行业与公司研究纪要总结 涉及的行业与公司 * 行业：棉花种植、纺织服装产业链 * 公司/市场：郑州商品交易所棉花期货（郑棉）、美国洲际交易所棉花期货（美棉）、中国棉花市场、美国棉花市场 * 相关主体：新疆棉农及兵团、国家棉花储备（国储）、中国及海外纱厂与布厂 核心观点与论据 一、 中国棉花市场（郑棉）核心观点 * 中长期看涨逻辑确定：2026/27年度中国棉花供需格局将确定性改善，产量因政策性调减预计下降7%-11%，而消费在新疆纱锭产能扩张支撑下维持高位，库销比预计将下滑至近五年最低水平[1][3][4] * 短期存在超涨风险，不建议追高：价格已冲高至15,900元/吨附近，但社会库存处于581万吨的十年高位，且进入季节性需求淡季，下游新订单边际放缓，市场存在较强的国储抛售预期[1][3][7][8][9] * 价格估值区间：棉花价格低于14,000元/吨为低估值区间，14,000至16,000元/吨为正常区间，16,000至18,000元/吨为高估值区间，18,000元/吨以上为极高估值[2] 二、 美国棉花市场（美棉）核心观点 * 中长期具备补涨潜力，看涨逻辑成立：经历近四年熊市后估值极低，2026/27年度供需格局改善，德州遭遇十年级干旱或致减产9%，叠加海外服装去库周期结束及基金空头平仓，中长期驱动力强劲[1][10][11][12] * 短期可能阶段性冲顶，存在回落风险：随着价格上涨，部分海外主产国种植意向增加，海外纱厂采购积极性下降，且05合约临近交割，现货市场销售不畅[10][11][12] 三、 供需基本面分析 * 全球格局（2025/26年度）：全球棉花供需格局偏向过剩，产量增速为2%，消费下降0.3%，产销差为60万吨[3] * 中国供需格局： * 2025/26年度：呈现供需两旺，产量创770万吨历史新高（增速12%），消费量接近900万吨（增速3%）[3] * 2026/27年度（预期）：供需格局确定性改善。中国棉花信息网预测产量减幅7%，需求减幅1%；美国农业部（USDA）预测产量减少11%，需求减少1.7%[4] * 美国供需格局：近三年供需格局为最高水平，失去中国市场后压力巨大。USDA预估2026/27年度产量从303万吨降至297万吨，产业结合干旱的悲观预估可能降至276万吨[3][11] * 其他主产国：巴西产量确定性下滑，从上一年度422万吨降至本年度380万吨[11] 四、 供给侧关键驱动：新疆政策调减 * 根本性转变：新疆棉花补贴政策进入三年一次的调整年，计划3年内将种植面积从4,300万亩降至3,600万亩，减幅超过10%[1][4] * 市场预期：官方给出的2026年种植面积下调指引是2%，但市场各调研机构的普遍预期减幅在5%至10%之间，实际调研样本显示调减幅度约4%-5%[4][19] * 政策执行方式：对兵团和国企（约占新疆产量40%）下达强制性减产指标；对自有土地棉农约束力较弱；在缺水地区采取直接封井措施[16] * 补贴政策传闻：目标价格补贴18,600元/吨的政策可能保持不变或仅小幅下调；市场流传极端版本称可能降至16,500元/吨[15] 五、 消费端核心驱动 * 终端需求强劲：2025/26年度上半年（2025年9月至2026年3月）中国累计棉花消费量达452万吨，为近十年来同期最高水平；2026年一二月份服装内销数据为2021年以来同期最好[1][5] * 产业链补库潜力大：产业链棉花相关库存总量仅恢复至历史同期均值水平，投机性补库行为远未结束，未来仍有较大空间和动力[1][5] * 出口预期好转：随着美国和欧洲PMI指数站上50荣枯线，欧美服装消费周期有望回暖，将带动中国纺织服装出口环比好转[5] * 结构性增长因素：新疆纱锭产能在国家政策支持下快速扩张。2025年全国新增400万纱锭，带来约40万吨/年的棉花刚性消费增量（约占900万吨总消费量的4%）；2026年确定另有500万锭新增产能落地[6] 六、 库存与储备情况 * 社会库存高位：截至2026年3月底，全国棉花社会库存为581万吨，是自2016年以来近十年同期的最高水平[7][17] * 国储库存与抛售预期：国家储备棉库存动态保持在300万吨左右。2026年进行抛储的概率非常大，是确定性事件，触发条件可能与价格（如单边涨破16,500元/吨）或内外价差过大相关[9][16][17] 七、 内外价差与产业逻辑 * 当前水平：内外价差（ICE 05合约对郑棉 09合约）稳定在3,900-4,000元/吨[13] * 中枢抬升：受新疆纺纱成本优势（评估竞争力优势至少在1,000元/吨）驱动，内外价差均衡中枢已由过去的3,000元/吨上移至4,000元/吨左右[1][13] * 评估：当前4,000元/吨的价差水平在新的产业格局下仅处于均值水平，既不适合做扩也不适合做缩[13][14] 八、 成本与种植 * 新疆种植成本：大约在每吨16,000元左右（折合每公斤7.1至7.2元），成本上升主要驱动因素是地租[15] * 种植进度与天气：截至2026年4月中旬，新疆棉花种植进度已超过60%；国内产区天气状况非常好，近五年未因天气导致减产[4][18] 九、 其他重要风险与因素 * 基差修复路径：短期内基差修复可能首先通过期货盘面价格的下跌来实现，随后期现货再共同上涨[18] * 印度与巴基斯坦影响：印度受化肥短缺及厄尔尼诺可能导致干旱的双重压力，可能影响其棉花单产，但具体减产幅度难测；巴基斯坦因播种早，受化肥短缺影响不大[19] * 美棉上涨的其他驱动：市场交易对美伊争端可能引发化肥短缺的担忧；美国基金空头平仓助推上涨，基金净持仓已从-22%的历史低点转为+18%[10][11][12]