头部企业（如中通快递、圆通速递）很可能获得市场份额，驱动持续的成本效率提升和服务质量溢价，这可能支持利润率扩张[9] * 航空业：上行周期正在演绎，旺季票价和国际航线可能带来积极催化剂；继续看好三大航H股和春秋航空[9] * 风险与披露： * 摩根士丹利可能与被研究公司存在业务关系，存在利益冲突[7] * 截至2025年12月31日，摩根士丹利实益拥有中通快递等公司1%或以上的普通股[31] * 未来3个月内，摩根士丹利预计将寻求或获得来自包括极兔速递、春秋航空等公司的投资银行服务报酬[33]