财务数据和关键指标变化 - 2025年全年同店收入增长达到3.3%，处于最新指导范围的高端，比年初预期高出30个基点 [9] - 2025年第四季度综合租赁费率增长为1.9%，入住率环比上升20个基点至96.3%，优惠平均约为一周 [3] - 2026年全年同店收入增长中点预计为2.4%，其中85个基点的增长来自2025年业绩的“赚入效应”，综合租赁费率增长中点预计为2.5%，其他收入贡献预计为30个基点 [9][10] - 2026年同店运营费用增长中点预计为3%，为几年来最低，其中可控费用预计增长约2%，保险成本预计同比下降约5% [10] - 2026年同店净营业收入增长中点预计为2.1% [11] - 2026年核心每股运营资金增长预计同比持平，其中结构化金融投资组合的赎回预计带来1.8%的增长阻力 [11] - 2025年第四季度，洛杉矶市场的经济入住率（考虑拖欠租金）为94.7%，较第三季度的94%和第四季度的93.8%持续改善 [27] - 拖欠租金回收已接近疫情前水平，目前拖欠率为50个基点，比疫情前历史平均水平高约10个基点 [2][131] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年，非投资组合机构性多户住宅交易额达到126亿美元，较2024年大幅增长43% [6] - 2025年，结构化金融投资组合的账面价值为3.3亿美元，但2026年计入收入的金额为1.75亿美元 [58] - 公司预计2026年将是与结构化金融相关的增长阻力的最后一年 [11] - 公司已战略性地将赎回资金重新配置到北加州更高增长的永久业权收购中 [12] 各个市场数据和关键指标变化 - 从地区表现看，北加州是表现最好的地区，其次是西雅图，然后是南加州 [3] - 洛杉矶市场在第四季度实现了最佳的入住率改善，环比上升70个基点 [3] - 2026年，预计北加州将引领埃塞克斯各市场的租金增长，其次是西雅图，最后是南加州 [4] - 2026年市场租金增长预期：北加州在3.5%-4%的区间，西雅图在2.5%左右，南加州在1.5%左右 [77] - 2026年，西雅图的新住房供应预计将下降30%，洛杉矶市场预计下降20% [20][27] - 旧金山市场租金目前比疫情前水平高出约9%，而正常化水平应比疫情前高出约20% [30] - 西雅图市场在第四季度表现疲软，未达到租金增长和租赁数量的预期 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司的投资标准关注三个目标：每股运营资金增值、每股净资产值增值、以及寻找比现有投资组合增长前景更好的机会 [36] - 资本配置策略是向相对于资本成本具有最高潜在增值的投资分配资本 [36] - 公司将继续评估所有机会，并以严格的资本配置纪律专注于创造股东价值 [8] - 在开发方面，公司2026年没有新的开发项目启动计划，因为现有土地交易的经济性不足，需要土地卖家降低预期或租金增长超过10%才能启动 [45][46] - 公司对北加州仍持积极看法，认为其处于复苏阶段，是更具吸引力的资本部署地，但如果不同子市场的资本化率出现差距，则会进行整体评估 [70] - 公司认为，由于有利的供应背景和北加州的持续复苏，其西海岸多户住宅市场长期表现将跑赢大市 [5] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的宏观环境基本符合公司最初的美国宏观预测，就业增长在全年逐步缓和 [2] - 对2026年更广泛的美国共识预期是缓慢但稳定的经济增长，就业趋势预计与近期一致，主要雇主对招聘持谨慎态度 [4] - 全球不确定性继续给经济和就业增长带来压力，这是公司指导范围低端的主要驱动因素 [4] - 如果招聘趋势适度改善，则有可能达到指导范围的高端 [5] - 科技行业活动保持建设性，公司正在扩大办公空间，对人工智能的投资也在继续 [5] - 西雅图市场预计将从亚马逊和微软在2026年第一季度开始强制返工办公室的政策中受益 [20] - 风险投资资金在第四季度达到四年多来的最高水平，环比增长91%，其中超过65%的资金集中在湾区 [19] - 北加州、旧金山、圣何塞和西雅图三大主要市场首次出现办公空间净吸纳量为正 [19] - 公司未看到移民政策对需求产生直接影响，国际移民活动已恢复至疫情前历史常态水平 [53] - 关于“垃圾收费”的立法，公司已审查自身做法并咨询顾问以确保合规，预计不会对业务产生重大影响 [96] 其他重要信息 - 