深圳商品投资策略会 20260311 纪要分析 一、 纪要涉及的行业与公司 * 本次策略会主要涉及大宗商品行业，包括能源（原油）、化工品、贵金属（黄金、白银）、基本金属（铜）、农产品等[1][22][28] * 会议内容宏观性强，未具体提及单一上市公司，而是从宏观、地缘政治、技术分析等角度分析商品市场整体走势[1][2][3] 二、 核心观点与论据 1. 全球地缘政治格局与美国战略 * 美国战略重心：2026年美国战略关注的地理顺序明确，第一位是西半球（美洲），第二位是印太地区，欧洲排在第三位[2] * 中东核心目标：美国在中东的核心目标是防止敌对势力主导该区域，特别是其石油、天然气供应及相关战略通道[2] * 关键标志：获得霍尔木兹海峡的控制权被视为判断战争胜利的关键标志之一[2] * 理论框架：参考布热津斯基《大棋局》理论，美国作为地处欧亚大陆之外的国家，其战略目标是维持欧亚大陆的分裂，防止出现能与之抗衡的帝国[2] * 战略支点：在此框架下，伊朗被定位为整个欧亚大陆的战略支点，维持其顺从最符合美国利益[2] 2. 2026年市场交易核心逻辑 * 核心逻辑：概括为 “延续”与“变化” [3] * “延续”：指 “去美元化” 的大趋势没有根本性改变[3] * “变化”：指主要资产的波动率将进入一个更高的状态[3] * 对“去美元化”的准确理解：其核心在于各国央行和金融机构减持美国国债，降低美债在其资产配置中的比重，而非简单地做空美元[3] * 美元属性：在全球出现混乱时，美元凭借美国实力仍会体现避险资产属性，可能出现阶段性回升[3] * 波动率加剧原因：特朗普右翼保守主义政策加剧地缘政治碎片化；市场预期高度一致易引发波动；全球碎片化格局叠加程序化交易和AI交易影响[3] 3. 美国政策与货币环境展望 * 特朗普政策特点：表现出自我否定倾向，政策拐点与市场（特别是美债利率）反应密切相关[4] * 政策调整触发点：当30年期美债收益率跳升至4.8%以上时，特朗普态度便明显软化，这可能成为其政策调整的触发点[4] * 2026年货币环境：考虑到2026年是美国中期选举年，预计美联储将维持一个偏宽松的货币政策主基调，至少会营造一个温和的货币环境[4] 4. 中国宏观政策与目标 * 总体方针：概括为 “边斗争、边备战、边建设” ，具体体现为统筹国际经贸斗争、统筹国家发展与安全，坚持以经济建设为中心[4] * 2026年政策重心：作为“十五五”规划开局之年，政策重心侧重于 “下功夫、练内功、打基础、谋长远” ，“健康中国”建设是重要方向[4][5] * 2035年远景目标条件：实现人均GDP在2020年基础上翻一番（约人均2万美元）需要三个条件协同[5] * 经济增长：“十五五”期间年均增速需维持在4%至4.5% 的区间[5] * 物价水平：CPI应锚定在2%左右的目标水平[5] * 汇率：需要保持稳定甚至升值[5] 5. 中国货币政策与应对措施 * 当前基调：货币政策总体偏向温和、适度宽松[6][7] * 与一年前变化：央行视角发生变化，不再突出强调“择机降息”，转为强调 “跨周期和逆周期调节发挥增量和存量的集成效应” 以及 “保持融资成本低位运行”[6] * 维持宽松立场的原因：国内16至24岁劳动力失业率仍处高位；消费者信心指数持续低位；中小企业应收账款平均回收期处于十年最高水平；未来就业与物价预期数据处于五年至十年最低水平[7] * 稳定市场的具体措施[8] * 汇率：于2月27日将远期售汇业务的外汇风险准备金率从20%下调至0%；主动引导人民币中间价跳升以稳定预期[8] * 货币市场：维护流动性平稳甚至宽松[8] * 债券市场：进行国债净买入，体现财政与货币政策协同[8] * 资本市场：实施支持资本市场的结构性货币政策工具，支持汇金公司发挥作用[8] 6. 