一、涉及公司与行业 - 公司为耐火材料公司[1] - 行业为耐火材料行业[3] 二、核心观点与论据 （一）公司情况 1. **股权结构与业务布局** - 刘百宽家族（刘百宽、刘百春、刘百庆）持股约25.75%，公司下辖钢铁事业部、原材料事业部和环保耐材事业部，出口耐火材料90%用于下游钢铁产业，海外塞尔维亚和美国公司立足于钢铁事业部[1] - 23年主要产品为定型、功能性和不定型耐火材料，三者合计占比超80%[1][2] 2. **财务状况** - 营收近年呈五度增长态势，利润受海外销售和下游钢铁市场影响较大但有一定韧性[1] - 23年海外销售收入达14.7亿元，海外收入占比近年维持在25%以上，销售国家包括俄罗斯、印度、越南、韩国、美国等，一带一路国家占比较高[2] - 今年前三季度利润下滑约41%，主要因国内钢铁行业大幅减少致公司整包结算量和结算价格降幅较大[2] - 近三年经济率不断改善，国内耐材市场竞争激烈，低价货源多、替代产品价格低，公司通过涨能增效优化费用端[2] 3. **产业链延伸举措** - 在原材料领域布局，采购镁砂、铝黄土等原材料，其成本占营业成本七成左右，镁砂是最主要的，在西藏、青海、新疆建立镁制原料基地[8] - 西藏和新疆零尾矿储量23年末合计约9300多万吨，西藏矿山正常开采，新疆矿山因生态红线搁置，今年5月准备启动，其原料主要用于耐火原料[8] - 西藏卡玛多林类矿公司持股68%，品位高，目前开采量约100多万吨矿石，理论可产出氧化镁约45万吨，其中约10万吨用作高端耐材原料，5万吨用于特殊领域，30万吨用作活性氧化酶产能[9] - 西藏矿山主要下游产品为高端耐火原料和非耐材领域氧化煤内产品，青海基地为深加工基地，青海浦南已投产12万吨高纯和6万吨电容的氧化煤项目[9] - 原材料价格波动大时，向上游产业链延伸有助于控制成本和对冲风险，凭借西藏卡玛多尼煤矿高品质在新市场开拓取得成效，石化冶金是原材料事业部重视开拓的市场，活性氧化煤产能约6万吨[10] 4. **海外布局与业绩预测** - 建立覆盖全球的营销网络，在美、韩、印等国设有9个分子公司及办事处，为世界钢铁百强中70多家服务供货，是国内首家拥有海外直销网络的耐材企业[15] - 2014年预算今年海外销售收入可达17.6亿元，去年实际实现14.7亿元，美国工厂投产和印度市场开拓使美国和印度可能成为今年海外营收预算增长的主要国家[15][16] - 与国内上市公司出海对比，海外营收占比和毛利率占比处于领先地位，海外业务有望进一步贡献业绩，中长期海外布局领先等因素使业绩有望稳步增长[16] - 预测公司24 - 26年有望实现规模进入约2.1亿、2.6亿和3.1亿，今年增速预测下降约15%，考虑到今年前三季度国内钢铁行业减产[17] - 基于24年约24倍PE，对应的股价约5元，首次覆盖给予公司真实评级[17] （二）行业情况 1. **行业概况与产业链** - 耐火材料分类方法多，上游包括繁土、尼米矿等非金属矿物原料、桂绒胶等化工原料、金属氧化物和设备制造，下游广泛应用于钢铁、建材、电力等行业[3] - 我国辽宁的宁美矿资源丰富，储量占全国约86%，辽宁1月份颁布的产能置换方法对银尾矿或美砂价格影响较大，今年美砂价格处于上升通道[3] - 受下游需求疲软影响，全国耐火材料产量逐步下滑，行业处于供给过剩、产业集中度低、智能化水平低、创新能力不足的状态，行业集中度向头部企业集中[4] - 中国耐火材料主要产区有资源型（河南、山西等地有繁土质资源，辽宁有煤矿资源，山东有石木、黏土资源）和市场型（河北、浙江、江苏、北京等地有大型钢铁企业带动耐火材料厂商）[4] - 国内主要耐火材料上市公司前五大市占率较低，约11%，龙头北京丽尔收入和产量口径市占率不超3%，普泰股份能排前三[5] - 全球耐火材料市场规模23年达300亿欧，钢铁在国内外占耐火材料市场需求超六成，我国钢铁下游需求呈下降趋势，制造业用钢需求占比不断提升，钢材向高端化发展[5] 2. **钢铁行业与耐火材料需求关系** - 根据澳美公司23年年报，耐火材料在不同领域使用寿命不同，钢铁行业耐火材料使用寿命20分钟到两个月，能源环保化工为5 - 10年[6] - 钢铁行业内耐火材料单位用量单吨10 - 15千克，耐火材料在钢铁下游成本占比约3%，假设钢铁用耐火材料单吨4800元，预测24年中国钢铁行业用耐火材料市场规模约600亿，30年约530亿[7] - 中国钢铁工业协会预测23 - 35年我国钢铁需求从10亿吨到8亿吨呈减量化发展，23年制造业和建筑业用钢需求占比分别为48%和52%，预计24年各占一半，制造业用钢需求占比可能进一步提升，新能源、高端装备制造、光伏等领域发展带动用钢需求[6] - 2016年开始我国耐火原料进出口贸易总额和贸易顺差维持较高水平，海外市场是终端需求重要增量来源[7] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 