电话会议纪要关键要点总结 一、 涉及的行业与公司 * 会议主题为节后金属与煤炭行情展望，由长江证券金属煤炭团队组织 [1] * 覆盖的行业板块包括：贵金属（黄金、白银）、工业金属（铜、铝、锡、镍、钴）、能源金属（碳酸锂、镍、钴）、战略金属（稀土、钨、钽）、钢铁及上游原料（铁矿石）、煤炭（动力煤、焦煤） [1][7][13][20][30] * 提及的海外公司包括：纽蒙特（Newmont，黄金矿业公司） [6] * 提及的A股上市公司（包括但不限于）：锡业股份、华锡有色、方大特钢、中润资源、华菱钢铁、南钢股份、宝钢股份、新钢股份、多氟多（推断）、锡业股份（再次提及）、锡业股份（推断）、华阳股份、晋控煤业、潞安环能、兖矿能源、电投能源、中国神华、中煤能源、陕西煤业、平煤股份、淮北矿业、山西焦煤、盘江股份 [23][24][28][34][36] * 提及的港股/海外上市标的包括：中国神华(H)、中煤能源(H)、兖矿能源(H)、力量发展、中国秦发、兖煤澳大利亚、印度煤炭、阿达罗能源、布米资源（推断） [32][33][34] 二、 贵金属（黄金、白银）核心观点与论据 核心观点 * 贵金属（以黄金为代表）正处于“震荡上行”的周期性格局中，未来2-3年大概率维持此形态 [3] * 1月下旬至2月上旬金价在4600-4700区间已构筑坚实底部，未来1-2个月将在4800-5500间宽幅震荡，等待催化 [3] * 当前是估值从极端谨慎转向中性乐观的增配时机，建议在震荡期底部增配 [5][6] 关键论据与催化剂 * 近期驱动（假期期间）： * 避险情绪升温：特朗普与最高法院的司法战及后续基于1974年贸易法第122条征收的10% 全球关税（有效期150天），导致美元和美债利率走弱，催生避险需求 [1] * 类滞胀担忧：美国四季度GDP修正值仅为1.4%，远低于3% 的预期和Q3的4.4%；同时核心PCE物价同比上涨3%，高于联储2% 目标，形成经济下行与通胀高企的组合 [2] * 在上述因素下，黄金价格再度站上5000-5100，白银站上85 [2] * 未来展望与催化剂： * 贸易冲突线：特朗普签署的关税150天窗口期覆盖整个一季度，3月美国与核心贸易伙伴的拉锯战将短期剧烈影响金价 [4] * 降息路径线：3月17-18日的联储会议是重要观察点，若释放更明确的年内两次甚至更多降息路径，金价有望突破5500箱体上沿 [4] * 行业与市场动态： * 对贵金属行情的认知正从短周期（3年）向中周期（5-10年）切换 [5] * 海外龙头纽蒙特Q4财报超预期，每股收益达2.52美元，超出预期的2.03美元，同比增长约60% [6] * A股龙头公司年报大概率有超预期可能，3-4月年报季是板块较好配置窗口 [6] 三、 工业金属（铜、铝等）核心观点与论据 核心观点 * 节后工业金属（以铜、铝为代表）商品价格大概率呈“易涨难跌”格局 [10] * 板块股票在二季度值得重点关注，建议以加重仓位的形式关注 [11][12] 关键论据与催化剂 * 近期表现：假期期间铜铝商品价格微涨，源于节前下跌的情绪修复及假期事件影响 [7] * 短期因素（关税扰动）： * 美国对2027年开始进口的铜加征关税预期，导致美国囤积铜库存 [8] * 当前呈现全球铜库存与价格同步上行的态势，关税情绪在6月30日最终确定前更多是催化和利好，不会造成重大负向冲击 [8][9] * 中期核心催化（降息）： * 降息是未来一两年工业金属走势的核心催化因素，大概率延续原路径 [9] * 5月份联储主席换届后，降息步伐可能比预期更快 [10] * 长期趋势性因素： * 逆全球化、科技发展货币化、双碳等趋势在过去5年推动商品上行，未来仍将长期维持，利好铜、铝等资源品价格中枢 [10] * 股票端利好因素： * 商品易涨难跌的格局 [11] * 年初/上半年保险类等中长期资金有流入倾向 [11] * 三、四月份集中的年报和一季报披露，对商品价格强势的工业金属构成利好 [11] * 其他品种：锡、镍等品种在相同环境下可能弹性更大 [12] 四、 能源金属（锂、镍、钴）与战略金属核心观点与论据 核心观点 * 春节后二季度是能源金属全年超额收益明显、实际配置较好的时间窗口 [13] * 随着商品价格反弹及下游开工旺季来临，权益端已调整至估值性价比极高的状态，建议重点关注3月份以来碳酸锂板块的配置窗口 [13][14] * 中国定价的战略金属（稀土、钨）是金属板块中最有望享受高估值溢价的细分领域，建议继续强配 [17][19] 关键论据 * 碳酸锂： * 现状：节前商品价格强势但权益端低迷，已反映负面因素；价格调整后已开启强势反弹 [13] * 展望：价格刺激下游买货意愿，春节后进入开工旺季，补库意愿与采购情绪将水涨船高 [14] * 基本面：今年行业供需确定性高。