涉及公司/行业 * 贝壳（中国居住服务平台）及中国房地产行业（特别是存量房/二手房市场）[1] 核心观点与论据 1 市场趋势与投资逻辑 * 2026年存量房市场呈现量价企稳与韧性，核心驱动力在于新房与二手房产品供给错位，开发商主推大户型、高总价改善型产品，而需求端购买力偏弱，导致购房需求向价格已充分调整、更具吸引力的低总价二手房转移[3] * 核心一线城市（如北京、上海）资产价格已调整到位，且公积金政策优化（如提取灵活度提升、贷款利率2.6%较商业贷低40基点、额度提升）增强了需求端购买力[3] * 核心一二线城市（尤其是一线）的存量房市场韧性与持续性预计优于三四线城市，因其与长期人口及产业基本面紧密关联[3] * 海外地缘冲突带来的输入性通胀风险，可能凸显处于周期低点的房地产作为抗通胀实物资产的性价比[3] * 贝壳的投资价值与存量房市场的企稳复苏强相关，其股价具有强周期性特征，估值修复依赖于存量房市场上行周期拐点[3] 2 公司战略转型 * 2026年战略重心发生重大转变，从追求规模扩张转向提升人均效率（人效）[4] * 战略转型具体举措包括：组织扁平化、改革考核机制、利用AI技术提效控费，旨在将业务重心从交易撮合拓展至覆盖全生命周期的居住服务[4] * 战略目标是通过技术手段将重复性工作由重转轻，在现有业务规模基础上降低成本、增厚利润，终结过去增收但利润增长不佳的局面[4] * 投资逻辑随之从扩张叙事转变为向股东贡献更多利润、提升ROE，最终目标是向海外头部中介的轻资产、高人效运营模式对标[4] * 若转型成功，公司估值体系有望从当前主要使用的PE估值法，转向采用更具成长性评估维度的PS估值法，与海外轻资产平台型公司对标，可能迎来利润与估值双重增长的“戴维斯双击”[4] 3 2026年第一季度业绩印证 * 业务韧性：存量房业务GTV同比下降7.9%，显著优于新房业务GTV同比37.2%的降幅，凸显存量房业务韧性[2][5][6] * 人效提升：在活跃经纪人数量同比精简7.6%的背景下，全国链家人均买卖单量同比提升26%，人均佣金收入提升20%，非北上广深城市市占率仍在快速提升[6] * 财务改善：营业成本同比下降22.6%，运营费用同比下降22.3%（其中销售和市场费用降幅高达39%），推动毛利率从2025年的约20%提升至24.1%，经调整经营利润率从2025年的3%左右跃升至8.8%，创过去七个季度新高[6] * 价格信号：一线城市二手房价格出现止跌修复迹象，例如北京4月累计价格涨幅超过4%，上海接近6%[2][6] 4 非房业务表现 * 家装家居业务：收入同比下降20.6%（受净额法收入确认方式影响），但贡献利润率逆势提升至36%，显示供应链集采降本增效成果显著[7][8] * 房屋租赁服务（省心租）：收入同比微降1.5%，但贡献利润率从2025年同期的6.7%大幅增长至14.8%，实现近乎翻倍增长[8] * 驱动因素：1) 高毛利的省心租新模式收入占比显著提升；2) 在管房源规模持续扩大，同比增长50%，已接近75万套；3) AI技术应用和运营模式优化有效降低了人工成本和租后成本[8] * 非房地产业务盈利贡献占比显著提升，体现了公司向全生命周期服务盈利模式的进化[7] 5 未来展望 * 对2026年第二季度业绩展望积极，预计可能超出市场预期[2][9] * 传统上5-8月是房地产市场淡季，但预计2026年存量房市场将呈现“淡季不淡”的特征，加之2025年同期（4、5月后）市场迅速转冷形成的低基数，若市场保持韧性，Q2业绩将持续超越预期[9] * 公司管理层定调，认为房地产市场已出现积极的边际变化[9]