TSMC及先进封装行业研究报告关键要点 涉及的公司与行业 * 公司：台积电，股票代码2330.TW，评级为“增持”，目标价NT$2400.0 [1] * 行业：半导体制造与先进封装，特别是用于AI加速器、GPU和CPU的2.5D/3D封装技术（如CoWoS、SoIC、CoPoS） [3][5][8] * 相关公司：NVIDIA、AMD、Broadcom、Google、Amazon、Microsoft、Meta、Apple等主要AI芯片设计公司和云服务提供商，以及ASE、Amkor等OSAT厂商 [3][5][6][7][10][11][13] 核心观点与论据 1. 台积电产能预测上调，结构增长动力强劲 * 公司预计台积电CoWoS产能将在2026年底/2027年底/2028年底分别达到115K/155K/175K wfpm [3] * 非台积电的CoWoS产能预计将在2027年底/2028年底缓慢爬升至~25K/35K wfpm [3] * SoIC产能预期大幅上调，预计在2027年底/2028年底达到35K/65K wfpm，以反映2nm级AI ASIC和硅光子/CPO采用带来的需求增长 [3] * 投资观点：预计台积电结构性增长动力将保持强劲，先进制程供应紧张，AI计算需求进一步将N3/N2产能紧张状态延长至2027年 [32] * 公司预计2026/2027财年美元营收增长约35%/30%，由N3强劲增长和先进封装持续走强驱动 [32] 2. 主要客户CoWoS需求与预测调整 * NVIDIA：将2026年CoWoS预测下调4%（现为每年675K片晶圆），反映Blackwell出货量增加（5.8M单位，此前为4.3M）和Rubin爬坡放缓（2.2M单位，此前为2.8M），主要因HBM4供应问题 [3] * 2026年整体GPU出货量预计仍将同比增长34%，达到8.3M单位 [3] * 2027年CoWoS预测上调3%，所有Rubin Ultra GPU预计采用每中介层2颗芯片的配置 [3] * Broadcom：将2026/2027年CoWoS预测大幅上调至250K/400K，主要因TPU单位出货量上升 [5] * 预计TPU出货量在2026/2027年将达到4.3M/6.9M单位 [5] * AMD：将2026年CoWoS预测小幅下调（77K vs. 此前90K），2027年预测不变，因MI450存在延迟（包括2nm顶芯片重新流片和HBM4表征挑战） [5] * Trainium 3 (AWS/Alchip)：将2026年CoWoS预测下调13%，但将2027年预测上调19%，因需求更高但2026年第二季度量产爬坡略有推迟 [5] * 预计生命周期总出货量将达到4.4M单位 [5] * MediaTek：2026/2027年CoWoS预测为18K/60K片晶圆，对应0.4M/1.5M TPU v8x单位 [5] 3. 先进封装技术路线图与演进 * CoPoS：台积电和ASE正在推进CoPoS的工程工作，试产线可能在2026年上半年就绪 [8] * 预计在2028年被采用（最早可能是NVIDIA Feynman的某些版本），并最终取代用于大型AI加速器封装的CoWoS [8] * CoWoP：由NVIDIA主导的简化CoWoS封装结构的方案正在并行推进 [8] * 关键优势包括更优雅的封装设计、更高的信号完整性、更好的热性能以及更低的测试时间 [8] * 可能在2026年底/2027年上半年使用CoWoP对Rubin/Rubin Ultra 2-die解决方案进行小批量试产 [8] * SoIC：预计多个AI加速器（TPU v9、Trainium 4、未来几代Meta MTIA和Open AI ASIC，以及某些版本的NVDA GPU）可能从2028年开始使用SoIC封装 [3] * 未来产品技术选择： * NVIDIA Feynman (2028E) 高端版本可能使用台积电的A16制程节点并利用3D SoIC封装技术，基础版本可能使用N2P制程节点和2.5D封装 [3][4] * Google的TPUv9设计团队似乎在研究两个竞争设计：Broadcom的Pumafish（基于3D SoIC和台积电CoWoS-L）和MediaTek的Humufish（使用台积电3D SoIC，但2.5D封装转向Intel EMIB-T） [5] 4. 外包趋势与OSAT厂商机会 * 鉴于台积电CoWoS产能已相当饱和，且指示性客户需求仍比供应高15-20%，预计OSAT厂商在多个CPU/加速器项目上的参与度将提高 [5] * ASE：预计将在2026年下半年开始支持AMD Venice和NVDA Vera CPU项目，如果认证成功，可能在2027年进入Trn3和TPU项目 [6] * Amkor：预计早期合作将从NVDA GB10、Windows ARM CPU、Vera CPU和Broadcom Tomahawk 6交换芯片开始 [6] * Intel EMIB：预计MediaTek的TPUv9 (Humufish)项目可能是第一个AI ASIC量产项目，如果与大封装尺寸和众多硅桥集成相关的技术挑战得到解决，量产更可能在2028年 [6] 5. 整体CoWoS需求与市场动态 * 整体CoWoS消耗量预计将从2025年的652K片晶圆/年，增长至2026年的1,165K和2027年的1,850K片晶圆/年 [10] * 同比增长率预计在2026年为79%，2027年为59% [10] * 台积电在总CoWoS消耗量中的份额预计将从2025年的97%（632K/652K）下降至2027年的88%（1,630K/1,850K），表明外包比例上升 [10] 6. 其他重要产品与市场动态 * Apple WMCM：预计所有高端iPhone 18型号将在2026年下半年使用WMCM，预计2026/2027年消耗368K/691K片晶圆，对应74M/138M部iPhone [11] * 其他ASIC：2026年未看到其他AI ASIC项目有显著爬坡，MTIA量测预测仍然相当疲软，MAIA 200的初期接受度好于预期，预计2027年将强劲爬坡 [5] * 风险：关键下行风险包括：关于AI资本支出增长周期持续时间的争论，以及2026年下半年疲软的PC/智能手机需求可能带来的任何负面影响 [34] 其他重要但可能被忽略的内容 * Vera CPU：预计也将消耗大量CoWoS和2.5D封装产能，大部分产量可能在2027年转向ASE [5] * AMD Venice CPU：可能在2026年下半年和2027年消耗大量CoWoS和2.5D封装产能，这可能是2027年AMD CoWoS消耗量的一个增长来源 [5] * Co-package Optics：在台积电的COUPE平台下，也将是SoIC需求的增量驱动因素，因为台积电将使用SoIC进行EIC-PIC集成 [3] * 产能瓶颈：2027年CoWoS预测可能保守，若NVIDIA能够确保足够数量的其他瓶颈组件（N3P晶圆、HBM4），未来几个季度预测可能上调 [3]