活性氧化镁在湿发提锅和湿发提液市场应用不同，在菇市场中，活性氧化镁作为高效成菇剂促进菇离子与氢氧根反应生成氢氧化菇沉淀实现菇的回收，活性氧化镁与钴质量比理论为0.68比1，实际1.3比1时可得最高品位钴渣[11] - 在红土裂矿施法体内沉淀剂有硫化氢、氧化铭、氢氧化钠三种，氧化铭有提升裂骨渣品位、降低含水率、提高过滤效率、维持处理简单高效低成本等优势，活性氧化镁工艺制备高火性氧化镁技术难度高且昂贵，30吨价格约15000元[13] - 按照活性氧化链与金属链重量比1比1换算，根据格林美公开信息现有石化链资源项目约30万吨，对应的活性氧化链需求约30万吨，预计26年全球吃法逆资源需求达100万吨时，对应的活性氧化煤需求约100万吨，公司活性氧化煤产能6万吨，假设单吨净利润2000元，可带来净利润0.82 - 1.2亿元，远期西藏矿理论可生产的氧化煤能带来净利润4 - 6亿元[14]

一、涉及公司 明阳智能[1][2] 二、核心观点及论据 （一）风机业务 1. **盈利趋势向好** - 招标机制改变，从低价中标变为综合评分，如去除投标价格平均价的120%和80%之外的报价，使得价格回稳[3]。 - 风机企业自身成本控制有成效，包括技术效能提升（如设计优化、风机减重等）、管理改进、增加自供件比例等[4]。 - 明阳智能风机业务毛利从2024年第四季度的2个多点提升到2023年第三季度的7.9个点，且如果趋势稳定有望实现盈利[5]。 - 规模效应发挥作用，2023年第四季度风机出风量会大于第三季度（三季度为3.7G瓦时），全年交货目标13G瓦时，按1 - 9月情况，四季度交货要超过5.3G瓦时，目前看目标可完成[5][6]。 - 在现有价格协议未涨前提下，有三个点的毛利提升空间（成本降低空间）[11][12]。 - 陆上风机价格稳中可能有小幅回升，如2023年第三季度陆上风机中标均价1529，较第二季度的1397有所上涨，但不会大幅上涨，因为企业已通过价格竞争降本具备盈利基础[13]。 - 风机大型化趋势虽明显，但陆上风机不会进一步无限大型化，因为大型化涉及技术、管理等多方面提升，且行业趋于理性看待[14]。 2. **海外业务相关** - 2023年海外新增订单接近2.1G瓦时，目标年底超3G瓦时，目前看3G瓦时能够完成，考核指标为3.4G瓦时[21]。 - 海外订单中约60%可能是海风订单，初步沟通明年可能在4G瓦时以上甚至4.5G瓦时，但还需追踪确定[21]。 - 海外项目尤其是欧洲项目，从接单到交付有2 - 3年周期，如在推动18兆瓦时项目的认证，目标2025年完成，慢的话2026年第一季度完成[22]。 - 公司2023年加大海外市场尤其是欧洲市场的开拓力度，9 - 10月主要团队花近一个月与业主方、竞争对手、政府部门等沟通，海外订单有要求2027年可能需海外建厂（如欧洲可能是叶片厂和组装厂），目前在做内部规划[23]。 （二）电站业务 1. **发电与电站转让收入情况** - 发电输入较稳定，2023年1 - 9月完成发电输入13.3%，全年预计超过17亿，前三季度平均毛利59%，全年预计也在此范围[6]。 - 电站转让上半年有300兆瓦的转让收入，最近收入21亿兆瓦左右，第三季度有电站进入投机收益，目前对四季度电站转让较关注，指引是400兆瓦，希望11月完成电网建设以便12月确认收入，若11月完不成则可能在2025年1月确认[6][7]。 - 电站转让单瓦利润在一块以上，不同电站有差异，单价有六块多、七块多甚至个别八块左右，主要看发电小时数等综合因素评估电站价值[44][45]。 2. **电站业务规划** - 公司对电站业务采取滚动开发策略，目前手上有1.7G瓦时的电站项目（其中0.5G瓦时是海风，1.2G瓦时是陆风），还有3.7G瓦时（1.5G瓦时是海风，2.2G瓦时是陆风），四季度可能有新开工项目[26]。 - 考虑通过电站REITs（资产津贴化）形式创新商业模式，因为REITs收益率相对较好且有后续维保等收入，但发行涉及周期、监管审批和政策等因素[27]。 （三）其他业务相关 1. **零部件供应相关** - 有供应商提出涨价诉求，但更多是岁末年初谈判筹码或技巧，价格上涨幅度不大。对于整机厂来说，更希望确定明年产品型号和份额，稳定生产，综合成本受多种因素影响，如与供应商长期合作关系、付款条件等[8][9][10]。 - 风机业务中，从2023年第四季度起随着单机交付量增加部分需要外采，目前规划了新的叶片工厂，塔筒和混塔目前是自供，其他部件目前没有自供规划，但不排除从投资角度考虑[31]。 - 对于轴承等零部件的国产替代，目前在保证指标情况下拿项目，部分海外项目客户对配置有要求且需宽审，对于国产替代的趋势不太清楚[33]。 2. **海上业务相关** - 海上项目之前受转管管制、航道等问题影响，近期很多项目开始恢复，如明阳智能的项目已排入2025年第一季度排产计划，三十二项目和昨天环评报告已出公示[16]。 - 十四五规划中有30 - 40G瓦海上项目未完成，各审管区域未来2 - 3年将建设完成，国管区域项目规划已启动（如上海已取得29.3G瓦批复，浙江28G瓦，江苏未看到），业务部门判断十四五项目可能在未来半年内启动招标，但不一定2025年完成交付[17]。 - 明阳智能2023年1 - 9月海上项目交付1.35G瓦，预计全年2G瓦时，明年目标可能是今年的最少三倍，大概4G瓦时[18]。 - 海风业务格局和价格比陆风好，海风业务目标2024年毛利达到18%，目前看15%有望达到，对应的可能有三四个点的情况[19]。 - 出口海风方面，竞争力包括实际做项目的经验（前期研发积淀、前期项目运行经验、工程任务能力、海上施工团队等综合能力）、沿海产业基地等，海外项目周期长，注重项目调研和验证[34][35][36]。 - 在海外尤其是欧洲，风机合同和20年运维合同金额基本一比一，在欧洲建厂时会建最大的风机测试验证平台，目前在做本土化能力建设（如服务团队等），日韩模式可能与欧洲类似，亚非拉模式可能与国内更像[38][39][40][41]。 三、其他重要内容 1. **质保金相关** - 质保金比例接近3%，正常情况下能满足质保需求，如果质保期后未用到，会冲回，超过质保金部分计入售后费用（销售费用）[43]。 2. **会议相关要求** - 本次会议为天风证券研究所闭门会议，仅限受邀嘉宾参会，未经许可不得对外公布、转发、传播等内容[1]。

一、涉及公司 昆仑万维[1] 二、核心观点与论据 （一）AI领域进展 1. 天宫AI智能助手在网页端推出高级搜索、产业和宝典三大新功能，为用户带来新体验并创造知识分享新可能[2]。 2. 高级搜索功能模拟人的思考推理，拆解问题自动规划路径确保结果准确性，在信息浓度、回答准确性及效率上较其他AI搜索平台有优势，如处理财务数据、多条件复核查询等方面表现出色[2][4]。 3. 天宫AI的彩页和宝典功能探索社区平台属性及变现路径，彩页图文结合助用户快速了解内容且支持自制内容，宝典提高使用粘性并提供流量和广告分成途径，降低付费门槛提高变现通道[2][7]。 4. 天宫AI在财务分析方面能力卓越，能多方面详细拆分，准确识别非经常性损益对利润影响和费用变动原因，相比其他同类产品在利润端判断更准确[2][8]。 5. 昆仑万维12月初将上线全球首个AI短剧创作平台Sky，含多个自研大模型降低用户生成短剧门槛，明年还计划推出两款含大量AI元素新游戏提高游戏可玩性[2][9]。 （二）广告技术平台 1. 旗下App拉美（AI驱动的广告技术平台）通过机器学习预测定位用户提高安装转化率，最新财报季表现出色，证明AI在优化广告投放策略的有效性，体现公司持续迭代进步提升运营效率[2][5]。 （三）与同类产品比较 1. 天宫AI凭借大模型深度理解、自我验证机制和拓展能力，在信息浓度、回答准确性及效率上优于豆包，如处理特定问题时天宫AI表现更准确且数据来源标注更完善[6]。 （四）投资方向 1. 成长是A股重要投资方向，人工智能应用是最确定的产业趋势，虽过去涨幅相对硬件板块滞后，但未来有较大修复弹性空间，相关上市公司（国内外）值得关注[12]。 三、其他重要内容 1. 拉丁公司（未明确与昆仑万维关系）业绩远超预期，第三季度收入12亿美元同比增长39%，利润4.34亿美元同比增长300%，调整后净利润率达60%，股价两个交易日上涨72%，业绩超预期原因包括广告营销全产业布局和广告技术引擎改进[10]。 2. 广告营销行业受益于AI技术发展，如蓝色光标等公司借助生成式AI工具和算力提升在广告创意和转化效果上进步，莱卡强调生成式AI工具对广告增速的推动作用并预计明年提供更多功能工具给广告主，建议关注蓝色光标、桂兰科技、一点天下等公司投资机会[11]。

一、涉及公司与行业 - 公司为欧派家居，行业为家具行业[1] 二、核心观点与论据 （一）政策影响 - **积极影响** - 政府定制家具和家居消费补贴政策提升消费者购买意愿，缓解行业支付意愿下降、消费降级和去品牌化等问题，对欧派家居销售额有积极影响[2] - 补贴政策提高行业准入门槛，优化市场竞争环境，有助于提升头部企业市场份额并促使中小型企业提升自身资质和服务水平，推动行业向高质量发展转型[2][5] - 大部分城市对定制类或家具类装修提供15% - 20%的补贴，使头部企业产品价格接近白牌产品，增强品牌选择推力[3] - 政策激活存量需求，欧派家居预计存量大宗居民办公消费需求总量至少超1亿户甚至接近2亿户[2][6] - **具体消费行为变化** - 补贴政策落地后，消费者支付意愿显著提高，进店先咨询补贴信息，支付速度加快，减少品牌选择时间[7] - 补贴政策增加客流，降低获客难度，提高客单值，如广州要拿满2万补贴，客单值需达12 - 13万左右[7] - 