财务数据和关键指标变化 - 2025年全年核心净营业收益为每股10.29美元，核心营业股本回报率为18.2% [5] - 2025年第四季度核心净营业收益为每股3.65美元，年化核心股本回报率达25.2% [5] - 2025年全年向股东返还资本超过7亿美元，包括3.34亿美元特别股息、2.74亿美元普通股股息和9900万美元股票回购 [6] - 过去五年股息支付和股票回购总额达63亿美元 [6] - 自2025年10月起，季度股息增加10%至每股0.88美元，年化股息率为每股3.52美元 [6] - 2025年全年每股账面价值（不包括AOCI）加股息增长率为17.2% [11] - 2025年第四季度财产与意外险净投资收入同比下降约12%，主要因另类投资回报下降抵消了利率上升和投资资产余额增加的影响 [7] - 截至2025年12月31日，财产与意外险固定收益投资组合（包括现金及等价物）的久期为2.9年 [7] - 2025年第四季度财产与意外险另类投资组合年化回报率为0.9%，远低于上年同期的4.9% [8] - 公司杠杆率低于28%，无债务到期直至2030年，保险公司财务实力评级为A+ [10] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年第四季度专业财产与意外险业务承保利润增长41%，综合成本率为84.1%，较上年同期改善近5个百分点 [14] - 第四季度综合成本率包含0.2个百分点的巨灾损失（上年同期为1.1个百分点）和1.6个百分点的有利前期准备金发展（上年同期为1.8个百分点的不利发展） [14] - 第四季度毛承保保费增长2%，净承保保费下降1% [14] 全年毛承保保费增长2%，净承保保费持平 [15] - 财产与运输业务集团在2025年第四季度实现了70.6%的日历年度综合成本率，较上年同期改善近19个百分点 [16] - 财产与运输业务集团第四季度毛承保保费同比增长5%，净承保保费同比下降约2% [17] 该集团全年平均续保费率增长约7% [17] - 商业汽车责任险费率在第四季度增长约15%，全年增长14% [18] - 专业意外险业务集团第四季度综合成本率为96.7%，较上年同期的91.4%上升5.3个百分点 [18] - 专业意外险业务集团第四季度毛承保保费和净承保保费分别增长2%和3% [18] - 专业意外险业务集团第四季度整体续保费率增长约5%，不包括工伤赔偿的续保费率增长6% [19] 全年不包括工伤赔偿的费率增长约8% [19] - 社会通胀相关业务（如社会服务和超额责任险）在第四季度实现了10%或更高的续保费率增长，全年增长在13%-15%之间 [20] - 工伤赔偿业务在第四季度实现了温和的费率增长 [20] - 专业金融业务集团第四季度综合成本率为83%，较上年同期上升2.3个百分点 [21] - 专业金融业务集团第四季度毛承保保费和净承保保费分别下降4%和10% [21] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在美国的工伤赔偿业务整体表现优异，但加利福尼亚州是例外，该州行业综合成本率可能超过120% [36] - 加利福尼亚州在2025年9月批准了约8.7%的指导性费率上调，公司在第四季度在该州获得了约10%的费率增长 [37] - 加利福尼亚州工伤赔偿业务年净承保保费低于2亿美元，占公司整体业务比例较小 [40][41] - 欧洲业务保费同比增长，但被金融机构业务保费的下降所抵消 [22] - 多户住宅投资受到目标市场新物业供应过剩的影响，但新开工量自2022年以来已下降近50%，竣工量在2024年见顶后迅速下降，预计2026年下半年供应收紧将推动租金和入住率上升 [8] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略基于专业保险业务组合、创业文化、纪律严明的运营理念和内部投资专业团队 [4] - 资本管理是最高优先级之一，向股东返还资本是资本管理战略的关键组成部分 [5] - 公司定期评估资本配置的最佳方案，包括收购、额外特别股息或股票回购 [10] - 公司重视以每股账面价值增长加股息衡量的总价值创造，作为长期业绩的重要指标 [10] - 公司拥有36项业务，通过多元化组合应对保险周期波动和经济变化 [13][15] - 公司已连续38个季度实现整体续保费率上涨，并相信费率涨幅超过了预期的损失率趋势 [15] - 在竞争加剧的市场（如高管责任险和超额剩余业务）中，公司经历了新业务和续保业务的竞争压力 [19] - 对于2026年，公司预计在某些业务领域费率会有所软化，竞争环境持续，但将保持纪律性，专注于盈利增长 [24] - 公司对几项初创业务（如专业建筑、E&S绑定业务、嵌入式解决方案）感到乐观，并预计在2026年将取得进展 [23][44][45] - 在金融机构业务中，公司从2025年第二季度开始决定分出更多沿海风险暴露的财产险业务，影响了净承保保费 [22][55] - 公司的巨灾风险敞口低于同行，1/500年飓风风险对资本的影响低于3%，而行业平均水平接近两位数 [70][71] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对整体另类投资组合的长期回报前景保持乐观，预计年均回报率平均为10%或更高 [9] - 2026年业务计划假设包括：净承保保费增长3%-5%（基于去年71亿美元）、综合成本率约92.5%、再投资收益率约5.25%、28亿美元另类投资组合年回报率约8% [23] - 符合上述假设的业绩将导致2026年核心净营业收益约为每股11美元，核心营业股本回报率（不包括AOCI）约为18% [23] - 业务计划假设了一个平均的农作物年份 [24] - 公司认为，其准备金实力、持续健康的费率环境、审慎的增长以及以超过当前组合收益率的利率进行投资的能力，使其在进入2026年时处于有利地位 [24] - 管理层预计，工伤赔偿业务不会像过去那样持续产生有利的准备金发展，但由于费率行动和准备金行动，预计意外险业务线的不利发展不会重演 [27][28] - 公司对在需要的地方继续获得良好的费率增长充满信心 [29] - 预计2026年工伤赔偿业务可能实现3%-5%的整体增长 [39] - 根据春季发现期价格，农作物业务在2026年可能略有增长 [47] - 预计2026年金融机构业务将实现低个位数增长 [56] - 在社会通胀相关业务（非营利和超额责任险）中，预计2026年可能实现中个位数保费增长 [60] - 预计多户住宅投资环境将在2026年下半年改善，并在未来数年保持有利环境 [63] 其他重要信息 - 公司在2025年11月支付了每股2美元的特别股息和每股0.88美元的常规季度股息，第四季度共向股东返还2.4亿美元 [9] - 公司宣布将于2026年2月25日支付每股1.50美元的特别股息，总额约1.25亿美元 [9] - 自2021年初以来，公司已宣布每股55.50美元，总计47亿美元的特别股息 [10] - 公司预计2026年运营将继续产生大量超额资本 [10] - 公司在第四季度没有进行股票回购，是出于机会主义的考虑，并决定将2026年第一季度的特别股息减少0.50美元，以保留更多“弹药”用于其他替代方案，包括潜在的股票回购 [83] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年业务计划中费率假设和综合成本率是否包含前期准备金释放的假设 [27] - 业务计划中的综合成本率目标并未具体明确任何前期准备金发展的金额，但公司历史上倾向于保守并产生有利发展，不过并非没有不利发展 [27] - 预计工伤赔偿业务不会像过去那样持续产生有利发展，但由于费率行动和准备金行动，预计意外险业务线的不利发展不会重演 [28] - 对在需要的地方继续获得良好的费率增长充满信心，尽管某些业务（如金融机构业务）费率增长已放缓，但这些业务仍然非常盈利 [29] 问题: 第四季度意外险业务基础损失率显著上升的原因，以及这是否反映了损失假设的变化或保守态度，该假设是否可作为未来基准 [30] - 损失率上升反映了对社会通胀相关业务（社会服务、公共实体、某些超额责任险）的持续谨慎，这些业务在近期出现了间歇性的小范围不利发展 [31] - 此外，对加利福尼亚州相对较小的工伤赔偿业务，鉴于法律环境和累积创伤等因素，公司在事故年假设上也持谨慎态度 [31] - 结合已实现的费率增长，希望这些损失假设能为未来期间产生有利发展奠定更好基础 [32] 问题: 工伤赔偿业务中是否有不寻常的频率或医疗趋势，特别是关于累积创伤风险的看法 [35] - 工伤赔偿业务的整体损失趋势仍然温和，频率和严重程度趋势正常，2025年整体业绩优异 [36] - 加利福尼亚州是例外，该州行业综合成本率可能超过120%，公司在第四季度获得了约10%的费率增长，竞争环境似乎开始更有支撑 [37] - 累积创伤风险多年来已计入损失准备金假设，并非新出现的意外因素 [38] - 预计2026年工伤赔偿业务可能实现3%-5%的整体增长 [39] - 加利福尼亚州工伤赔偿业务规模较小，年净承保保费低于2亿美元 [40] 问题: 关于初创业务的更多信息，特别是在整体财产与意外险市场费率环境软化背景下的机会领域 [43] - 公司每年都会进行投资并启动新业务，在专业建筑、E&S绑定业务等领域开始看到成功和进展，预计将有更多保费增长 [44] - 嵌入式解决方案是一个令人兴奋的新领域，预计今年将取得成果 [45] 问题: 2025农作物年度业绩是否会溢出影响到2026年上半年 [46] - 