公司财务状况良好，自由现金流足以覆盖股息、所有计划资本支出和年度开发计划 [12] - 公司拥有超过17亿美元的流动性和充足的资本来源，信用指标强劲 [13] - 2025年，公司在北加州是最大的投资者，大部分收购交易发生在资本化率压缩之前，带来了显著的净资产值增值 [7] - 2025年，公司产生了200万美元的倡导（政治）成本，预计2026年不会有大量此类成本 [86] - 公司预计2026年西雅图税收将出现高个位数增长 [113] - 公司正在实施多项技术举措以提升客户满意度、留存率、租金增长和运营费用管理，但2026年指导中未计入新举措的贡献，因为今年处于试点阶段 [135][136] - 公司接管了洛杉矶一个与优先股投资组合相关的资产，该资产之前部分作为带家具的短租运营，表现不佳，公司预计在年底将其稳定在5.5%左右的资本化率 [92][93] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于北加州和西雅图科技市场动态及需求的最新看法 [16] - 北加州正处于复苏阶段，就业环境稳定但非强劲，科技公司职位空缺在2025年第二季度曾高于疫情前水平，但第四季度回落 [17][18] - 风险投资在第四季度环比增长91%，超65%集中在湾区，是未来增长的积极信号 [19] - 西雅图第四季度表现疲软，有裁员公告，但供应减少30%，OpenAI扩大了办公空间，且亚马逊和微软开始强制返工办公室，基本面依然看好 [20] - 就业环境受公共政策影响，存在不确定性 [21] 问题: 2026年新租约和续租的混合增长率预期 [22] - 预计混合增长率与2025年相似，约为2.5% [22] - 新租约增长率预计在0%至2%之间，续租增长率预计在3%至4%之间 [22] 问题: 洛杉矶市场的现状、预期及租金定价能力 [26] - 洛杉矶入住率持续改善，第四季度经济入住率达94.7%，接近95%的稳定水平 [27] - 2026年该市场供应预计减少20%，有望更快达到稳定，但时间取决于驱逐处理流程 [27][28] - 公司策略是优先处理拖欠租金和提高入住率，达到95%稳定入住率后将获得定价权 [62] 问题: 旧金山/湾区租金增长是否受优惠减少推动，以及这是否会成为2026年的阻力 [29] - 旧金山的优惠水平与历史平均水平相近，租金上涨主要是复苏故事，目前租金比疫情前高约9%，仍有复苏空间 [30] 问题: 南加州大型投资组合上市的看法、买方资本化率及资本配置 [32] - 过去两年南加州交易额约110亿美元，去年多数交易资本化率在4.5%-4.75%区间 [33] - 公司会评估所有机会，若有价值创造机会则会参与 [34] - 资本配置考虑所有选项（回购、优先股、开发、收购），目前股票价格下各项选择吸引力相近，需综合评估价值创造潜力 [38] - 过去一年半在北加州的永久业权收购带来了领先的租金增长和资本化率压缩，创造了股东价值 [39] 问题: 续租增长率的当前表现及与要价的差距 [43][44] - 当前续租增长率在4%至4.5%左右 [43] - 谈判中通常有30-50个基点的折扣，表明环境正常稳定 [44] 问题: 开发项目启动的门槛收益率 [45][48] - 在北加州，如果交易市场资本化率在4.25%左右，接近6%的收益率就值得承担开发风险 [48] 问题: 洛杉矶业绩改善是否已纳入2026年指引，何时能成为积极贡献者 [52] - 指引假设洛杉矶逐步改善，希望明年能恢复正常拖欠率 [52] - 潜在上行空间取决于整体就业环境，特别是供应减少的情况下 [52] 问题: 移民政策是否对需求产生影响 [53] - 未看到国际移民方面的直接影响，活动已恢复正常水平，H-1B等相关立法未产生负面影响 [53] 问题: 加州选举及可能影响租赁住房的政策 [56] - 加州已逐渐远离极端自由主义政策，一些极端提案未获成功，选民希望经济正常运转 [56] 问题: 结构化金融投资组合在2026年后的建模思路 [58] - 2026年底账面价值3.3亿美元，但2026年计入收入的金额为1.75亿美元，这是一笔3年期到期投资，未来赎回将更易管理，公司也在寻找新的机会进行补充 [58] 问题: 洛杉矶市场状况是普遍改善还是公司特定策略的结果 [61] - 主要是公司的运营策略驱动，重点是处理拖欠和提高入住率，以达到稳定并获得定价权 [62] 问题: 第四季度新租约增长率为负2.4%的原因及近期趋势 [63][64] - 主要由西雅图和圣地亚哥的供应压力导致，洛杉矶也表现不佳 [64] - 