以旧换新活动促进销售，提升消费者满意度和忠诚度，政府支持使企业运营更顺畅，降低运营成本提高效率[5] （二）公司发展方向 - 欧派家居未来向一站式、一体化以及品牌化推进，将长期投入资源强化品牌影响力、创新模式及调整管理架构，推广整家产品及多品类产品提升竞争优势和市场份额[8] （三）不同渠道相关情况 - **线上以旧换新活动** - 线上以旧换新活动在全国快速推进，补贴额度消化迅速，广州补贴限时限量并通过线上支付平台实现全国打通[10] - 家居类消费者消费需求呈线上化趋势，公司通过抖音、快手、小红书等平台输出内容和电商直播引流，目前电商类流量占比接近15%[10] - 中高线城市及经济发达沿海地区如华东、华中地区以旧换新活动执行情况较好，低线城市反应相对较小[10] - **整装渠道** - 欧派家居前三季度整装渠道整体增长约6% - 8%，三季度增速有所放缓，这是行业普遍现象[20] - **经销商相关** - 公司有代理权授予区域及享受定制家居补贴城市占比超50%，国补形式下代理商收款有账期或现金到账时间差异，中低线城市代理商可能较介意，但大部分享受补贴城市代理商在公司支持引导下仍会积极参与[21] - 整装渠道和零售大家居渠道在国补方面没有太大差别，公司正在完善相关环节以满足消费者跨品需求提高转化率[22] （四）其他方面 - **转债情况** - 公司下一次转债调价窗口在明年一季度左右，转债下修需履行内部审议和决议过程，目前转债规模20亿元，账面净现金规模超100亿元，偿债能力无需担心，公司将结合转债价格决议调整策略[11] - **特定项目进展** - 武汉欧派智能家居制造项目已投入约1.14亿元，总预算约50亿元（20亿来自可转债募集资金，其余自筹），建设工作正常开展但投入节奏较预期稍慢[15][16] - **与友商对比** - 威法定位于中高端市场，欧派有对标威法的美法美品牌，但两者业务领域有差异，欧派品牌收入占公司总收入80 - 85%，需兼顾大众化消费和大规模批量生产，高端定制更多满足个性化需求[17] - **业绩相关** - 目前无法准确测算以旧换新政策对C端终端业绩的拉动效果，掌握数据仅反映直营店订单增长，未全面覆盖所有业务[13] - 以旧换新补贴政策下，从收款情况看客单值有所提升，但准确统计应以工厂实际接单或最终确认收入口径为准[18] - **展望相关** - 2023年四季度收入基数为62亿元，预计四季度收入虽有所好转但不会由负转正，公司尚未完全制定明年规划，今年三季度以来对明年考核和激励方式有较大调整[23] - 公司有控本降费提效空间与能力，政策更多支持将有助于业务发展[24] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 从流量来源看，以旧换新的流量来源分为新房和存量房，目前存量需求在被激活过程中略占多数，但全国范围内新房占比略高，还需最终接单数据确认[12] - 欧派家居在高端全屋定制业务上与威法定位不同，两者在某些业务领域有参考意义但完全对标意义不大[17] - 家居产品与家电产品在安装属性及下沉市场效果上有区别，家居产品销售过程长于家电，下沉市场效果可能不如家电明显[19]

一、涉及公司 鹏辉能源[1] 二、核心观点及论据 （一）2023年第三季度经营情况 1. 整体经营状况相对稳健，与第二季度环比基本持平，但实际出货量低于年初预期[2][3]。 2. 第三季度出货量为0.65GWh，前三季度累计出货量达到2.5GWh，主要因为央国企项目验收拖延，如阳光电源、中石油、中石化等企业的项目[3]。 （二）储能业务表现 1. 前三季度总出货量接近7GWh，上半年出货4.5GWh，第三季度环比持平，平均价格约为每瓦时0.4元人民币[4]。 2. 大型储能项目单价约为每瓦时0.45至0.36元人民币，同比出货增长76%，毛利率维持在8%至9%；小型储能项目单价约为每瓦时0.43元人民币，毛利率15%左右，同比增长65%；便携式储能产品毛利率18%左右且高增长；通讯储能全年累计出货量为0.83GWh，单价约为每瓦时0.42至0.43元人民币，毛利率9%至10%，同比增长200%[4]。 （三）盈利回升条件 1. 原材料价格稳定，如今年三季度碳酸锂价格下跌了30%左右，其价格稳定对成本控制很关键[5]。 2. 市场竞争环境改善，目前行业新进入者多，随着部分企业退出，电芯价格预计今年四季度到明年中期触底反弹[5]。 3. 公司内部管理和销售环节效率提升，公司已进行积极反思和整改[5]。 （四）应对行业竞争 1. 行业新进入者通过大规模融资和扩产抢占市场，投标竞争压力大，但部分企业已开始退出，电芯处于底部区间，调整预计今年四季度到明年中期完成[6]。 2. 公司内部加强管理和销售环节优化，提高效率确保客户满意度以增强竞争力[6]。 （五）未来发展重点 1. 提升出货规模、优化管理流程以及拓展国际市场[7]。 2. 