基于区域覆盖结果的再保险年度或某些柑橘类业务，通常在第一季度会有调整，预计将有一些积极的调整 [46] - 根据春季发现期价格，如果价格保持当前范围，农作物业务在2026年可能略有增长 [47] 问题: 财产与运输业务板块当前事故年改善是否仅由有利的农作物业务驱动，其他业务表现如何 [50] - 该板块损失率和费用率的降低主要来自非常强劲的农作物业绩，该板块其他业务表现也非常好且稳定 [51] - 商业汽车责任险的损失假设也保持谨慎，但该业务全年仍实现了小额承保利润 [51] - 如果进行正常化分析，强劲业绩的主要驱动因素是2025年高于平均的农作物年份与2024年平均年份的对比，而2026年模型假设的是一个平均农作物年份 [52] 问题: 专业金融业务中贷方置入财产险业务的费率变化原因，以及对该业务政治风险的看法 [53] - 不担心该业务的政治风险，农业法案已延长至2026年9月，并得到两党普遍支持 [54] - 费率因客户财产组合（如沿海财产风险）不同而逐季波动，该业务极其盈利，费率已趋于稳定 [55] - 从2025年第二季度开始决定分出更多沿海风险暴露的财产险业务，影响了下半年业绩 [56] - 预计2026年该业务将实现低个位数增长 [56] 问题: 社会通胀相关业务的补救行动是否已完成，这些业务是否已稳定并恢复增长潜力 [58] - 在非营利和超额责任险业务中，公司已基本完成纠正措施周期，包括重组以降低平均限额和提高费率 [59] - 第四季度专业意外险业务实现低个位数增长，超额责任险业务整体增长，预计2026年这两项业务都有望实现中个位数增长 [60] 问题: 另类投资组合回报预期低于历史水平，哪些宏观或具体因素可作为回报恢复正常水平的信号 [61] - 另类投资组合约50%投资于多户住宅，过去几年新物业供应严重过剩，但吸收率非常强劲，预计还需要几个季度才能恢复正常环境 [62] - 即使在近期回报不佳的情况下，过去五年多户住宅投资总回报率仍在10%-11%之间，好年份则显著高于此水平 [62] - 要恢复另类投资的历史回报水平，需要多户住宅物业的租金环境改善，目前已有触底迹象，新开工量处于10-12年低点，预计2026年下半年环境将改善，并在未来数年保持有利 [63] - 对于贷方置入财产险业务的政治风险，监管更多是州层面的，该业务为贷款机构提供了服务（尤其是在房主保险公司取消保单时），政治风险不大 [65] 问题: 在3%-5%的保费增长假设中，哪些业务线看到最有利的定价和盈利增长机会 [68] - 目前绝大多数业务都有保费增长的机会，并且几乎所有业务都达到或超过了目标回报率要求 [68] 问题: 专业金融业务中增加沿海风险分出比例的原因，以及2026年是否预期维持此分出水平 [69] - 公司历史上巨灾风险敞口就低于同行，对沿海财产、纯地震风险等 appetite 较低，金融机构业务是公司财产风险敞口最大的业务，因此谨慎管理以符合整体公司理念 [70] - 公司1/500年飓风风险对资本的影响低于3%，而行业平均水平接近两位数 [71] 问题: 对社会服务和E&S业务的部分重新承保行动是否已完成，在进入2026年时是否不再构成阻力 [74] - 大部分已完成，可能还有几百万美元的日托业务将在今年不续保，但住房账户等方面的不续保行动已基本结束 [74] - 去年该业务保费下降，但今年预计将实现温和的保费增长 [74] 问题: 专业意外险业务基础损失率在第四季度达到69%，是否存在季度内调整，2026年的起点如何 [75] - 公司每季度审查损失假设并全年进行调整，第四季度调整较大的是加利福尼亚州工伤赔偿业务，但该业务全年保费低于1亿美元，因此该损失率不能作为基准 [76] - 全年意外险业务的损失率可能是更好的基准数字 [76] 问题: 费用率在2025年受到业务组合变化和佣金调整的影响，这些因素是否已稳定，2026年是否会改善 [77] - 业务组合的影响始终存在，例如嵌入式保险的增长可能带来更高的费用率，但公司关注的是整体ROE和综合成本率 [77] - 公司持续投资于客户体验、数据分析（包括AI和机器学习）和IT安全，这对当期有负面影响，但为长期更强的ROE奠定基础 [78] - 在某些业务中，公司收到的分保佣金随业务盈利性波动，例如第四季度财产与运输业务费用率很低，是因为农作物业务强劲导致分保佣金高 [79] - 在金融板块，贷方置入业务支付给经纪人和代理人的部分佣金与长期盈利性挂钩，因此强劲的业绩会推高佣金，从而可能使费用率升高 [80] 问题: 第四季度没有进行股票回购的原因，以及2026年股票回购是否会恢复 [83] - 第四季度没有股票回购不应过度解读，公司是机会主义地进行回购，当股价有显著折价时，希望手头保留足够“弹药”以购买大量股票 [83] - 公司决定将2026年第一季度的特别股息减少0.50美元，正是为了节省更多“弹药”用于其他替代方案，包括潜在的股票回购 [83]