技术分析观点与市场展望 * 技术分析价值：在高波动、不确定性强的市场环境中，价格图表本身是最大、最全面、最及时的基本面，是市场参与者集体行为的实时反映[10][11] * 大宗商品整体（文华商品指数）：从波浪理论看，目前正处于三浪主升阶段，长期目标可能在940点附近[1][22] * 黄金：长期处于上升趋势，目前位于第三浪上冲阶段[25] * 长期目标位：第一个目标位约在6,400美元；下一个关键节点在7,200美元附近[25] * 当前形态：日线级别正形成收敛三角形，波动率已从前期高位显著下降至25左右[25] * 原油：从2025年12月底开启上涨，目前第三浪上涨基本结束，开始进入第四浪回调阶段，之后预计还有第五浪上涨[23] * 回调目标：可能下探至38.2%斐波那契回撤位，即82美元附近企稳，然后开启新一轮上涨[24] * 近期波动：受地缘事件驱动，布伦特油价从春节期间的67美元/桶一度冲高至114美元/桶以上，之后回落至85-90美元/桶区间[57] * 铜：中长期周线图处于宽幅上升通道，长期趋势向上；短期日线图在矩形区间震荡，波动率已显著下降[26] * 农产品：经历长周期下跌后触底反弹，进入长期区间震荡阶段，重心上移，但新的上行周期尚未完全开启[22] 7. 化工板块投资逻辑 * 估值处于历史低位：万得化工指数与万得商品总指数的比值在一月份刚刚触底，其同比数据也创下新低，表明相对于其他商品类别被显著低估[28] * 定价锚切换：市场定价权可能正从黄金转移至能源化工板块，黄金与能源化工板块的比值已达到历史低位区域[28] * 产业周期驱动转变：化工行业正从供给驱动转向成本驱动（原油）[29] * 供给扩张接近尾声：化工项目投资到投产需3到7年，当前已进入“十四五”规划第四、五年，供给端扩张周期已接近尾声[29] * 例：2026年高顺顺丁橡胶新增投产计划为19万吨，低于2025年的20万吨[29] * 基本面出现积极拐点：尽管部分化工品产量和库存绝对值创新高，但同比增速已经放缓，拐点已经出现，这比绝对水平更重要[33][34] * 行情演变链条：权益市场（A股化工板块）自2025年9月启动领先；2025年12月底商品估值出现拐点；2026年初基本面同比数据改善；近期中东地缘事件成为行情催化剂[35] 8. 滞胀环境与黄金牛市分析 * 宏观环境类比：当前与上世纪70年代末（1978年前后） 存在显著相似性，都处于康波周期萧条期，旧技术红利耗尽，新技术（当时是信息技术，当前是AI）尚未大规模商业化驱动内生增长[38] * 滞胀伴生现象：必然伴生财政纪律松绑、地缘冲突加剧、贫富差距拉大与民粹主义抬头[39][40] * 美国经济“滞胀”特征：呈现K型分化，2025年第四季度美国2.2%的GDP增速中，有1.1个百分点由AI投资贡献，而传统行业疲软[42] * 通胀压力：若油价上涨50%（从2025年60美元中枢至当前约90美元），预计推动美国CPI同比上升0.6至1.1个百分点，核心PCE上升0.3至0.5个百分点[42] * 黄金牛市阶段判断：从非金贵金属（如白银）相对黄金飙升来看，黄金市场已进入牛市的后半段[43][49] * 传统分析框架变化：自2024年开始，美元及实际利率框架对金价的解释力减弱，“特朗普2.0”的不确定性成为主导市场的核心变量[44] * 2025年黄金约65%的涨幅中，仅有约15%与美元降息预期直接相关，其余主要由特朗普政策等事件驱动[44] * 央行购金的作用：是超长期的单边做多力量，解释了黄金价格中枢在每一轮牛熊周期中不断上移（如从上一轮1000-1500美元区间抬升至本轮的4000-5000美元），但不能用来预测短期价格回调点位[47] * 2026年金价预测框架： * 涨幅上限：预计低于2025年（65%），设定为40%（1981-2024年间历史最高涨幅）[53] * 