在小型储能领域，因欧洲及亚非拉新兴市场需求恢复强劲，有望超额完成年初4GWh目标，通过改进客户服务和投标策略巩固与现有客户关系并开拓新客户，关注原材料成本控制[7]。 （六）明年行业趋势及公司发展预期 1. 预计明年行业将开始反转，公司将在六七月份迎来明显改观[8]。 2. 对小储能业务持乐观态度，预计全年目标有望超出年初预期20% - 30%，中欧地区灾后重建订单增加对业绩有积极影响，大储能业务四季度验收进度将加快，三季度储能营收约为9.3亿元，四季度预计更好，利润方面价格下跌停止后收入增长将带动利润改善[8]。 （七）固态电池业务 1. 采用氧化物路线，优先考虑安全性和经济性，每天接待5 - 6家客户，多数关注固态电池应用[9]。 2. 第一代硅电池能量密度约为280瓦时每公斤，计划三年内将成本降至与常规锂电相当，再提升能量密度，目前磷酸铁锂材料密度在180 - 230之间，高三元锂电池可达280 - 300之间但安全性较差，计划明年实现300瓦时每公斤并逐步提升至350瓦时每公斤以上[9][10]。 3. 固态电池技术面临材料制备难度、环境污染、安全隐患及成本控制等挑战，硫化物路线存在剧毒和成本上升问题，氧化物路线更安全且制备成本相对可控，解决思路是先确保安全再降成本最后优化参数[11]。 4. 硫化物技术路线能量密度高但安全性差且有有害物质，乳化物和复合氧化物安全性更佳，行业巨头倾向硫化物路线，中小企业更务实先解决安全再考虑经济性[12]。 5. 复合固态电解质是固态电池发展最具挑战性环节之一，难以实现经济性制备和批量生产，宁德时代组建2000人团队进入生产技术探索阶段但距大规模量产有距离[14][15]。 6. 预计到2027年左右全行业或许有显著进展，若国家出台新标准加速研发投入则技术参数等会有批量进展，核心是装车经济性需产业链加大投资降成本[16]。 7. 目前硫化物制备成本比传统锂离子电池高出至少三倍以上，鹏辉能源自营成本比权威数据高15%左右，3 - 4年有望成本下降到与当前水平相当[17]。 8. 在固态电池设备端，纳克洛尔、曼恩斯特和银河科技等有一定潜力，但需进一步观察哪家能把握市场前端，公司中试线计划2024年年中建成，2026年实现批量生产[19]。 （八）新能源行业政策 1. 预计新能源行业未来可能会有类似光伏行业的产能限制政策，但具体情况仍需观察，光伏行业自2023年呼吁限制恶性竞争在投标法上有进展，铝材和铜箔等行业也开始呼吁类似措施[20]。 （九）其他业务情况 1. **低空经济项目**：通过子公司佛山时达有限公司参与，该公司是高倍率电池领域全球领先者，产品获顶尖无人机公司认可，正在改进厂房设施，主要合作伙伴有大疆创新等[21]。 2. **消费电池领域**：预计明年增长从10 - 20%上调至30 - 40%，得益于电子消费市场恢复和国内消费刺激政策落实，将加强跨境电子商务平台投入[22]。 3. **人力资源管理**：邀请华夏基石团队进行战略咨询，全面优化内部管理，包括战略、人力资源管理和业务板块发展方向，积极引入外部人才提升运营效率[23]。 4. **新兴技术布局**：除储能与固态电池，还布局低空机器人等新兴技术方向，已与大客户新型号产品合作，预计明年显著增长[24]。 三、其他重要但可能被忽略的内容 1. 不同材料在动力电池领域发展历程影响新能源汽车产业链，如2019 - 2020年三元锂电池因能量密度高被首选，安全事故后磷酸铁锂电池受重视，尽管能量密度不如三元锂电池，但安全性和经济性推动产业链发展[13]。 2. 关于碳管领域具体技术细节需进一步咨询研发团队[18]。

一、涉及公司 裕泰微电子股份有限公司[1] 二、核心观点及论据 （一）2024年第三季度业绩情况 1. 单季度营收创历史新高且主要产品营收连续7个季度环比增长[2][3] 2. 出货量新高，累计出货量超2亿颗芯片，车载业务突出，前9个月车载产品营收超去年全年且预计第四季度更大突破[2][3] 3. 2.5G以太网物理芯片单季度营收超2024年上半年，总计实现8,000多万元收入[2][3] 4. 通过控费，1 - 9月扣非后净利润亏损缩窄并保持中高端产品研发节奏[2][3] （二）研发投入与净利润 1. 2023 - 2024年第三季度研发投入基本稳定在7,000万元左右，未来高端产品入市后预计维持该水平[4] 2. 公司亏损随营收增量不断缩窄，目标是尽快达到净利润平衡点[4] （三）主要产品线及市场表现 1. 主要产品线有网通以太网物理层芯片、交换机芯片和网卡芯片[5] - 以太网物理层芯片覆盖2.5G及以下速率，明年底推新样品2026年产生营收[5] - 交换机芯片4口、5口和8口集成式产品量产，年底推16口和24口新品[5] - 网卡芯片速率达千兆，正向2.5G过渡[5] 2. 车载业务布局物理层芯片、交换机芯片、高速视频传输芯片等细分领域，部分新品今明年底推样品[5] （四）各类规格产品恢复情况 1. 