涉及的行业与公司 * 行业: 中国太阳能光伏行业，涵盖上游多晶硅、硅片、电池片，中游组件，以及辅材玻璃、胶膜等价值链环节 [1] * 公司: 报告覆盖多家上市公司，包括隆基绿能（买入）、通威股份（卖出）、大全能源（美国/中国存托凭证，中性/卖出）、协鑫科技（中性）、TCL中环（卖出）、福莱特玻璃（A/H股，卖出）、信义光能（卖出）、迈为股份（卖出）、深圳盛弘股份（卖出）等 [4] 核心市场动态与价格趋势 * 2月上游价格下跌: 2月以来，硅片价格领跌上游，月内迄今下跌10%，主要因电池片生产需求疲软、银价高企以及部分硅片厂商采取降价策略加速回款 [3] * 多晶硅/电池片/玻璃价格下跌: 多晶硅、电池片、光伏玻璃价格月内迄今分别下跌2%-4%，原因包括多晶硅的硅片生产需求弱、电池片的银价压力缓解、玻璃的库存水平升高 [3] * 生产活动低于季节性水平: 2月整个价值链月度产量环比下降9%，而自2021年以来2月产量通常环比持平，主要因多晶硅产量环比下降15%（通威产能完全停产）以及组件产量环比下降13%（中国市场执行量低） [3] * 库存水平上升: 生产商侧库存天数（相对于需求）从1月的61天恶化至2月的74天，价值链谈判加剧，因国内组件订单能见度有限，且4月1日起出口退税取消后海外订单动能可能减弱 [3] 行业观点与未来展望 * 价格趋势与政策影响: 随着“反垄断”监管加强和“反内卷”持续，行业价格将在2026年需求疲软背景下，主要跟随头部企业成本下降进度 [3] * 上游价格预测: 预计多晶硅/硅片价格在2026年第一、二季度将分别环比下降11%（因反垄断措施加强），在第三季度因季节性低电价再环比下降7%，第四季度预计环比回升3% [3] * 中游价格预测: 预计电池/组件价格在2026年第一季度将环比上涨31%/5%（因银价成本及4月1日前抢出口），但在第二季度将环比回落24%/8%（因头部企业采用降本技术） [3] * 下半年展望: 预计2026年下半年价格将趋于稳定，伴随需求稳步复苏 [4] 盈利能力与成本分析 * 现货价格隐含的现金毛利率变化: 2月，玻璃/胶膜的现金毛利率有所改善，但多晶硅/硅片/电池片/组件的现金毛利率恶化 [7] * 关键财务指标示例: * 多晶硅（头部企业）: 2月隐含现金毛利率为37%，环比下降1个百分点 [7] * 硅片（头部企业）: 2月隐含现金毛利率为**-5%，环比下降9个百分点 [7] * 电池片（头部企业）: 2月隐含现金毛利率为13%，环比下降1个百分点 [7] * 光伏玻璃（头部企业）: 2月隐含现金毛利率为-6%，环比上升1个百分点 [7] * 单位现金利润变化: 2月，多晶硅（棒状料）单位现金利润环比下降2.6元/公斤**，硅片（M10）单位现金利润为**-0.009元/瓦**，组件（纯组件）单位现金利润为**-0.05元/瓦** [7] 投资策略与公司偏好 * 关注关键指标: 行业整体价格趋势重要，但公司层面的产能利用率和降本进度将是2026年的关键观察点，高于成本的产能利用率将增强头部企业的成本优势 [4] * 银价影响: 更高的银价可能拉陡电池和组件的行业成本曲线，从而在中长期改善行业格局 [4] * 看好的领域: * 高效率的头部组件企业（如买入评级的隆基绿能） [4] * 低成本的头部多晶硅企业（如中性评级的协鑫科技） [4] * 谨慎看待的领域: 棒状多晶硅（通威、大全）、硅片（TCL中环）、设备（迈为、盛弘）、玻璃（福莱特）均给予卖出或中性评级 [4] 全球需求数据更新 * 2025财年全球需求增长: 2025财年全球组件需求同比增长11%，达到681吉瓦，比高盛预期高出6%，主要因中国装机量超预期 [13] * 2025年12月需求: 全球组件需求环比增长52%，同比下降33%，至74.4吉瓦 [13] * 分区域需求: * 中国装机: 12月环比增长82%，同比下降43%，至40吉瓦；2025财年同比增长14%，至315吉瓦 [14] * 中国组件出口: 12月环比下降1%，同比增长5%，至19吉瓦；2025财年同比增长13%，至268吉瓦 [15] * 美国交流侧装机: 12月环比增长124%，同比下降6.5%，至5.99吉瓦；2025财年同比下降22%，至28.99吉瓦 [15]