纪要涉及的行业或公司 * 本报告为宏观专题研究，不针对特定上市公司，主要分析美国宏观经济政策、政治经济学及其对全球市场的影响 [1] * 报告提及的行业包括：金融、国防军工、房地产、能源、科技、医疗、教育、基础设施等，这些行业受到特朗普政策谱的直接影响 [7][8] 核心观点和论据 1 核心问题与底层逻辑 * 核心问题：如何理解特朗普第二次执政以来频繁推出的非常规政策（“政策谱”）及其背后的逻辑、目的、后续演进与影响 [7] * 核心观点：特朗普的政策操作本质上是对美国国内日益激化的社会矛盾的应激性纾解，其根源在于80年代新自由主义浪潮导致的长期分配失衡 [1] * 底层逻辑：依据马克思主义政治经济学，资本主义内部社会矛盾累积将催生矛盾向外转移的必然趋势，特朗普的政策是这一逻辑的现实映射 [1][2] 2 美国社会矛盾的根源：分配失衡与新自由主义 * 矛盾表现：美国民众最关切通胀、财政赤字、医疗可负担性、教育质量等经济与分配问题 [10] * 数据佐证： * 收入分配：过去十多年，美国企业税后利润/GDP比例趋势上升，而劳动者税后薪酬加转移支付/GDP比例基本稳定，差距扩大 [17] * 家庭负担：购房“合格收入”中位数已超12万美元，而实际收入中位数约8万美元，差距走阔 [17] * 薪酬差距：2024年美国CEO实际薪酬比1978年高出1094%，同期普通员工薪酬增长26%，CEO与工人薪酬比从31:1扩大到281:1 [24] * 财富集中：美国前1%群体持有的财富总量占比呈上升趋势 [52] * 历史根源：1980年代新古典主义（新自由主义）回归，推动金融化、全球化，导致制造业空心化、贫富分化加剧 [18] * 金融化：企业金融资产/销售额之比从1981年的25%升至次贷危机时的45%以上，而固定资本/销售额之比趋势下行 [19][20] * 监管放松：1999年《金融服务现代化法案》、2000年《商品期货现代化法案》放松监管，信用违约互换（CDS）规模在2007年超过60万亿美元 [21][22][29] * 产业依赖：2018年，美国制造业部门的工业投入品来自中国的比重达到94%左右（1995年为6%） [30][31] 3 政策应对的路径依赖与困境 * 凯恩斯主义的常态化：次贷危机和新冠疫情后，美国依赖宽松货币财政政策应对，但结构性改革严重滞后 [1][34] * 美联储总资产从危机前约1万亿美元升至2015年4万亿美元以上，2020年一度接近9万亿美元 [35][40] * 政府债务/GDP比率接近二战时期，利息负担升至20余年高点 [41][43] * 后凯恩斯主义（强调分配）推进艰难：改善分配的结构性改革在美国面临巨大阻力 [49][50] * 税收：高收入人群实际税率仍然偏低，税制变动增加了行政成本和中等收入群体负担 [51][52][59] * 医疗：改革推进缓慢，美国公共医保参保率远低于OECD平均，预期寿命落后，医疗行业游说支出巨大 [54][56] * 教育：K-12教育经费州际差距大，约45%经费来自地方财政（依赖房产税），导致投入不平衡长期存在 [60][63] * 基建：私人投资占比高，项目审批时间漫长（平均数年），投资落地面临成本膨胀、开工缓慢等问题 [61][65][66] 4 特朗普“政策谱”的内容、逻辑与特点 * 政策内容：涵盖财政效率、外交军事、移民安全、金融加密、贸易能源、科技文化六大维度，具体措施包括加征关税、限制企业分红回购、施压美联储降息、推动能源自给等 [7][8] * 对外战略逻辑：受德国历史学派（李斯特） 影响，通过贸易保护主义（加征关税）和强化海外资源掌控（如委内瑞拉、格陵兰岛稀土），试图压低国内成本、纾解内部矛盾 [2][85][93][94] * 已落地“对等关税”，每月创收超300亿美元 [8] * 计划推动美国公司投资1000亿美元重建委内瑞拉石油设施 [93] * 政策特点： * 目标：短期为赢得选举，长期为实现“美国再次伟大” [3] * 倾向：追求“小成本、大收益”的现实主义博弈 [3] * 风格：反复无常与“临阵退缩”，如在关税、格陵兰岛、伊朗问题上先极限施压后让步 [96] * 转向：2026年《国家国防战略》核心从大国竞争转向“美国本土安全” [97][100] 5 对货币政策与市场的潜在影响 * 货币政策不确定性：特朗普提名的美联储主席Warsh主张“降息+缩表”，旨在从财政投放货币（外生货币）转向私人信贷投放（内生货币），这并非简单的宽松或紧缩，而是政策理念的根本转变 [3][101] * 潜在影响： * 若Warsh理念实施，可能强化金融周期，导致信贷扩张、资产价格（尤其房地产）波动加剧，并可能加剧贫富分化 [3][101] * 该政策组合对当前估值较高的风险资产不利，且面临市场波动带来的实施阻力 [102] * 另一种路径是继续扩表，但关键在于能否将宽松金融条件转化为实体供给能力（制造业、供应链、AI生产力）的提升 [102] * 市场扰动：特朗普反复无常的政策操作，预计将持续扰动全球市场 [3] 其他重要但可能被忽略的内容 * 政治生态阻碍改革：美国“政治货币化”，选举支出与选票关联性强；国会内部在经济议题（税收、贸易、能源）上的分歧程度创历史新高，加大了解决深层问题的难度 [75][77][79][80] * 改革难以推进的深层原因： * 企业无形资产占比高（2020年标普500公司无形资产市值占比达90%），易于全球移动避税 [67][68] * 工会力量自1980年代后加速减弱，劳动者谈判能力下降 [70][72][74] * 州政府权力大，联邦政府干预能力有限；区域发展不平衡难以收窄 [70] * 产业回流案例：在《芯片与科学法案》《通胀削减法案》等推动下，台积电、丰田等公司宣布了巨额对美投资计划 [89]