工规产品较去年同期上涨120%，商规恢复54%（大部分增长来自新品，老旧商规消费端市场恢复弱），车规同比增长129%，总体恢复态势良好[6] （五）新品对业绩贡献 1. 1 - 9月7大新品总营收占全品类总额45%，新品研发拉动整体营收增长[7] （六）海外市场表现 1. 去年海外全年营收2,800万元，今年前三个季度已实现5,396万元收入，有望年底翻倍[8] （七）未来发展战略 1. 应用场景布局商业路由器、家庭网关、LED显示屏等商业领域和国家电网、石油化工等工业领域[9] 2. 车载智能化通信方案有长远规划，参与全球标准制定提升技术壁垒和行业稀缺性[9] 3. 高速通信领域推进更高速率标准化工作拉动业务增长[9] 三、其他重要内容 1. 公司在1 - 9月通过严格控费使扣非后净利润亏损缩窄，同时保持研发节奏，这对公司发展有积极意义[2][3] 2. 海外市场潜力巨大但需要更多策略支持全球扩展计划[8]

一、涉及公司 闻泰科技[1] 二、核心观点及论据 （一）安泰科技 1. **ODM业务现状与展望** - 第三季度ODM业务亏损幅度缩减，亏损不到1.5亿元，较第二季度减亏约3亿元，主要因供应链改善、销售单价提升和供应链成本下降[12]。 - 尽管同行三季度盈利，但安泰科技通过管理经营调整改善财务表现，有望在营收和毛利上超越竞争对手，重占行业龙头地位[3]。 - 过去一年实现接近10亿美元增长，增幅接近80%，利润增长超该比例，若未来供应链紧缺，其市场地位和产能可满足需求[24]。 2. **市场价值及未来预期** - 当前市场价值被明显低估，随着ODM业务持续盈利和半导体行业进入新成长周期，预计这两块业务将提升整体价值，目标是千亿级别市值[26]。 - 管理层计划通过扩大产能、优化供应链管理、提升技术创新能力巩固市场地位，并积极与投资者沟通[27]。 （二）安世半导体 1. **公司基本情况与市场表现** - 拥有超1万个产品和2万多个客户，国内外市场均衡发展，过去几年稳定增长，能在市场波动中保持稳健表现[4]。 - 过去几个季度表现较稳定，虽今年一季度因去库存毛利率下滑，但二三季度毛利率和收入显著回升，预计明年整体情况优于今年，计划实现两位数收入增长[18]。 2. **汽车半导体业务相关** - 对未来汽车半导体市场持乐观态度，尽管海外市场景气度不佳但中国市场强劲，每辆车半导体用量和ASP接近100%增长[4]。 - 全球汽车销量每年8,000万 - 1亿台左右，虽数量可能略减，但单车半导体用量增加，整体半导体需求仍增长，且每年新增几百个新产品推动业绩增长[5]。 - 在汽车产业链下游库存处于历史低位时，现有产品无明显涨价趋势，新产品因新技术平台售价高有助于提升毛利[21]。 - 若明年供应链扰动导致涨价，可应对且能从中获益，2022年供应短缺时通过产品组合策略实现营收和毛利新高[22]。 3. **发展战略** - 将继续聚焦提高生产效率、降低成本、扩充产能（更多采用12寸晶圆生产）、开发新产品补充产品线、做好双重供应链准备以确保稳定供货，实现长期可持续发展[23]。 - 尽管欧洲汽车市场明年预期增长不明显，但看好整体业务发展，国内业务显著增长，如与欧洲公司合作项目超30%产品应用于中国市场，且单车电子元件数量和复杂度提升带来新增长点[17]。 （三）文泰科技 1. **垂直整合与业务协同** - 通过全投资产品策略与OEM客户紧密合作，在无人驾驶领域海外OEM客户多选择与其合作，实现业务协同效应，增强竞争力，提升汽车电子领域市场份额[6]。 2. **中国汽车市场影响与目标** - 中国汽车市场快速增长推动半导体业务，公司在传统半导体业务预见到持续发展，设定100亿美金规模目标，目前约20亿美金，未来增长希望来自新产品[7]。 3. **临港工厂情况** - 临港工厂目前月产2万片12寸晶圆，预计明年满产达3万片，主要生产MOSFET产品且通过多家知名客户认证并大规模出货，从6寸、8寸平台升级到12寸提高产能降低成本[8]。 - 未来计划基于该平台大规模新产品集成，目标成为行业内性能和成本最优者，还将优化现有产品线降本增效[8]。 4. **其他方面** - 新产品导入后价格提升，因客户要求和内部管理优化，生产成本、效率和管控等方面调整改进使新产品竞争力提升，服务费用增加提高整体收益[11]。 - 第三季度ODM业务亏损显著减少，对第四季度扭亏为盈充满信心，减亏原因包括客户产品价格调整等[12]。 - 过去在新客户和新产品线拓展不足致市场地位下滑，现采取措施包括收缩产品线、调整客户结构等，有望达到行业平均毛利水平甚至超越，不会放弃ODM业务[13]。 - 最初计划2030年实现100亿美元规模，因疫情及市场因素可能推迟2 - 3年，今年将推50多个新产品，明年超100个新产品进入大客户群体推动销售额和利润增长[14]。 - 导入北美大客户有投入，目前营收增长和亏损下降趋势明显，短期内可实现盈亏平衡，对北美市场前景充满信心[10]。 - 下修可转债价格因市值下降明显，希望促使投资者转股实现价值回归，对转股成功有信心[9]。 - 临港工厂目前产能情况良好且获重要客户认证，注入上市公司事宜需考虑盈利和估值等问题，无论是否注入都会优先满足安世半导体需求[15]。 三、其他重要内容 1. 安世半导体应对国际政治环境变化的供应链风险措施，包括在中国临港建工厂，对英德工厂投资，扩大无锡和马来西亚工厂封装规模，增加外包生产能力和海外资源寻找等[16]。 2. 在与北美最大电动车客户合作新产品中，每辆车使用安世半导体产品数量从400多颗增加到900多颗[17]。