对应价格：基于年初4,350美元的国际金价，上涨40%对应约6,050美元[53] * 回调幅度：若美元加息预期增强，参照2022年历史，回调幅度可能在10%至15% 之间[54] * 美伊冲突与通胀路径：冲突通过推高油价影响美国通胀预期[51] * 若未来四个月油价维持在80美元/桶左右，考虑到2025年低基数，美国CPI同比可能出现单月1%甚至2% 的增幅，或在四个月后达到4.5%至6.0% 的水平[52] * 高通胀可能迫使美联储陷入政策困境，参考2022年俄乌冲突后激进加息导致金价下跌的情景[52] 9. 原油市场基本面与地缘影响 * 事件前基本面（2026年初）：市场处于供应投放周期，普遍预期全年将面临200万至300万桶/日的供应过剩，布伦特油价60至70美元/桶被认为是合理估值区间[55] * 地缘事件影响：霍尔木兹海峡事实通行中断导致每日约1,500万桶原油和500万桶成品油（占全球日需求20%）运输中断[57] * 产量下滑：截至3月10日，中东油田官方减产数据已达到600-700万桶/日，远超年初预估的过剩量[57] * 市场评估层次：核心在于霍尔木兹海峡通行何时能恢复到正常水平，市场普遍认为没有任何一方能长期承担中断后果[58] * 产业链价格表现差异：越靠近现货和中东局势的品种弹性越大[59] * 运费：弹性最高，从2月28日至今上涨了约四倍[59] * 交易逻辑：运费市场没有库存，是对运力损失的即时定价；成品油裂解价差交易的是炼厂减产预期；原油单边价格和月差交易的是全产业链的再平衡[59] 10. 资产配置启示 * 历史借鉴：参考门格尔在1910年前后的策略，建议囤积黄金和投资政治中立、拥有资源、具备工业优势、航运地位优越、金融发达的经济体债券[9] * 当前应用：在中美冲突背景下，中国资产展现出了一定的相对优势，人民币资产整体表现值得看好[9] 三、 其他重要内容 1. 分析框架与方法 * 技术分析核心假设：市场行为反映一切信息；价格沿趋势运动；历史会重演[12] * 技术分析与基本面分析关系：并非对立，而是一体两面，在更高维度统一，都致力于寻找市场供需力量发生根本性逆转的临界点[19][21] * 商品分析框架：可通过构建相对比值（如品种价格/商品总指数）将价格走势分解为自身基本面和宏观流动性两个维度进行分析[30][31] * 波动率应用：是判断市场情绪和介入时机的重要指标，波动率极低时可能是介入机会，波动率过高时应避免介入[26] 2. 交易策略观点 * 面对重大信息：交易策略不应完全依赖对信息真伪的判断，而应关注价格本身对信息的反应，当价格形成明确趋势性突破时应顺势而为[27][28] * 区分主要矛盾与次要矛盾：当前化工板块主要矛盾是地缘政治驱动的原油上涨，各品种自身基本面是次要矛盾[33] * 跨品种策略示例：基于投产周期与天气影响，多配合成橡胶、空配天然橡胶的策略在2026年三季度前仍然有效，该策略此前已实现约3,000点的价差收益[31][32] * 地缘风险观测指标：原油的海运运费（如波罗的海原油运费指数）与油价高度正相关，涨幅比例约为1:1.4，运费趋势具有重要指示意义[32] 3. 市场细节与数据 * 美联储政策传导问题：自2024年9月累计降息175个基点，但美国企业债收益率仍维持在2022年高位附近，显示货币政策传导失灵[42] * 央行购金数据：2025年全球央行购金量为不足890吨，实际上低于2024年不足1,100吨的水平，表明不能简单将金价短期波动归因于此[45][46] * 原油市场结构变化：在2月28日实际供应中断前，地缘溢价约为8至10美元/桶，但原油近月价差结构（月差）在走弱，反映交易的是基本面扰动[56] * 事件后市场结构：恐慌性定价阶段，布伦特月差一度冲高至8美元，反映了近端高达1,000万至1,500万桶/日的供应缺口预期[57]