行业与公司 * 涉及的行业为乳制品行业，具体包括上游牧场与下游乳企 [1][2] * 涉及的公司包括上游牧场龙头现代牧业、幼牛牧业（或指“幼儿木业/牧业”）、中国圣牧，以及下游乳企新乳液、伊利股份、蒙牛乳业 [13][35][36][40] 核心观点与论据：行业趋势与供需分析 * 行业出现反转信号，投资机会显现：酸奶价格走高、主产区生鲜乳合同价格同比转正、现代牧业半年度业绩预告扭亏，均表明行业正从底部逐步回升，值得重视投资机会 [1][2][12][17] * 生鲜乳价格企稳回升：7月主产区生鲜乳价格达到3.05元/公斤，同比环比均提升；7月合同奶价实现同比转正，是行业基本面改善的明确信号 [3][20] * 供给端持续收缩，产能出清加速： * 自2024年以来，奶牛存栏持续减少，每年约淘汰30万头；2025年上半年去化约15万头 [4][21] * 成母牛占比提升，反映后备牛淘汰严重，尾部牧场因盈利差、贷款饱和失去补栏能力，甚至失去种群正常迭代能力 [4][21] * 全国荷斯坦奶牛存栏已降至570多万头 [4] * 单产提升接近瓶颈：行业单产已接近11吨，头部牧场达12吨以上，尾部约9吨。无论头部还是尾部，因成本和技术限制，单产进一步提升空间有限 [7][22] * 供需态势改善，过剩压力缓解： * 2025年上半年牛奶产量同比增长2.4%，而乳制品产量同比增长6.0%，增速超过原奶，显示供需好转 [8][23][24] * 行业喷粉量从过去的日均1-2万吨降至4000吨，表明正在消化过剩产能 [8][25] * 产业端普遍判断下半年供需形势偏紧，头部乳企已锁定部分下半年奶源 [8][26][27] * 成本压力与需求改善共同作用： * 饲料成本占牧场经营成本的60%到70%，上半年玉米、豆粕等价格下降，但苜蓿草价格上涨 [9][29] * 预计下半年饲料成本仍有压力，但有助于促进尾部牧场出清，并对奶价形成支撑 [9][28] * 需求端，深加工新产能释放有望增加生鲜乳消耗量800到1180万吨，促进供需平衡 [9][30] * 进口影响减弱，出口潜力待释放：因国内外奶价倒挂及政策限制复原乳使用，进口大包粉需求压缩；国内供需偏紧导致出口量预计减少，但长期看深加工产能扩建将提升出口潜力 [10][31] * 未来供需展望偏紧：预计明年和后年，随着产能释放，供需偏紧情况将更加明显 [10][32][34] 核心观点与论据：行业格局与产业链影响 * 行业集中度快速提升：前40家牧业企业市场份额已超过50%，且通过收购整合持续扩产 [11][35] * 上下游整合与利益趋同：下游乳企通过收购整合上游奶源（如现代牧业与中国圣牧），增强把控力，使得上下游利益方向趋于一致，共同推动中长期奶价中枢上涨 [11][36][37] * 奶价上涨带动全产业链利润修复： * 上游牧场：毛利润有望修复，奶牛估值修复，淘汰牛亏损可能减少 [12][13][38] * 下游乳企：竞争环境改善，龙头市场份额回收，预计毛利率虽可能下降，但毛销差改善 [13][38] * 上游牧场经营底部确认：现代牧业2026年上半年预计录得税前利润不低于0.43亿元，扭亏原因为奶价平稳、饲料成本下降及淘汰牛价格上升，标志着行业经营触底回升 [12][39] 其他重要内容：投资建议 * 推荐标的： * 上游牧场：推荐幼牛牧业（业绩弹性大），以及现代牧业、中国圣牧 [13][40] * 下游乳企：推荐新乳液（低温奶龙头），以及伊利股份、蒙牛乳业（估值较低，有望修复） [13][40]