一、涉及公司 诺德股份[1] 二、核心观点及论据 （一）产能与出货情况 1. 锂电领域产能约3.5万吨已投产，青海和江西一期1.2万吨产能已开机逐步爬坡。今年前三季度出货量不到1.4万吨，因上半年价格低不接低价单导致营收增长慢。今年6微米以下极薄铜箔渗透率超一半，主推高端产品使毛利率提升[3]。 2. 10月预计出货量超5,000吨，11月可能达5,500吨左右，四季度产能利用率预计超70%[2][5]。 （二）技术储备 1. 在固态电池用铜箔、硅碳负极用铜箔以及复合箔材等技术路线均有储备，更倾向推荐客户用4微米到4.5微米复合铝箔，可降铜量控成本且安全性能优于复合铜箔[4]。 2. 主要储备耐高温的大固态打孔铜箔，已向清操、新界等固态电池厂供货[26]。 3. 复合层膜不太适用于固态电池，传统铜箔仍是主要方案。复合铜箔若降成本可用于低端产品，公司在装复合铜箔生产线并向消费领域客户送样推广，因干法工艺成本难低于传统工艺，主要定位高端品种市场暂无大规模扩展计划[27]。 （三）客户结构 1. 中创新航是大客户，其4.5微米订单从1月600多吨迅速增加到每月接近2,000吨，占总出货量约40%，宁德时代和比亚迪未入前五大客户之列。还有储能客户如湖北储能和海城在导入4.5微米铜箔[6]。 2. 比亚迪在前三季度出货结构占比极少，四季度可能增加。因低于成本订单减少价格回升，本月开始接收B公司和C公司订单[8]。 3. 如果价格合适有计划增加比亚迪等客户订单以提高产能利用率，正在努力导入各厂家高端标博，过程较长但成功后可带来更好定价和稳定需求量[13]。 （四）盈利相关 1. 通过优化产品结构接高单价订单避免亏损订单，三季度虽出货量比二季度少，但高单价产品比例增加实现减亏，低价订单能覆盖成本线时也会接单保证开工率和稳定收益[7]。 2. 四季度财务数据未核算，从三季度数据看亏损大幅减少有望扭亏为盈[14]。 3. 公司毛利率高但因费用分摊多仍亏损，若产能利用率达90%以上可实现较好盈利，4.5微米产品一直盈利且毛利率高，6微米产品导致部分亏损，4.5微米及以下产品占比超50%但整体出货量仍需提升改善财务状况[16][17]。 4. 明年加盟费是否上涨不确定，行业内低价订单小厂数量减少，需求端好订单充足且小厂市场份额被大厂替代，即便价格不涨预计明年一二季度通过高端与普通产品组合可盈利，若价格上涨经营效益将进一步提升[15]。 （五）产品价格相关 1. 6微米普通产品含税价约17,000元，4.5微米产品价格至少25,000元以上（取决于幅宽，范围25,000 - 30,000元），不同产品涨幅不一，6微米产品至少上涨3,000元[9]。 2. 4.5微米铜箔产品价格稳定，目前仍达30,000元左右，市场上能稳定供应的厂商不多，公司占主要份额（向中创新航供应占其70%以上），价格波动小[11]。 3. 不同厚度和抗拉强度、衍生率的铜箔产品存在显著价差，从6微米到4.5微米再到4微米，每薄0.5微米价格差距明显，抗拉强度分普抗、中抗、高抗和超高抗，不同级别间每10公斤差异影响价格，衍生率如超高盐目标接近20%、高盐7 - 8个点以上影响定价[10]。 （六）海外业务相关 1. LG使用8微米超高延伸率铜箔，加工费3万元以上，价格高于国内普通6或8微米铜箔。公司在开拓其他海外客户但量不大，欧洲几家电子厂业务萎缩，整体海外业务量尚未成气候[20]。 2. 未与LG讨论明年具体进展，但LG通常稳步增加订单量且不会轻易更换供应商，增量在现有供应商间分配，采取月度下订单和提货方式，提货量相对稳定[21]。 3. 未特别关注LP最近几个月提货情况，整体提货量至少没减少可能略有增加，之前约400多吨现在可能达600多吨但增幅不显著[22]。 （七）其他生产相关 1. 在建工程金额33.7亿元不直接对应产能，如黄石和江西1万多吨产能造价约66亿元，1万吨产能约需55亿多元，还有部分现有产能未完全转固[23]。 2. 明年无新增产能计划[24]。 3. 传统铜箔生产每万吨耗电约1亿度（实际约9,000万度），青海地区电价每度0.44元，广东0.70元以上，公司自建光伏和储能设施可降一两毛钱成本，且用电需求稳定[28]。 三、其他重要内容 1. 大客户订单基本按月下达，加工费根据市场情况在窗口期调整，对于12月加工费是否上调无明确预期以免引起误解或市场波动[19]。 2. 目前稍大的铜箔厂无明显停产迹象但有减产现象，都未满负荷接单，低价单也很少有人愿意接[25]。

