涉及的公司与行业 * 公司：阿里巴巴集团 (BABA US) [1][5] * 行业：互联网软件与服务 [5] 核心观点与论据 * 投资评级与目标价：维持“买入”评级，基于DCF模型的目标价从180美元下调至172美元，较当前股价119.72美元有43.7%的上涨空间 [1][6][56] * AI投资与变现路径： * 公司正从纯开源模式转向混合及闭源模式，以更好地捕捉激增的token消费收入 [2] * AI的MaaS（模型即服务）收入占比有望在五年内从不足10%提升至50% [2] * 尽管云业务短期利润率维持在较高个位数，但管理层预计长期利润率将达到20%，驱动因素包括：云服务提价、中国企业IT预算占收入比例从5-10%提升至15%以上、以及内部自研芯片（如PPU，占资本支出预算不足10%）带来的效率提升 [2] * 即时零售业务亏损收窄：对即时零售业务亏损收窄速度更具信心，部分得益于监管变化，因此将FY27的即时零售亏损预测从500亿元人民币下调至440亿元人民币 [1] * 资源重新配置：即时零售业务亏损的改善将释放资源，用于加大对AI模型训练和通义千问用户获取的运营支出投入 [1] * 财务预测调整： * 因加大对“其他”业务板块的投资，将FY26-28的盈利预测下调8~9% [1] * 预计FY27客户管理收入在可比口径下增长4-5%，但商户返利会计处理变更将在表面上大幅削弱其增长表现 [1] * 即将发布的季度业绩预览： * 预计2026年3月季度（4QFY26）收入同比增长3.7%至2450亿元人民币 [3] * 预计调整后EBITA同比下降83%至55亿元人民币，利润率2.2%（同比下降12个百分点） [3] * 分业务看：客户管理收入同比增长1.3%（可比口径约7%）；云收入同比增长加速至40%；国际商业收入同比增长6%；“其他”收入因线下零售业务剥离同比下降21% [3] * 股东回报：预计将继续通过常规股息回报股东，但回购节奏取决于股价表现 [2] 其他重要细节 * 用户与市场数据： * 2026年2月，通义千问App的月活跃用户数达到2.23亿，约为行业领先者豆包的70% [22][23] * 通义千问的30天用户留存率为39%，高于大多数同行 [27][28] * 2025年下半年，通义千问模型在中国企业市场的token用量市场份额达到32%，处于领先地位 [33][34] * 即时零售竞争格局：预计阿里巴巴的即时零售日订单量将逐步增长，且亏损将在未来几个季度收窄 [36][39][40] * 中国电商与消费趋势： * 88VIP会员数量持续增长，截至2025年12月达5900万，占淘宝App月活用户比例升至6% [42][43] * 2026年1-2月，国家统计局线上实物商品增长改善，服装、化妆品等 discretionary spending 增长恢复 [44][46][48] * 财务数据与估值： * 市场市值约2858.21亿美元，自由流通股比例92% [7][16] * FY26-28的汇丰预测EPS分别为29.09、43.13、65.33元人民币，较此前预测下调8.9%、9.2%、8.5% [8] * FY26-28的预期收入分别为10256.03亿、11538.90亿、12959.59亿元人民币 [12][20] * 云业务收入预计在FY26-28分别增长34%、41%、34% [20] * 风险提示：下行风险包括市场份额加速流失、利润率压力和竞争加剧、监管风险、新零售业务整合成本超预期、经济放缓、全球扩张慢于预期以及地缘政治风险 [56]