供应偏紧，且国内龙头复产预期推迟及海外地缘政治加大供给压力；需求端预计动力电池增长15%，储能增长50% 甚至以上 [15] * 镍： * 印尼政府的政策配合强化了行业供需格局改善预期，可能演绎类似去年钴的行情 [16] * 在资源保护主义背景下，供应集中国家的政策扰动会引发价格强势上涨 [16] * 镍的权益端企业盈利弹性远大于商品价格弹性 [16] * 战略金属（钨、稀土）： * 钨：去年以来价格涨幅超预期，未来两年供需处于“无解”的紧缺状态，是板块内排序靠前的品种；头部公司有资产注入及资源自给率提升逻辑，盈利上修趋势确定 [17] * 稀土：钨价上涨为国家稀土配额管控提供了参考系，本轮逻辑真实有望演绎，价格中枢有望抬升并维持高位；在经历长时间低迷后，又到较好配置时点；头部公司有资产整合与矿山注入预期 [17][18] 五、 钢铁与小金属（锡、钽）核心观点与论据 核心观点 * 钢铁板块当前预期低、库存压力小，钢价处于筑底状态，随着供需企稳及上游原料趋弱，利润将有明显弹性，是具备预期差的弹性板块 [20][23] * 小金属中看好供需紧缺的锡，以及受AI芯片需求驱动、供给收缩的钽 [23][24][25] 关键论据 * 钢铁： * 库存低位：节前五大钢材品种库存仅2000万吨，远低于去年的3000万吨及前几年的5000万吨，节后库存压力不大 [20] * 需求企稳：外需乐观（东南亚国家PMI处于55左右，发达国家政策宽松）；国内建筑需求（地产前端）在下跌70% 后有收敛企稳迹象 [20][21] * 供给压制：今年减产概率更大，分级管理政策、买单及低价出口管制将压制低端出口 [21] * 原料端趋弱：铁矿石港口库存达1.7亿吨历史高位，价格处于弱势下跌趋势（跌至95美金）。预计3月份后因主流矿山发运恢复及西芒杜项目增量，矿价下跌更顺畅，从而改善钢铁利润 [22][23] * 小金属-锡： * 供需紧张：印尼、缅甸供应减量，叠加半导体、AI需求放量，使上半年供需缺口明显 [24] * 高弹性：锡铜比已跌至3.5（过去极值4.9），显示锡的涨跌弹性大 [24] * 未来催化：2月大企业检修后，叠加3月下游消费电子/半导体开工率提升，供需矛盾可能进一步放大，配合春季涨价预期，弹性可观 [24] * 小金属-钽： * 需求驱动：AI芯片因功耗高、易生热，采用钽电容方案（英伟达已采用），导致钽电容供不应求，去年龙头企业涨价30%-40% [25] * 需求增长点：高温合金（用于核聚变、燃气轮机、航天等）对钽的单耗提升，第五、六代合金单耗已达5%-6%，夯实中期需求 [26][27] * 供给脆弱：全球70% 钽矿来自非洲，其中56% 来自刚果金，矿山管理混乱、基建差。2024年1月刚果金科坦矿区事故停产，导致15% 的全球供给收缩 [27][28] * 供需错配：过去4年需求增速约10%，当前供给收缩15%，涨价弹性可观 [28] 六、 煤炭（动力煤、焦煤）核心观点与论据 核心观点 * 基于资源品普涨行情及外生性冲击，看好煤炭板块底部反转的投资机会 [30] * 板块具备低估值、筹码少的优势，上涨弹性可能超预期 [34] 关键论据 * 近期市场表现： * 价格：节前秦港动力煤价快速上涨至接近720元/吨，周涨幅23元，主要受印尼供给扰动导致进口煤涨价影响 [30] * 库存：截至正月初六，北方四港库存同比降幅高达23%；秦皇岛港库存较节前下降约9%，同比降幅高达30%，显示供应偏紧 [30] * 进口倒挂：印尼进口煤到岸价与国内内贸煤价格价差明显收敛甚至倒挂，提升内贸煤采购性价比 [31] * 权益市场：假期期间，港股煤炭龙头（神华、中煤、兖矿）上涨约1个点，弹性标的（如兖煤澳大利亚）最高涨7个点；印度、印尼当地煤炭标的涨幅达3-5个点，反映全球市场在交易外生供需冲击逻辑 [32][33] * 核心逻辑： * 外生冲击打开弹性空间：全球市场供需扰动（如印尼RKA配额下降、美国缺电）为国内煤价带来外生冲击，打开价格弹性想象空间，并已在港口库存、国内外煤价共振上涨中看到实质性变化 [33][34] * 板块比较优势：开年以来有色、化工等资源品板块涨幅明显，煤炭涨幅相对较少，处于低估值、筹码少的状态 [34] * 子板块观点： * 动力煤：节后秦港煤价大概率连续上涨 [35] * 焦煤：3-5月宏观会议密集期可能带来情绪催化；自身供给偏紧，一旦情绪向好弹性可能强势；且会跟随动力煤涨价有一定表现 [36] 七、 其他重要内容 * 配置策略共性：多个板块（贵金属、工业金属、能源金属、钢铁）强调“仓位重于个股”或“板块整体仓位大于个股”的配置思路 [5][12][16] * 宏观背景共识：多个分析提及“资源保护主义抬头”、“逆全球化”作为支撑资源品价格的长期趋势 [10][16] * 时间窗口强调：普遍将3月份（年报季、宏观会议期、开工旺季）视为重要的观察点或配置窗口 [4][6][11][14][36]