财务数据和关键指标变化 - 2025年全年同店收入增长3.3%，达到最近指引范围的高端，比年初预测高出30个基点 [10] - 2025年第四季度综合租金增长率为1.9%，入住率环比上升20个基点至96.3%，优惠平均约为1周，符合该时期的典型情况 [4] - 2025年第四季度业绩超预期，主要受惠于更低的优惠、更高的入住率和其他收入 [10] - 2026年全年同店收入增长指引中点为2.4%，其中85个基点的增长来自2025年业绩的“赚入”效应，综合租金增长中点为2.5%，其他收入贡献30个基点 [10][11] - 2026年同店运营费用增长指引中点为3%，为几年来最低，其中可控费用增长约2%，保险成本预计同比下降约5% [11][12] - 2026年同店净营业收入增长指引中点为2.1% [12] - 2026年核心每股运营资金增长预计与上年持平，主要因结构化融资组合的赎回造成1.8%的增长阻力 [13] - 2025年结构化融资相关成本为200万美元，预计2026年不会产生重大相关成本 [87] - 公司流动性超过17亿美元，财务状况良好 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，洛杉矶的入住率改善最为显著，环比上升70个基点 [5] - 从区域表现看，北加州表现最佳，其次是西雅图，然后是南加州 [5] - 公司预计2026年新租约租金增长在持平至2%之间，续租租金增长在3%-4%之间 [24] - 截至2026年2月和3月，续租租金增长约为4%至中段4%的水平 [46] - 2025年第四季度新租约租金增长为负2.4%，主要受西雅图和圣地亚哥的供应压力以及洛杉矶市场疲软影响 [66][67] - 公司预计2026年市场租金增长将与去年相似，北加州预计在中段3%至4%范围，西雅图在中段2%范围，南加州在中段1%范围 [78][79] - 公司预计2026年不会启动任何新的开发项目，因当前土地价格和租金水平下项目经济性不足 [48][49] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年，北加州市场因科技行业扩张、有利的迁移趋势和有限的新住房供应而表现超预期 [4] - 西雅图市场在2025年第四季度表现疲软，未达到租金增长和租赁数量的预期，并出现企业裁员公告 [21] - 洛杉矶市场正稳步改善，2025年第四季度经济入住率达到94.7%，且2026年该市场新供应预计下降20% [28] - 旧金山市场租金已恢复至比疫情前水平高出约9%，但仍低于应达到的约20%的涨幅水平，处于复苏阶段 [32] - 圣地亚哥和橙县预计2026年表现与今年相似，保持稳定 [81] - 西雅图市场新供应预计下降30%，且将受益于亚马逊和微软等公司强制返岗办公政策的推动 [22][106][122] - 北加州市场风险投资活动在2025年第四季度达到四年多来最高水平，环比增长91%，其中超过65%的资金集中在湾区 [20] - 北加州、旧金山、圣何塞和西雅图的主要市场首次出现办公空间净吸纳量为正 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司资本配置策略聚焦于为股东创造价值，投资标准包括：每股运营资金增值、每股资产净值增值、以及寻找比现有组合增长前景更好的机会 [38] - 公司将继续评估所有机会，并以纪律性为重点配置资本 [9] - 在过去两年中，公司是北加州最大的投资者，其大部分收购交易发生在资本化率压缩之前，从而实现了显著的资产净值增值 [8] - 公司已战略性地将结构化融资的赎回收益重新配置到北加州更高增长、完全产权的收购中，以获得更好的风险调整后回报 [14] - 对于开发项目，公司寻求显著高于底层交易率的回报，在北加州某些次级市场，如果回报率接近6%，公司会考虑介入 [51] - 在交易市场，2025年非投资组合机构多户住宅交易额达到126亿美元，较2024年大幅增长43% [8] - 交易市场情绪转向西海岸，导致竞标者增加和资本化率压缩，尤其是北加州和西雅图，最受追捧的次级市场资本化率在低4%范围，其余交易在中段4%范围 [8] - 南加州过去两年交易额约110亿美元，2025年大部分交易的经济资本化率在4.5%-4.75%范围 [35] - 公司认为南加州市场清算交易的内含报酬率在低7%范围，但公司在北加州的次级市场选择能实现更好的回报 [82] - 公司认为2021年低资本化率交易的债务到期不会导致大量不良资产出售，因贷款环境有利且资产表现尚可 [89][90] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年美国就业增长逐步放缓，与公司最初的宏观预测基本一致 [3] - 2026年共识预期指向缓慢但稳定的经济增长，就业趋势预计与近期保持一致，主要雇主对招聘持谨慎态度 [6] - 全球不确定性持续给经济和就业增长带来压力，是公司指引范围低端的主要驱动因素 [6] - 如果招聘趋势适度改善，则有可能达到指引范围的高端 [7] - 由于各市场新住房供应处于历史低位，即使需求出现小幅转折也可能对基本面产生巨大影响 [7] - 尽管全国招聘预期疲软，但公司认为北部地区（北加州、西雅图）情况更好，科技行业活动依然具有建设性，人工智能投资持续，且这些市场将继续受益于持续的返岗办公政策 [7][20] - 西海岸多户住宅市场有利的供应背景，加上北加州的持续复苏，支撑了公司对其市场长期表现优于大盘的展望 [7] - 就业环境存在不可预测性，因其受公共政策影响较大，而目前的公共政策抑制了就业增长 [23] - 公司预计2026年将是结构化融资相关增长阻力的最后一年 [14] - 关于移民政策，公司未看到对业务产生直接影响，国际移民活动已恢复至疫情前的历史常态水平 [55] - 关于加州政策环境，公司注意到极端自由政策正在缓慢转变，这对整体经济有利，且未看到2026年会有重大立法成本 [59][87] - 关于所谓的“垃圾费”立法，公司已审查自身做法并咨询专家，预计不会对业务产生重大影响 [96] - 在技术应用方面，公司有各种人工智能和费用管理相关的技术计划，但效益体现具有滞后性，2026年指引中未计入新的相关收益 [137][138] 其他重要信息 - 公司2025年第四季度业绩电话会议参与者包括首席执行官Angela Kleiman、首席财务官Barbara Pak和首席投资官Rylan Burns等 [1][2] - 公司预计2026年自由现金流将覆盖股息、所有计划资本支出和年度开发计划 [14] - 财务团队已通过12月的债券发行部分解决了2026年到期的债务，主动降低了近期到期风险 [14] - 截至2025年底，结构化融资组合的账面价值为3.3亿美元，但2026年指引中产生收入的金额为1.75亿美元，这部分为三年期到期资产，未来赎回将更易管理 [61] - 公司在洛杉矶接管了一项与优先股投资组合相关的资产，预计将其资本化率稳定在中段5%范围，该资产去年未对经济收益产生影响 [93] - 公司整体拖欠率已接近疫情前水平，约为50个基点，仅比历史平均水平高10个基点，主要改善空间在洛杉矶 [132] - 西雅图地区税收预计2026年将有高个位数百分比增长，已计入指引 [113] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于北加州和西雅图科技市场动态及其对需求的影响 [17] - 北加州正处于复苏阶段，就业环境虽不强劲但稳定，风险投资活动在2025年第四季度环比增长91%，且主要集中湾区，是未来增长的积极信号 [18][20] - 西雅图第四季度表现疲软，有企业裁员，但供应下降30%，且有OpenAI扩大办公空间、亚马逊和微软强制返岗办公等积极因素，基本面依然看好 [21][22] 问题: 关于2026年新租与续租租金增长的预期 [24] - 公司预计综合租金增长约2.5%，与2025年相似，其中新租约增长预计在持平至2%之间，续租增长在3%-4%之间 [24] 问题: 关于洛杉矶市场的现状和2026年展望 [27] - 洛杉矶入住率持续改善，第四季度经济入住率达94.7%，接近95%的稳定水平，且2026年供应预计下降20%，有望加速稳定 [28] - 业绩指引已计入洛杉矶的逐步改善，潜在上行空间取决于整体就业环境 [54] 问题: 关于旧金山租金增长中优惠取消带来的基数效应影响 [30] - 旧金山的租金增长更多是复苏故事，目前租金比疫情前高约9%，仍低于应有水平，优惠水平与历史平均水平相近，并非增长的主要驱动力 [32] 问题: 关于南加州投资市场的资本化率及公司资本配置思路 [34] - 南加州过去两年交易额约110亿美元，2025年买方资本化率多在4.5%-4.75%范围 [35] - 公司资本配置策略不变，寻求相对于资本成本具有最高潜在增值的投资机会 [38] - 在股票隐含资本化率与资产交易资本化率相近的情况下，公司会综合考量，但过去在北加州的投资因资产增值表现良好 [41][42] - 具体投资决策取决于次级市场增长前景，而非单一资本化率数字 [74] 问题: 关于续租租金增长的近期表现和谈判情况 [46] - 当前续租租金增长约在4%至中段4%水平，谈判折扣在30-50个基点之间，表明市场环境正常稳定 [46][47] 问题: 关于开发项目启动的经济门槛 [48] - 当前土地卖家需降低价格预期，或市场租金需增长10%以上，开发项目才具备经济性 [49] - 在北加州某些次级市场，如果开发项目回报率接近6%，公司会考虑启动 [51] 问题: 关于移民政策对需求的影响 [55] - 公司未看到国际移民政策对业务产生直接影响，移民活动已恢复正常水平 [55] 问题: 关于加州政治选举和政策对租赁住房的潜在影响 [59] - 加州政策环境正在从极端自由政策转变，这对经济有利，公司未预期2026年会有重大立法方面的成本 [59][87] 问题: 关于结构化融资组合规模调整后的建模展望 [61] - 2026年后，结构化融资组合规模已大幅缩减，收入将更稳定，可按1.75亿美元的投资规模进行建模 [61] 问题: 关于洛杉矶市场租金增长拐点及公司策略 [64] - 洛杉矶的改善更多是公司运营策略驱动，重点是处理拖欠率和提升入住率，以达到95%的经济入住率稳定水平，从而获得定价权 [65] 问题: 关于第四季度新租租金增长为负的原因及近期趋势 [66] - 负增长主要受西雅图、圣地亚哥供应压力及洛杉矶市场疲软影响，随着供应减少和洛杉矶市场稳定，情况应会好转 [67] 问题: 关于2026年新租租金增长的季度节奏和1月份数据 [69] - 公司预计2026年增长较为平缓，上下半年差异不大，受政治不确定性影响 [70] - 1月份数据因季节性因素不具有指示性，不予讨论 [71] 问题: 关于公司在不同市场间资本配置的偏好是否改变 [72] - 在资本化率相近的情况下，北加州因处于复苏阶段且租金增长前景更好，仍是更有吸引力的资本部署地 [73] 问题: 关于2026年综合租金增长预期是否隐含下半年减速 [77] - 公司模型显示增长节奏平稳，第一季度和第四季度较低，第二、三季度较高，相互抵消 [78] - 预计北加州市场租金增长在中段3%至4%，西雅图中段2%，南加州中段1% [79] 问题: 关于南加州（除洛杉矶外）及洛杉矶的近期前景和投资回报预期 [80] - 圣地亚哥和橙县预计表现稳定，与今年相似 [81] - 南加州交易的内含报酬率在低7%范围，但北加州投资回报更佳 [82] 问题: 关于将倡导成本视为核心业务费用的看法 [86] - 2025年相关成本为200万美元，2026年预计金额不大且不一定是经常性的，目前指引中未计入重大相关成本 [87] 问题: 关于2021年低资本化率交易债务到期是否带来收购机会 [88] - 由于贷款环境有利且资产表现尚可，预计不会出现大量不良销售，未看到 distressed sales 的迹象 [89][90] 问题: 关于在洛杉矶接管的优先股资产情况及稳定计划 [93] - 该资产预计资本化率可稳定在中段5%范围，去年未对收益产生影响，公司有信心通过自身运营平台在年底前实现目标 [93] 问题: 关于“垃圾费”立法对非租金收入增长能力的影响 [96] - 公司已确保自身做法合规，预计不会对业务产生重大影响 [96] 问题: 来自非核心市场租客的迁入速度是否有变化 [98] - 北部地区移民趋势有所增加，可能受返岗办公推动，但并非源于强劲的招聘环境 [101] 问题: 关于西雅图市场裁员与返岗办公政策影响的权衡 [105] - 西雅图市场反应迅速，尽管有裁员，但供应下降30%且裁员多源于业务调整而非困境，加上返岗办公和积极的办公租赁活动，市场依然健康 [106][107][108] 问题: 关于南湾市场在AI冲击下表现稳健的原因 [109] - 南湾市场深度更深，AI发展虽带来颠覆，但也创造了新的需求（如智能体AI），且这些活动仍集中在同一区域，这是该市场的根本优势 [110] 问题: 关于2026年西雅图及华盛顿州税收变化的预期 [113] - 指引中已计入西雅图税收高个位数百分比的增长，这与2025年税收显著减少的情况不同 [113] 问题: 关于返岗办公政策是否已带来新的需求增长 [118] - 需求增长基于实地观察，公司认为只有在企业宣布强制执行后，员工才会普遍返岗，亚马逊从2026年1月开始强制执行，预计将产生类似效果 [118][119] 问题: 关于西雅图裁员对住户流动和租金增长的滞后影响 [120] - 公司认为裁员的大部分影响已在2025年第四季度和2026年1月体现，当前租赁活动和续租率与历史模式差异不大，且供应下降30%将支撑市场 [121][122] 问题: 关于2026年指引中对结构化融资赎回收益未再投资的保守程度 [125] - 2026年赎回的独特性在于90%集中于2笔大额资产，其中一笔已停止计息，另一笔仍在与赞助方讨论中，由于结果未知，指引中未假设任何赎回收益，但存在上行可能 [127][128] 问题: 关于拖欠率的进一步改善空间及其他收入贡献的量化 [131] - 拖欠率已接近疫情前水平，主要改善空间在洛杉矶，但2026年指引中未计入重大收益 [132] - 其他收入对2026年同店收入增长的贡献为30个基点 [10] 问题: 关于2026年技术举措及其对运营的效益 [135] - 公司有涉及人工智能和费用管理的技术计划，但效益体现具有滞后性，2026年处于试点推广阶段，因此指引中未计入新的经济效益 [137][138]