涉及的行业与公司 * 公司：Kioxia Holdings (铠侠控股) [1] * 行业：NAND闪存半导体行业 [1] 核心观点与论据 * 投资评级与估值：高盛维持对铠侠的“中性(Neutral)”评级，12个月目标股价为24,000日元，较当前股价(22,270日元)有7.8%的上涨空间[1][8][9]。尽管看好价格和盈利增长趋势，但认为在NAND行业周期顶峰时，公司市盈率(P/E)历史上仅维持在个位数中高水平，因此当前股价上行空间有限[1]。目标价基于市净率(P/B)与FY3/26E-FY3/27E平均净资产收益率(ROE)的相关性得出，隐含FY3/27E市盈率为6.0倍，市净率为4.1倍[8]。 * 价格与盈利趋势：认为当前的价格上涨趋势(近年来前所未有)及伴随的盈利扩张可能持续[1]。公司预计所有应用领域的价格上涨趋势将在第四财季(1-3月)持续[3]。 * 第三财季(10-12月)业绩：出货量基本符合指引，价格高于指引[2]。平均销售价格(ASP)环比增长低双位数百分比(low-teens % qoq)[2]。价格上涨主要由SSD和存储业务驱动，因为智能手机设备的价格增长有限[2]。SSD和存储业务中约60%用于数据中心/企业应用，其中不到20%以NAND芯片形式销售，略高于40%以SSD形式销售[2]。销售组合较第二财季基本未变，但SSD占比略有上升[2]。 * 第四财季(1-3月)指引：预计比特出货量环比下降约10%，与FY3/25财年第三财季到第四财季的趋势相似[3]。预计当前需求强劲的数据中心/企业应用出货量将环比增长(SSD和存储整体预计环比下降不到10%)[3]。鉴于第三财季末库存水平和季节性因素，预计智能手机设备出货量环比下降超过10%[3]。价格指引主要反映了同类产品价格上涨，公司假设更好的产品组合对ASP环比增长的贡献小于10个百分点[3]。目前，第四财季计划出货量中不到一半的价格已达成协议[3]。 * FY3/27财年盈利展望：公司预计2026日历年(CY26)比特出货量增长至少与市场增长(同比高双位数百分比，high-teens % yoy)一致[4]。目前预计从第四财季(1-3月)之后到2026日历年结束，每个季度的出货量都将环比增长[4]。随着从BiCS 5向BiCS 8的过渡按计划在FY3/26财年末完成，预计未来单位比特成本降低的效果将更加明显[4]。 * 资本支出与产能：FY3/27财年的资本支出预计将主要集中在设备投资，与FY3/26财年类似，目前预计约为4000亿日元[7]。公司表示，基于比特增长年复合增长率(CAGR)约20%的假设，直到大约FY3/30财年才需要额外投资厂房和洁净室[7]。 * 成本与采购：从组件采购角度看，用于企业级SSD(eSSD)的DRAM价格预计将上涨，但公司已为FY3/27财年的eSSD生产采购了所需数量(使用多个供应商)[7]。公司计划通过扩大高容量产品销售和在产品价格中转嫁成本，以最小化价格上涨的影响[7]。 其他重要内容 * 关键风险：NAND行业周期性、对特定客户的高度依赖、产能利用率趋势、中国NAND厂商的崛起等[8]。 * 财务预测：高盛预测公司FY3/26E收入为22,362亿日元，营业利润为7,772亿日元；FY3/27E收入为48,871亿日元，营业利润为31,365亿日元[9]。FY3/27E每股收益(EPS)预测为3,995.8日元[9]。 * 并购可能性：公司的并购(M&A)评级为3，代表成为收购目标的可能性较低(0%-15%)[9][15]。 * 利益冲突披露：高盛集团在报告发布前一个月末，持有铠侠控股5%或以上的普通股[18]。高盛在过去12个月内从铠侠控股获得了投资银行服务报酬，在过去12个月内与铠侠控股存在投资银行服务客户关系，并在过去12个月内担任或联合担任了铠侠控股的公开发行或Rule 144A发行的承销商[18]。高盛预计在未来3个月内将寻求或获得来自铠侠控股的投资银行服务报酬[18]。