关键要点总结 涉及的行业与公司 * 行业：IC载板行业，特别是ABF（味之素堆积膜）载板细分市场 [1] * 公司：三家台湾ABF载板供应商——景硕科技（Kinsus， 3189.TW）、南亚电路板（NYPCB）及欣兴电子（Unimicron） [2] 核心观点与论据：ABF载板行业进入新一轮上升周期 * 核心观点：ABF载板供应紧张问题将自2026年下半年开始加剧，并持续至2028年，驱动新一轮类似2020-2022年的行业上升周期 [1][3] * 供需缺口预测：预计ABF载板短缺比例在2026年下半年达到10%，2027年扩大至21%，2028年进一步扩大至42% [1][9] * 价格上涨预期：参考2020年供应短缺期间价格年涨幅达20-30%的情况，预计本轮周期价格将显著上涨 [1] 预计2026年第一季度价格环比上涨3-5%，随后在2026年剩余季度每季度环比上涨约10%，并在2027年进一步加速 [7] 若客户有紧急需求，高端ABF载板价格涨幅可能超过50% [12] * 长期需求驱动力： * AI服务器增长：AI服务器芯片出货量预计每年同比增长40%以上 [8] AI相关ABF载板需求占总需求的比例将从2025年的24%提升至2026/2027/2028年的32%/42%/46% [8][24] * 智能体AI（Agentic AI）驱动通用服务器CPU升级：预计将推动服务器CPU载板尺寸增大30-50%，并带动2026/2027年服务器CPU载板出货量同比增长15%/20% [3][8] * IC载板尺寸扩大：AI GPU/ASIC载板尺寸预计在未来两年内扩大2.5-4倍 [8][21] * 供应增长受限的原因： * 产能扩张保守：经历两年多的行业下行周期后，多数供应商缺乏现金，且T-玻璃（T-glass）供应紧张，导致扩产计划延迟6-12个月 [7][9][36] 预计在2027年下半年之前不会有显著新产能投放 [3][7] * 有效产能不足：当前约80%的产能利用率（UTR）掩盖了结构性低效，20-30%的产能位于中国大陆（无法用于生产美国客户产品）或专用于需求疲软的PC载板，这部分产能利用率仅30-50% [34][35] 高效产能的利用率已超过90% [35] * 关键材料短缺：T-玻璃供应紧张不仅加剧ABF短缺，还延迟了供应商的资本支出计划 [4][36] 公司评级与目标价调整 * 景硕科技（Kinsus）：评级从“中性”上调至“买入”，12个月目标价从新台币125.68元大幅上调至新台币370元（潜在上涨空间约50%）[2][57][74] * 上调理由：在AI领域曝光度增加（预计AI收入占比从2026年的11%升至2028年的32%）[24] 在NVIDIA供应链（特别是CPU和NVSwitch芯片）中市场份额提升 [24][57] 拥有最大的BT载板业务曝光度（35-40%），能受益于BT载板涨价 [57] 是行业中首个宣布扩产计划的供应商，计划在2027年将总产能提升25% [57] * 南亚电路板（NYPCB）：维持“买入”评级（在确信买入名单上），12个月目标价从新台币340元上调至新台币655元（潜在上涨空间66%）[2][81] * 上调理由：高比例的非长期协议（LTA）业务（占总收入70%以上）使其在涨价周期中更具弹性 [91] AI基础设施需求将推动其高端ABF收入占比在2027年超过40% [91] * 欣兴电子（Unimicron）：维持“中性”评级，12个月目标价从新台币170元上调至新台币370元（潜在下跌空间4%）[2][85] * 维持中性理由：超过70%的ABF出货受长期协议（LTA）覆盖，限制了定价灵活性 [93] 执行记录和产能扩张计划慢于同行 [93] 尽管AI相关收入占比在2026年预计达到25%，但增长可能慢于同行 [85][93] 2025年第四季度业绩预览与盈利预测修正 * 2025年第四季度展望：受益于BT载板价格环比上涨15%以及汇率复苏，预计NYPCB和Unimicron盈利能力强劲 [42] 高盛对两家公司2025年第四季度的毛利率预测比彭博共识分别高出3.3和2.4个百分点 [42][44] * 盈利预测大幅上调：基于更乐观的ABF/BT载板定价和供需前景，大幅上调了三家公司2026及2027年的盈利预测 [45][49][52] * 景硕科技：2026/2027年每股收益预测分别上调41%/87% [45][48] * 南亚电路板：2026/2027年每股收益预测分别上调20%/56% [49] * 欣兴电子：2026/2027年每股收益预测分别上调29%/77% [52] 估值方法变更与风险提示 * 估值方法：将行业估值方法从市净率（P/B）转为市盈率（P/E），以更好地反映行业进入上升周期时的盈利动能和利润率扩张 [69][74] * 主要下行风险： * 个人电脑需求复苏慢于预期（ABF载板40%以上需求来自PC）[65] * ABF载板价格上涨慢于预期，或T-玻璃供应问题缓解快于预期 [66] * 智能手机需求复苏慢于预期（影响BT载板业务）[67]