电话会议纪要研读总结 涉及的行业与公司 * 行业：中国电力行业、煤炭行业、储能系统行业 [1][2] * 公司： * 发电运营商：华润电力、中国电力、中广核电力、中国核电、龙源电力、新天绿色能源、华电国际、华能国际、长江电力 [13] * 电网与发电设备供应商：思源电气、特变电工、金风科技、东方电气 [1] * 储能系统相关：阳光电源 [2] 核心观点与论据 1. 煤炭价格与库存 * 中国秦皇岛港Sxcoal 5500大卡动力煤现货价格在2月25日（春节后）为每吨732元人民币，周环比上涨1.0%，月环比上涨5.8%，同比上涨8.9% [1] * 价格上涨主要由于低库存水平，秦皇岛港煤炭库存周环比下降3.4%至490万吨，较2025年平均水平638万吨低23.2% [1] * 本周现货动力煤价格指数涨跌互现，渤海湾动力煤价格指数周环比持平于每吨682元人民币 [1] 2. 电力行业供需与运营商前景 * 中国不存在电力短缺，过去三年（2023-2025年）发电装机容量年均增长约15%，远高于同期5-6%的电力需求增长 [1] * 由于竞价上网导致的市场化上网电价下降，以及新增风电和太阳能装机带来的竞争加剧，预计中国独立发电商的上网电价将在2026年同比下降 [1] * 因此，预计中国发电运营商在2026年将面临利润率削减，更看好电网和发电设备供应商 [1] * 对思源电气、特变电工、金风科技、东方电气给予“买入”评级 [1] 3. 储能系统政策澄清与市场预期 * 市场对2026年全球ESS出货量同比翻倍存在高预期，部分源于对中国ESS容量电价政策的期待 [2] * 政策澄清：根据国家发改委2026年1月30日发布的政策文件，普通风光电站配套的储能不符合容量电价获取资格，只有电网侧独立储能才有资格 [2] * 由于独立储能占新增储能装机比例不到10%，预计该政策对储能安装量的影响温和 [2] * 此外，预计2026年太阳能新增装机将同比下降21%至250GW（2025年为315GW），也将拖累ESS安装量 [2] * 认为2026年全球ESS出货量同比增长40-60%更为合理，这与阳光电源给出的2026年ESS出货量增长40-50%的指引一致 [2] 4. 重点公司估值与风险要点 * 东方电气：A股目标价23.00元人民币基于1.6倍2025年预期市净率，H股目标价22.00港元基于1.41倍2025年预期市净率 [17][19] * 风险：钢材价格上涨、产品售价下降、新订单疲软 [18][20] * 金风科技：目标价17.00港元基于DCF模型，对应16.5倍2026年预期市盈率和1.5倍市净率 [21] * 风险：新订单不及预期、政府政策不利、风机毛利率低于预期 [22] * 思源电气：目标价260元人民币/股基于DCF模型，对应44倍2026年预期市盈率和10.8倍市净率 [23] * 风险：中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期 [24] * 特变电工：目标价36.00元人民币/股基于DCF模型，对应15.3倍2026年预期市盈率和1.9倍市净率 [26] * 风险：多晶硅价格低于预期、钢/铜/铝价格高于预期、变压器需求不及预期 [27] 5. 发电运营商估值概览 * 提供了截至2026年2月25日收盘的多家中国独立发电商的估值比较摘要，包括评级、目标价、预期市盈率、市净率、股息率、净资产收益率和净负债权益比等关键指标 [13] 其他重要内容 * 报告为花旗研究出品，包含大量合规声明、分析师认证、重要披露及研究分析师关联信息，表明报告可能存在利益冲突 [3][28][29][30][31][32][33][34][35][36][37][40][41] * 报告包含多张图表，涉及现货动力煤价格、三种现货煤价格指数、煤炭运费、秦皇岛煤炭库存等 [5][7][8][10][13] * 报告末尾包含全球各司法管辖区的分发与监管声明 [61][62][64][65][66][67][71][72][74][75][76][77][81][82][83]