总量层面现金流分析 - 过去20年A股整体现金流呈现两个阶段:13年前基本围绕0波动,14年后显著回正并在疫情后加速增长[8][9] - A股整体息前税后利润除以资本开支的中枢在过去10年有所上升,反映企业资本开支相对盈利有所下降[9] - 企业主要通过费用控制和降低营业成本来提升EBIT,三费率从10%下降至7%,营业成本TTM趋势下降[9][10] 行业现金流特征 - 上游行业(石油化工、有色、钢铁等)现金流较充裕,但资本开支有所放缓[12][13] - 中游行业现金流自19年回正,近年来资本开支增速高于盈利增速有所影响[13] - 消费行业现金流自19年以来持续改善,费用率下降是主要贡献因素[13][14] - TMT行业近年现金流改善,主要得益于资本开支趋于稳定和折旧摊销的贡献[15] - 房地产行业现金流受营运资本增加的拖累,近两年有所改善[16] - 公用事业等支持性行业现金流较为稳定,股息率中枢有所提升[17] 现金流改善与投资机会 - 日本过去出现高景气行业或个股的现金流改善往往能带来超额收益[18][19][20] - A股家电等行业近年现金流改善,主要得益于营运资本效率提升和盈利增长[21][22][23] - 对于有资本开支的行业,可关注外部融资依赖下降、内源性投资覆盖改善、资本开支温和上行等特征[25][26] - 结合自由现金流水平和未分配利润变化,可发现潜在的高股息行业和个股[27][28]