行业与公司 * 涉及的行业为工程机械行业 * 涉及的公司包括A股上市公司：恒立液压、三一重工、徐工机械、中联重科、山推股份、柳工、杭叉集团、安徽合力、中力股份、浙江鼎力 * 涉及的国际对标公司为卡特彼勒和小松 核心观点与论据 市值与估值空间 * 中国工程机械龙头市值被显著低估，卡特彼勒市值约4000亿美元（约2.5-3万亿人民币），而A股三一重工、中联重科、徐工机械三家公司市值总和不足4000亿人民币[1][2] * 中国龙头企业具备从人民币千亿向美元千亿市值跨越的空间[1] * 板块估值具备30%-50% 的修复潜力[1][8] 2026年第一季度经营状况 * 2026年第一季度表观业绩受人民币升值导致的汇兑损失扰动，市场担忧导致板块回调[3] * 剔除汇兑等非经营性因素后，企业实际经营利润增长强劲： * 恒立液压：收入增长近30%，表观净利润增长6%；剔除汇兑影响后，经调整净利润同比增长**>80%[1][4] * 徐工机械：收入增长9%，表观净利润增长约1%；剔除约4.8亿元的汇兑损失及索赔费用和增加的股权激励费用后，经营性利润同比增长接近70%[1][4] * 中联重科：收入同比增长7%，表观归母净利润同比下滑37%；剔除汇兑损益及土地处置等影响后，归母净利润实际同比增长>50%，扣非净利润同比增长>30%[1][4] * 随着一季报披露，汇率影响的利空因素已基本出尽[4][8] 出口市场表现与驱动力 * 出口已成为主机厂利润的核心来源，2025年三一重工、中联重科、山推股份、柳工的出口毛利占比分别达71%、64%、78%、63%[1][5] * 2026年1-3月，中国工程机械累计出口额达1124亿元**，同比增长21%[1][5] * “一带一路” 区域是核心市场，2025年贡献出口额的66%（约三分之二），同比增长20%，该区域正处于重工业化和城市化进程，需求兼具周期向上与成长性[1][2][5] * 矿山机械受全球矿业资本开支上行驱动，2026年第一季度出口额同比大增52%[1][6] * 中国品牌全球市占率持续提升，2024年徐工、三一、中联合计全球市占率为12%，相较于卡特彼勒（约16%）和小松（约11%）仍有提升空间[1][6] 国内市场表现与驱动力 * 国内市场进入8-10年更新周期上行阶段[1] * 挖掘机市场复苏主要由更新周期驱动（2015年为上轮周期底部，2026年是更新需求第三年），由农林市政用小微挖、水利项目用大挖及国产大挖与超大挖市占率提升共同拉动[6] * 非挖掘机品类（如工程起重机和混凝土机械）自2025年起已开启复苏，主要受益于风电需求增长、电动混凝土搅拌车对燃油车的替代，以及其自身同样进入了始于2016年行业低谷的8-10年更新周期[1][6] 投资逻辑与推荐排序 * 增长核心驱动力在于海外市场拓展，特别是“一带一路”沿线国家，海外业务占比提升使企业经营逐渐摆脱对中国单一经济周期的依赖[2] * 重点推荐投资标的排序为：恒立液压（含机器人业务增量） > 三一重工 > 徐工机械 > 中联重科 > 山推股份[1][7] * 将恒立液压排在首位，不仅因其工程机械核心地位，还因其拓展了人形机器人等高增长潜力新业务[1][7] * 柳工、杭叉集团、安徽合力、中力股份、浙江鼎力等也值得关注[7] 其他重要内容 * 报告日期为2026年4月，分析基于2026年第一季度数据及2025年数据[1] * 报告认为行业呈现海内外市场共振向上的良好态势[5]