行业与公司研究纪要总结 一、 行业概况：全球锂市场供需与价格展望 * 行业：全球锂市场（EV金属，核心为锂） * 核心观点：未来锂周期的方向主要由需求强度决定，而非供应弹性[1] * 关键论据： * 供应端：2026E-2027E期间预计新增供应100万吨LCE，相当于同期需求的近50%[2]。其中超过60%的供应将在2026年下半年释放[2]。津巴布韦供应潜在中断可能导致2027年供应减少5%[2] * 需求端：2026年前三个月（3M26）全球锂需求同比增长25%，主要由强劲的电动汽车（主要为中国出口）和储能系统出货驱动[2] * 供需平衡：基于高频数据更新的供需模型显示，全球锂市场在2026年上半年将保持紧平衡，随后在2026年下半年和2027年出现20-22%的过剩[2] * 价格预测：基准碳酸锂价格预计在2026年上半年达到峰值，为164，000元人民币/吨（21，000美元/吨），随后在2026年下半年至2028年期间回落至10，100-16，000美元/吨-LCE[1] * 维持市场紧平衡的条件：需要储能系统（到2027年达1.2-1.4TWh）和电动汽车（较2025年增长30%，或假设中国电动汽车市场萎缩10%的情况下，中国以外市场销量翻倍）均保持强劲增长势头，这均高于高盛当前的基本假设[3] 二、 公司覆盖与盈利调整 * 覆盖公司：覆盖8家中国锂及其他电动汽车金属公司，包括赣锋锂业（H/A）、天齐锂业（H/A）、雅化集团、永兴材料、华友钴业、格林美等[11] * 盈利调整： * 因根据市价上调锂、镍、钴价格预测，将锂及其他电动汽车金属公司2026年盈利预测上调17-180%[12] * 根据近期业绩，因更高的销量和锂化学品实现售价，将雅化集团2027年盈利预测上调132%[12] * 因更高的镍、钴、钨价格（部分被MHP成本上升抵消），将格林美2027年盈利预测上调22%[12] * 因MHP和刚果（金）铜成本上升超过镍钴价格上涨，将华友钴业2027年盈利预测下调12%[12] * 因宜春锂矿开采许可变更导致华山矿扩产延迟，锂化学品产量下降，将永兴材料2027年盈利预测下调28%[12] * 投资观点：鉴于当前股价已反映17，800-31，300美元/吨-LCE的锂价预期（较现货价-17%至+38%），且远高于对2026年下半年至2027年的价格预测，对多数锂股保持谨慎[13]。维持对赣锋锂业（H/A）和天齐锂业（H/A）的“卖出”评级，12个月目标价隐含17-44%的下行空间[13] 三、 重点公司分析摘要 1. 赣锋锂业 (1772.HK / 002460.SZ) * 2025年业绩：经常性盈利超预期，主要因锂化学品利润更高（销量和实现售价更高，单位成本更低）[18] * 2026年指引：锂化学品产量目标230kt-LCE，同比增长26%[19]。电动汽车/储能电池出货量目标增长10GWh至近40GWh[19] * 项目进展： * Mt Marion浮选厂预计2027年底建成，SC6锂辉石年产能将达60万吨[22] * Cauchari-Olaroz盐湖2026年目标产量35-40kt LCE碳酸锂[22] * Goulamina锂矿预计2026年达产，锂辉石产量目标506kt[22] * 估值与评级：当前股价隐含锂价19，800-22，300美元/吨-LCE，较现货价低1-12%，但远高于对2026年下半年至2028年10，100-16，000美元/吨-LCE的价格预测[23]。维持“卖出”评级，12个月目标价分别为60.0港元/53.0元人民币，隐含29%/39%下行空间[23] 2. 天齐锂业 (9696.HK / 002466.SZ) * 2025年业绩：经常性盈利超预期，主要因税费和少数股东权益低于预期[32] * 2026年指引：一体化供应预计在2026-2027年增加8-14kt-LCE[33] * 项目进展： * Greenbushes的CGP3已于2025年建成，2026年1月首次出矿，将名义锂辉石产能从162万吨/年提升至214万吨/年[36]。CGP4建设非近期重点[36] * 中国雅江措拉锂矿开发慢于预期，投产时间推迟至2029年[34] * 张家港30kt氢氧化锂项目已建成并正在爬坡[36] * 估值与评级：当前股价隐含锂价23，600-31，300美元/吨-LCE，较现货价高5-38%[38]。维持“卖出”评级，12个月目标价分别为48.0港元/42.0元人民币，隐含24%/44%下行空间[38] 3. 雅化集团 (002497.SZ) * 2025年业绩：经常性盈利超预期，主要因锂化学品利润更高（销量更高，单位成本更低）[46] * 2026年指引：目标锂化学品销量增至100kt-LCE以上，同比增长至少46%[47]。已获得津巴布韦政府6个月锂辉石出口配额[47] * 项目进展：Kamativi锂矿2026年发货目标超过300kt[47]。计划在津巴布韦建设年产60kt的硫酸锂工厂，预计2027年中投产[47] * 估值与评级：当前股价隐含锂价25，700美元/吨-LCE，较现货价高14%[50]。维持“卖出”评级，12个月目标价21.5元人民币，隐含29%下行空间[50] 4. 永兴材料 (002756.SZ) * 2025年业绩：经常性盈利低于预期，主要因黑色金属利润更低（实现售价更低）[57] * 2026年指引：碳酸锂产量预计持平[58]。华山矿扩产至900万吨/年可能因采矿许可变更从2026年下半年推迟至2027年下半年[58] * 估值与评级：当前股价隐含锂价18，700美元/吨-LCE，较现货价低17%，但远高于对2026年下半年至2028年10，100-16，000美元/吨-LCE的价格预测[60]。维持“卖出”评级，12个月目标价52.0元人民币，隐含38%下行空间[60] 5. 华友钴业 (603799.SS) * 2025年业绩：经常性盈利超预期，钴产品和锂的利润超预期抵消了镍产品利润下降和销售管理费用上升[68] * 2026年指引：碳酸锂产量目标增长65%至90kt LCE，2027年进一步增至120kt LCE[70] * 风险与挑战：印尼政府修订镍矿定价机制及全球硫磺紧张导致MHP生产成本上升（估计成本增加达4，000美元/吨）[70]。预计未来几个季度盈利存在下行风险，因当前镍价上涨不足以传导MHP成本压力[71] * 估值与评级：当前股价隐含锂价19，600美元/吨-LCE，较现货价低13%，但远高于对2026年下半年至2028年10，100-16，000美元/吨-LCE的价格预测[73]。维持“卖出”评级，12个月目标价51.0元人民币，隐含25%下行空间[73] 6. 格林美 (002340.SZ) * 2025年业绩：经常性盈利超预期，镍和钨产品利润超预期抵消了三元前驱体和钴产品利润疲软[82] * 2026年指引：主要产品出货量目标包括：海外MHP项目镍/钴出货140kt/12kt，高镍三元前驱体120kt，钴产品45.0kt，正极材料35.0kt，动力电池回收80.0kt，钨回收超10.0kt[83][84] * 风险与挑战：面临与华友钴业类似的MHP生产成本通胀问题[85]。未来几个季度盈利存在下行风险，但可能部分被钴粉、钨产品等小金属回收业务更高利润所抵消[85] * 估值与评级：维持“中性”评级，12个月目标价8.0元人民币[86]