一、涉及公司 天坛生物[1] 二、核心观点及论据 （一）公司地位 1. 是国药集团中国生物旗下唯一血液制品专业公司，1998年在上海证券交易所上市[3] 2. 下辖多家血液制品生产企业，在16个省自治区拥有100多家单采血浆站，是我国最大血液制品公司，有质量规模和品牌综合优势[3] 3. 自上世纪60年代起推动我国血液制品行业发展，率先实现低温乙醇工艺技术，研制多种产品，后续在不同年份成功研制多种免疫球蛋白等产品并引进相关技术推动行业生产和技术升级[3] （二）献浆员安全与原料质量保障 1. 从献浆员招募到体检、采集到检测、存储到运输各环节严格把关[4] 2. 以先进管理理念打造标准化服务型浆站，将其建设成疾病控制监测点、健康教育宣传点、爱心奉献传播点、品牌形象展示点推动浆站可持续发展[4] （三）产品质量管理措施 1. 秉持高标准质量方针，采用先进生产检测设施设备构建领先智能制造能力，确保生产全过程可追溯[5] 2. 以ISO9,001质量管理体系为框架，按国家药品管理法规要求构建科学完善质量管理体系保障产品安全性和有效性[5] 3. 率先通过国内外多个质量、安全及环境认证提升国际市场影响力[5] （四）科技创新成果 1. 坚持科技创新，组建中国生物血液制品研发中心，拥有近百人研发团队[6] 2. 近年新产品研发取得显著进展，开发多种新型人免疫球蛋白、多种凝血因子及重组人凝血因子[6] 3. 已获得10余项发明专利授权巩固行业领先地位[6] （五）社会责任履行 1. 在国家重大活动、自然灾害及疫情期间提供应急储备保障并参与患者救治工作，如2020年新冠肺炎疫情期间开展科技攻关，完成康复者恢复期血浆采集与临床应用工作[7] 2. 通过助学扶贫等公益项目传递大爱为社会贡献力量[7] （六）业绩表现 1. 2024年前三季度营业总收入40.73亿元，同比增长1.28%[8] 2. 归属于上市公司股东净利润10.52亿元，同比增长18.52%[8] 3. 扣除非经常性损益后的净利润10.44亿元，同比增长18.68%[8] 4. 加权平均净资产收益率为10.27%，同比增加0.67个百分点[8] 5. 总资产达到155.54亿元，比上年末增长9.62%[8] 6. 基本每股收益为0.53元，同比增长18.52%[8] 三、其他重要内容 无

一、涉及公司 招商蛇口[1] 二、核心观点及论据 （一）推荐招商蛇口的原因 1. 10月以来地产板块超调后企稳修复，基于房地产板块贝塔行情延续性推荐招商蛇口，虽11月8日人大会议未提及房地产土地及现房收储具体金额，但财政部在制定收储资金政策细节，政策出台需多部委协调不会太快，11月8日和11日市场回调是短期现象，地产板块方向和政策力度确定，年底到明年政策持续释放[3] 2. 招商蛇口在22 - 23年聚焦6 + 10个城市进行土地储备，投资金额占比达88%，24年前9个月拿地100%位于核心一二线城市，这些城市可能率先价格企稳修复，且享受股票回购增持再贷款等新融资工具，有估值溢价[4] 3. 招商蛇口全年销售业绩规模居行业前5，10月销售同比涨幅高于百强房企平均水平，在重点一二线城市大量补仓（23年上海拿地最多），21 - 23年累计计提减值107亿元，占三年利润总额20%，为24 - 25年利润修复奠定基础，减值压力减少将打开利润弹性[6] 4. 账面估值一倍多市净率看似偏高，但因深圳妈湾和太子湾大面积土地储备，成本法计价使净资产低估，经重估实际净资产应增加约0.25元每股，若市净率为一倍，考虑土地储备增值后真实估值约0.75倍市净率，估值不高[8] （二）房地产销售数据影响 1. 判断10 - 12月房地产销售数据不会差，不会证伪只会证实政策效果，草根调研显示二手房挂牌量下降、房价企稳等微观现象，会传导到新房买方心态，11 - 12月销售环比可能正增长，理想情况同比也可能正增长，将推动保利和招商等头部地产公司估值修复[5] （三）地产板块整体走势预期 1. 今年底到明年地产政策由小到大持续释放，地产回本方向和政策力度放大确定，只是节奏与市场预期错配，错配时会有短期回调但整体向好，对未来几个月到明年地产板块积极看多，估值修复趋势确定[7] （四）龙头地产公司表现预期 1. 招商蛇口和保利发展等龙头地产公司在2024 - 2025年政策持续发力时，受益于新政策工具和核心重点城市基本面修复带来的销售弹性，估值有更高修复空间，10月个股被低估，随着市场关注基本面，阿尔法将体现，11月板块回调时可重点关注保利和招商蛇口，招商蛇口为重点推荐标的[9] 三、其他重要内容 1. 文中未提及其他可能被忽略的特殊内容，如行业竞争格局中招商蛇口相对于其他竞争对手的独特优势（除已提及的自身优势外），或者宏观经济因素对招商蛇口影响的特殊情况等。