公司：Bread Financial (BFH) * 一家大型信用卡发行商，专注于自有品牌、联名卡和通用信用卡 [1] 核心观点与论据 1 消费者状况与信贷质量 * 公司主要服务“中产阶级”客户，即近优质到优质的客户，新批客户平均收入约95,000美元，整体组合平均收入略低于80,000美元 [3] * 客户在应对疫情后累计30%-35%的通胀方面表现出韧性，通过调整预算来适应高物价 [4] * 信贷组合仍存在一些压力，但持续改善，预计随着通胀缓和和就业市场稳定，信贷质量和消费将在年内持续改善 [5] * 1月份信贷数据良好，符合预期，预计2月份损失率将季节性上升，但同比会改善，目标是接近8%（但未完全达到8%）[6] * 信贷改善源于两方面：现有组合（backbook）因信贷策略、消费者适应以及可能的退税推动而逐步改善；新批客户组合的损失率低于现有组合，其占比提升将推动全年损失率下行 [7][8] 2 贷款增长驱动因素 * 2026年全年贷款平均余额预计将实现低个位数增长 [7] * 增长驱动力包括：2025年启动的新合作伙伴项目（如Raymour & Flanigan, Cricket Wireless, Vivint等）将持续带来优质贷款；2026年还将有尚未宣布的新合作伙伴启动 [12] * 随着拖欠率下降，还款率将上升；增加联名卡等产品组合将带来更高的还款率，这些都已纳入指引 [12][13] * 公司大部分（若非全部）前十大合作项目已锁定至至少2028年 [14] * 公司有持续的新机会渠道，并赢得超过其份额的交易，预计未来一两年将继续签署新的优质合作伙伴 [15][16] 3 “先买后付”（BNPL）业务 * 公司的BNPL产品Bread Pay约占未偿贷款和销售额的2% [17] * BNPL服务于希望现在购买、分期付款但通常不符合传统信贷标准的客户，这部分消费主要来自传统借记卡消费 [18] * 公司正与品牌合作伙伴合作提供白标解决方案，并与Vivint、Cricket Wireless和Home Depot等企业合作推出BNPL产品，这些交易金额较大、贷款期限较长，具有良好的经济效益 [18][19] 4 净息差与定价策略 * 公司预计2026年净息差将持平至小幅上升 [21] * 公司在2024年初及去年初对部分组合实施了定价调整，以应对此前基准利率快速上升带来的净息差压缩压力，这些调整的效果将在2026年持续体现 [21] * 公司资产敏感性略偏正面，因为存款或其他资金来源的重新定价速度慢于可变利率贷款 [22] * 产品组合改善（风险定价）和拖欠率改善（导致滞纳金减少）等因素共同作用，若无之前的定价调整，净息差将会下降 [22] * 定价调整的影响预计将持续至2027年，届时影响将基本结束 [23] 5 运营效率与支出 * 公司建立了运营卓越文化，每年产生数千万美元的新效率机会，这些节省的资金可再投资于技术、人工智能、云迁移等领域 [24] * 随着公司恢复增长（低个位数增长），收入将随之增长，目标是让支出增速低于收入增速，实现正运营杠杆，其程度主要取决于收入增长程度 [25] 6 资本与回报目标 * 公司致力于实现20%中段的普通股回报率（ROTC）目标，2026年将是迈向该目标的重要一步 [26][27] * 实现路径包括：通过规模增长和成本控制驱动效率，降低效率比率以改善资产回报率；将损失率逐步降至6%左右的范围；以及最终阶段的资本结构优化，即发行最多3亿美元的优先股 [27][28] * 公司需要在追求增长和优化回报之间取得平衡，实现负责任、盈利的增长 [29][30] 7 银行结构优化 * 公司已提交申请，计划将现有的两家银行（犹他州工业银行和特拉华州信用卡发行银行）合并为一家犹他州银行 [31][32] * 合并旨在为公司提供全面的融资灵活性，包括在犹他州建立公共资产支持证券（ABS）平台，并逐步将直接面向消费者的存款占比提升至更纯粹的水平（可能接近70%）[32] * 此举主要带来融资、流动性风险管理和资本管理方面的益处，运营效率提升有限 [33] 8 股票回购与资本优先事项 * 公司普通股一级资本（CET1）比率已达到13% [46] * 资本优先事项顺序不变：支持盈利的、负责任的增长；投资于公司技术等优先事项；偿还债务（已从去年初的9亿美元降至年底的5亿美元）；最后是向股东返还资本 [46] * 公司已于去年第三季度开始回购股票，年底仍有2.4亿美元的回购授权未使用，预计2026年将继续维持13%-14%的资本目标，并将超额资本返还给股东 [47] 9 人工智能（AI）应用 * 公司已部署超过200个机器学习模型，并利用机器人流程自动化（RPA）节省了超过100万小时的工作时间 [35] * 目前有超过60个AI用例或计划正在推进，范围从员工使用Copilot辅助工作，到利用AI优化客服应答、呼叫路由和催收工作等 [35][36][37] * 公司不会在AI投资上处于最前沿，但会快速跟进，确保与零售合作伙伴步调一致 [38] 10 监管环境观点 * 认为信贷利率上限政策对大多数美国人获取信贷具有限制性，会损害中小型企业，并对整体经济不利，预计不会实施 [41] * 总体上对当前政府的监管思路，特别是银行监管方面，持更乐观态度 [41] * 政府的“可负担性”关注点有助于消费者，可能降低其拖欠和损失，并释放更多信贷 [42] * 认为《信用卡竞争法案》目前仅适用于资产规模超过1000亿美元的银行，因此公司不会受到影响；更广泛来看，该法案可能使银行降低奖励，消费者不会受益，更多是商户的举措 [43][45] 其他重要内容 宏观经济与公司展望 * 公司对2026年持“谨慎乐观”态度，期待在完成多年转型后专注于业务增长 [48] * 尽管经济存在不确定性，但公司观点更具建设性：政府的贸易政策旨在为美国创造更多就业和需求；劳动力市场预计将保持稳定；通胀预计在年底前进一步缓和 [49][50] * 消费者具有韧性，资产质量将缓慢稳步改善 [50] 税务退款影响 * 预计税务退款将对消费者构成顺风，退款可能用于偿还债务（有助于改善拖欠率）、进行计划性消费或储蓄 [10][11] * 公司未在展望中对退税影响做过大假设 [8]