赛力斯（H/A）研究报告要点总结 一、 涉及的公司与行业 * 公司：赛力斯集团 (Seres Group)，股票代码：H股 9927 HK / A股 601127 SS[2][8][11] * 行业：汽车/汽车制造商 (Autos/Car Manufacturers)[11] 二、 核心观点与论据 1. 投资评级与目标价 * 对赛力斯H股和A股均给予“买入”评级[4][8] * H股目标价108港元，基于DCF估值和市盈率估值的平均值[4][17][20] * DCF估值：假设永续增长率为2%，加权平均资本成本为14.9%，得到公允价值115港元[17][20] * 市盈率估值：基于过去一年平均24倍市盈率，应用于2026年预期每股收益，得到估值101港元[18][21] * A股目标价122元人民币，基于对H股估值应用25%的A/H股溢价得出[4][19][23] 2. 近期业绩表现 (4Q25) * 营收545.19亿元，同比增长41.4%，环比增长13.3%[2][14] * 毛利率28.7%，同比持平，环比下降1.2个百分点，低于预期的30.3%[2][14] * 运营费用占销售额比率26.7%，同比上升3.9个百分点，环比上升2.4个百分点[2] * 原因：研发和行政费用增加，因招聘更多人才（截至2025年底，研发人员同比增长45%，高级管理人员同比增长24%）以及为海外市场进行的车辆研发[2] * 净利润6.44亿元，同比下降66.2%，环比下降72.8%，低于预期78%[2][13] * 单季度AITO品牌单车净利润为4000元，而第三季度为19000元[2] * 计提13亿元资产减值损失，主要与蓝电品牌相关[2] * 宣布期末每股股息0.8元，2025年全年股息支付率达32%[2] 3. 业务动态与展望 * AITO品牌：是公司核心增长动力，2025年贡献了92%的营收[11][12] * 优势：强大的品牌资产（以ADAS、智能功能、安全、舒适和空间闻名）、稳健的产品矩阵（M9, M8, M7, M5）、领先的ADAS解决方案[12] * 新车型M6：于3月23日开启预售，价格26.98-30.98万元，24小时内获得超过6万辆可退订单，纯电版本和年轻一代订单表现突出[3] * 海外扩张：计划于2026年开始，重点在中东和中亚地区，长期目标是海外销量贡献占总销量的约30%[3] * 蓝电品牌：计划剥离蓝电品牌，并与重庆市政府合作成立新公司，以扩展SUV以外的产品组合[2][3] * 研发投入：预计2026年研发支出将维持在100亿元以上水平（2025年为125亿元），其中70%用于车辆，30%用于机器人等创新业务[4] * 盈利指引：预计2026年第一季度毛利率将受到原材料成本上涨的负面影响[4] 4. 财务预测调整 * 基于2025年第四季度业绩，将2026/2027年预期每股收益分别下调24%/19%[4][15] * 调整后2026年预期每股收益为3.78元，同比增长10.6%；2027年预期每股收益为5.25元，同比增长38.7%[5][15] * 预计2026年净利润同比增长10.6%[16] * 预计2026年营收1878.15亿元，同比增长13.8%；2027年营收2069.33亿元，同比增长10.2%[10][15] * 预计2026年毛利率27.0%，2027年毛利率27.0%[10][15] 三、 其他重要信息 1. 风险提示 * 下行风险包括：宏观因素对增长产生负面影响、新车型失败、来自高端电动汽车领域的竞争[22][26] 2. 估值与财务指标 (基于预测数据) * 2026年预期净资产收益率为15.3%[9] * 2025年底净负债权益比为-196.6%[9] * 2026年预期市盈率 (H股) 为18.86倍，2027年为13.60倍[5] * 2026年预期股息收益率为1.86%[5] 3. 销量数据 (4Q25) * AITO品牌各车型销量：M9为2.5万辆，M8为4.8万辆，M7为7.4万辆，M5为0.6万辆[2]