行业与公司概览 * 本纪要为高盛全球利率策略团队发布的全球利率交易研究报告，涉及全球主要发达经济体（G10）的利率市场，核心关注美国、加拿大、欧洲（欧元区及英国）、日本、澳大利亚和新西兰的国债收益率、央行政策预期、市场波动率及利差交易[1][2][15] * 报告作者团队包括George Cole、William Marshall、Simon Freycenet、Isabella Rosenberg、Friedrich Schaper和Loic Mathys[3][4][91] 核心观点与论据 1. 美国利率前景与交易策略 * 通胀缓解与政策对冲：油价下跌缓解了通胀上行风险，使美国名义利率作为风险资产对冲工具的地位得到恢复，通胀与增长风险趋于同向变动而非相互冲突[1][2] * 前端利率定价：美联储定价已从鹰派极端水平有所缓和，前端偏度已转向接收方[2][6] 鉴于美联储6月FOMC信号并未暗示加息的紧迫性，除非数据异常强劲，否则7月加息定价应会衰减[2] * 曲线策略：在数据走强可能使加息风险前置的情况下，做多稍远离最前端的远期利率（例如1y1y或2y1y）具有更有利的非对称性[1][2] 在基线经济预测下，市场对2026年底（Z6）的定价概率应会向“按兵不动”集中[2] * 波动率与曲线形态：尽管已从高位回落，但隐含波动率已稳定在冲突前更高的水平，短期尾部出现风险溢价[8] 然而，当前前端曲线的陡峭程度可能导致隐含波动率表现弱于宏观基本面，表明波动率有进一步缓和的余地[8] 从宏观不确定性向政策不确定性的持续转变，应会维持更平坦的尾部曲线[8] * 资金与供需动态：国债融资条件总体宽松，货币基金AUM持续增长，而杠杆投资者的融资需求因国债期货基差机会收窄而下降[8] 市场有足够的缓冲来吸收现金需求上升，而不对融资成本造成显著上行压力[8] 2. 加拿大利率前景 * 加息溢价压缩空间：油价下跌已将加拿大央行今年的加息溢价压缩至约12个基点[16] 鉴于能源价格向其他通胀类别的溢出风险有限，且经济活动疲软，预计年底前剩余的加息溢价将衰减[16] * 下行风险：能源价格下跌可能使焦点转向潜在的鸽派风险[16] 美墨加协定相关的不确定性持续存在，这可能重新带来进一步宽松的压力，前端收益率可能向冲突前水平下降[16] 3. 欧洲利率前景 * 区间震荡：能源价格缓解应会降低欧洲利率波动率而非收益率水平[15][17] 由于欧洲央行路径和利率波动率相比美国更受能源不确定性驱动，预计欧洲利率波动率表现将弱于美国[17] * 政策预期：市场对9月欧洲央行的定价介于0-1次加息之间[1] 高盛经济学家预计9月将再次加息，但鉴于欧洲央行的鹰派倾向，若加息与通胀进一步缓解同时发生，5年期利率可能在曲线上表现突出[17] * 监管影响：即将实施的Solvency II审查（2027年1月31日前）可能通过调整无风险利率方法论、波动调整机制和相关性参数，对主权信用产生净积极影响，支持保险公司对长期政府债券的需求[18] * 流动性风险：需关注股票市场融资压力向欧洲固定收益市场（如德国国债利差）的潜在溢出效应，尤其是在欧洲央行QT持续消耗欧元区过剩流动性的背景下[18] 4. 英国利率前景 * 涨势放缓：油价下跌继续利好英国利率，降低了通胀风险[19] 市场对英国央行在2026年按兵不动的信心将增强，但鉴于市场已大幅上涨，前端剩余加息溢价的侵蚀速度可能放缓[19] * 期限溢价压缩：近期10年期金边债券收益率的下降主要归因于期限溢价的压缩[19] 随着焦点转向秋季预算，市场可能保留一定溢价[19] * 曲线策略：与美国和欧元区不同，更倾向于做陡英国收益率曲线，预期1y1y部分将表现突出，因前端实际利率最终将正常化下行[19] 5. 日本利率前景 * 持续承压：日本国债久期表现持续落后于全球同行，反映了未解决的国内风险，尽管估值便宜，但仍可能对曲线中段构成压力[1][5] 6. 澳大利亚与新西兰利率前景 * 平衡的风险：市场对澳大利亚央行的定价已缓和，预计年底前加息概率低于50%[20] 高盛经济学家仍倾向于今年再加息一次，但这取决于非能源类通胀数据是否足够坚挺[20] * 远期降息定价：无论澳大利亚央行是否再次加息，随着增长放缓和通胀疲软的证据积累，市场有空间在1-2年远期定价更大的降息风险[20] 建议做多2y1y OIS并做空8月RBA会议（入场：-18bp，目标：-35bp，止损：-10bp）[24] 7. 利差与信用 * 互换利差：在宏观不确定性下降和需求前景良好的支持下，互换利差短期内可能继续较更广泛的美国国债供应背景走阔[16] 短期互换利差从套息角度看仍有价值，估值基本公允，更偏好3年期互换利差[16] * 主权信用：利率波动率和增长风险下降，叠加Solvency II审查的潜在利好，为长期主权信用创造了有利的背景[1][18] 其他重要内容 1. 市场数据与预测 * G10国债收益率预测：提供了截至2027年第四季度的G10国家10年期国债收益率详细预测，例如当前（Spot）美国10年期收益率为4.37%，德国为2.85%，英国为4.69%，日本为2.63%[26] * G4收益率曲线预测：展示了美元、德国欧元、日元和英镑的当前、高盛预测（2026年底）及市场远期曲线形态[29] * 央行政策预期对比：通过仪表板展示了市场与高盛对主要央行未来加息/降息路径的预期差异[30][33] * 期限溢价分解：估算了G10国家10年期收益率的期限溢价和预期成分，并展示了其过去一年的范围[83] 2. 头寸、资金流与供应 * 头寸指标：多个指标（如OPI、DRI、FPI）显示美国市场情绪中性[39][41][43] * 杠杆基金头寸：杠杆基金的美国国债期货净空头头寸已减少，显示融资需求下降[8][12] * 国债供应预测：提供了美国国债净发行量、拍卖规模及自由流通量占GDP比例的详细预测[71][72][75] 预计2026年净票息发行量为1225亿美元，净票据发行量为811亿美元[72] 3. 交易推荐与绩效 * 活跃交易：列出了6项活跃的利率交易推荐及其表现，例如做多3年期法国、西班牙、意大利国债vs OIS（表现+3bps），做多3年期SOFR互换利差（表现+2bps）等[89] * 已平仓交易：列出了17项已平仓的2026年交易及其绩效[89] 4. 风险提示与免责声明 * 报告包含大量监管披露、免责声明和风险提示，强调报告仅为投资决策的单一因素，分析师观点独立，高盛可能与所覆盖公司存在业务关系或持有头寸[93][124]