随着供应减少和洛杉矶市场稳定，情况应该会好转 [64] 问题: 2026年新租约增长率预期节奏及1月份数据 [67][69] - 预计2026年增长较为平缓，上下半年差异不大，因就业环境受政治不确定性影响 [68] - 1月份数据因季节性因素不具有代表性，不予讨论 [69] 问题: 资本配置是否仍偏好北加州而非南加州 [70] - 如果各市场资本化率基本一致，北加州因处于复苏阶段而更具吸引力 [70] - 但如果子市场间资本化率出现差距，则需要整体评估，投资决策取决于具体资产的增长率 [71] 问题: 混合租金增长预期是否隐含下半年减速，以及关键区域市场租金增长预期 [74][77] - 公司模型显示增长率基本一致，第一季度和第四季度较低，第二和第三季度较高 [76] - 2026年市场租金增长预期与2025年相似，北加州在3.5%-4%，西雅图在2.5%左右，南加州在1.5%左右 [77] 问题: 南加州（除洛杉矶外）如橙县和圣地亚哥的前景，以及洛杉矶投资组合的内部收益率预期 [78][80] - 橙县和圣地亚哥预计表现稳定，与今年相似，就业增长平稳，供应水平变化不大 [79] - 南加州交易的市场清算内部收益率在7%左右低段，但公司在北加州的子市场选择实现了更好的回报 [80] 问题: 倡导（政治）成本是否应视为核心业务支出 [85][86] - 2025年有200万美元倡导成本，2026年预计金额不大且不一定是经常性的，可能每年波动 [86] 问题: 2021年低利率时期交易的潜在机会 [87][89] - 理论上应有大量交易因债务到期而进入市场，但市场上债务资本充足，赞助方与贷款机构之间已达成许多交易，未看到 distressed sales 的迹象 [88] - 南加州过去五年表现相对较好，净营业收入增长，创造了价值，预计2026年不会出现大量困境资产 [89] 问题: 洛杉矶一个被接管资产的稳定预期及对业绩的影响 [92][93] - 该资产预计稳定在5.5%左右的资本化率，去年对经济无影响，公司有信心年底将其提升至该水平 [93] 问题: “垃圾收费”立法及非租金收入增长能力 [96] - 公司已确保自身做法合规，预计不会产生重大影响 [96] 问题: 来自核心市场外部的迁入速度是否有变化 [97][100] - 北部地区移民趋势有所增加，可能更多由返工办公室驱动，而非强劲的招聘环境 [100] 问题: 西雅图返工办公室与裁员的影响权衡 [105][107] - 西雅图市场调整迅速，供应减少30%将抵消部分影响 [106] - 裁员原因多为淘汰非盈利业务或为扩张新业务单元进行投资，而非困境所致，加上办公空间吸纳和租赁活动增加，表明市场依然健康 [107] 问题: 南湾（硅谷）在AI颠覆下表现稳健的原因 [108][109] - 南湾市场比西雅图更深更广，AI颠覆（如云协作）同时创造了智能体AI的新需求，这些活动仍集中在同一子市场，这是该市场的基础优势 [109] 问题: 西雅图和华盛顿州的税收变化预期 [113] - 2026年指引已计入西雅图税收高个位数增长，这与2025年税收大幅减少的情况不同 [113] 问题: 返工办公室政策是否已带来新的需求增长 [117][118] - 预期基于实际观察，公司宣布返工办公室政策后，直到开始执行（如检查门禁卡）员工才会全部返回，亚马逊从1月开始执行，预计会产生类似效果 [118] 问题: 西雅图裁员对居民搬迁决策的滞后影响及混合租赁价差预期 [119][122] - 裁员影响大部分已在第四季度和1月体现，2月影响较小 [120] - 租赁活动和续租增长率与西雅图历史模式差异不大，预计2026年全年混合价差与去年下半年相比不会有显著差异 [120][122] 问题: 关于结构化金融赎回资金未重新配置的保守假设 [125][127] - 2026年赎回的90%与2笔大型资产相关，其中一笔已在第四季度停止计息，另一笔正在与赞助方讨论，由于结果未知，指引中未假设任何赎回收益，但存在上行可能 [126][127] 问题: 拖欠租金进一步改善的预期及其他收入贡献的量化 [130][131] - 拖欠率已接近疫情前水平，进一步改善空间有限，主要取决于洛杉矶驱逐法庭的处理时间，2026年指引中未计入拖欠率改善带来的显著收益 [131] 问题: 2026年技术举措及其预期效益 [134][136] - 公司有涉及AI（销售租赁）和费用管理的多项技术举措，但效益具有波动性，新举措从试点到全面推广并实现经济效益通常需要一两年，因此2026年指引未计入新举措的贡献 [135][136]