行业与公司 * 行业：澳门博彩业[1] * 公司：中国中免、珠免集团、中升控股[3] 银河、金沙[1] 核心观点与论据 * 高端消费复苏趋势持续验证：澳门1月博彩毛收入226.3亿澳门元，同比+24%，显著超市场预期的+18.5%，持续验证自去年Q2末以来的高端消费复苏趋势[1] * 行业增长驱动力转向高端客群：澳门博彩业增长驱动力主要由高端客群驱动[1] 金沙Q4高端（VIP+高端中场）业务持续引领增长，其高端中场恢复率达2019年水平的117%，环比+6个百分点[1] * 大众市场恢复相对滞后：金沙Q4普通中场业务恢复率仅为2019年水平的95%，显著低于高端中场[1] 预计2月春节因大众市场主导，可能出现“旺丁不旺财”情况，博彩毛收入增速可能向下波动[1] * 投资策略聚焦供给为王与龙头：维持供给为王的投资思路，银河、金沙两大龙头将是未来1-2年的主要赢家，受益于新增高端供给，Q4两家份额均在上行[1] * 关注利润率边际改善可能：金沙Q4利润率虽低于预期，但管理层认为2026年返点营销竞争有放缓可能，利润率边际有望上行[2] * 关注相关高端消费受益标的：建议关注同样受益于高端消费复苏的中国中免、珠免集团（珠澳口岸免税核心玩家）、中升控股[3] 其他重要内容 * 数据来源：澳门1月博彩毛收入数据来自DICJ[1] 部分观点参考了金沙Q4电话会议[1]