行业与公司 - 行业：全球经济、美国经济、中国经济、欧元区经济、日本经济、墨西哥经济 [1][3][5][10][11][12] - 公司：未提及具体公司，主要讨论宏观经济和政策 [1][3][5][10][11][12] 核心观点与论据 1. **美国经济** - 美国经济在2025年初表现稳健，就业市场健康，消费支出强劲 [4] - 通胀继续放缓，11月通胀数据符合预期，但PCE通胀低于美联储预期 [4] - 美联储在12月会议上降息25个基点，但主席鲍威尔态度谨慎，认为通胀风险偏向上行 [4] - 新政府的关税和移民政策可能减缓经济增长并推高通胀，但这些政策预计会逐步实施，2025年影响有限，主要影响可能在2026年 [4] 2. **中国经济** - 中国面临持续的通缩压力，政策反应受到美国政策不确定性的影响 [5] - 12月的中央经济工作会议提供了适度的财政刺激，但具体支出细节需等到3月全国人大会议 [5] - 人民币汇率在假期期间突破7.3，接近2022年和2023年的高点，美元走强对汇率构成压力 [5] 3. **欧元区经济** - 欧元区受美国贸易风险影响较小，欧元走弱可能有助于稳定通胀 [10] - 经济增长前景疲软，私人消费预计会随着通胀下降而放缓，政策宽松应支持资本支出 [10] - 欧洲央行在12月会议上将利率降至3.0%，预计到2025年3月将逐步降至中性水平，长期可能降至1% [10] - 法国和意大利的财政紧缩是经济增长的主要风险 [10] 4. **日本经济** - 日本央行可能在1月或3月加息，行长植田和男表示需要更多信心来确认通胀趋势 [11] - 11月日本核心CPI同比上升至2.7%，市场关注1月14日副行长Himino的讲话以获取加息线索 [11] 5. **墨西哥经济** - 墨西哥央行在最近的降息决策中强调谨慎，2025年是自疫情以来最不确定的一年 [12] - 政治和政策的不确定性使得预测更加困难，预计会频繁调整预测 [12] 其他重要内容 - **全球政策不确定性**：2025年全球政策不确定性是主要主题，尤其是美国新政府的关税、移民和财政政策 [3] - **美联储政策路径**：12月美联储会议后，市场对美联储政策路径的重新定价导致美元走强 [3] - **欧元区通胀趋势**：欧元区通胀指标呈下降趋势，核心HICP和服务HICP均有所下降 [9] - **日本财政赤字**：日本财政赤字目标略有扩大，但整体赤字仍处于高位 [14][15] 数据与百分比变化 - 美国PCE通胀低于美联储预期 [4] - 日本核心CPI同比上升至2.7% [11] - 欧元区核心HICP和服务HICP通胀呈下降趋势 [9] - 日本财政赤字目标略有扩大，但整体赤字仍处于高位 [14][15] 总结 - 2025年全球经济面临高度不确定性，尤其是美国政策变化对全球经济和央行政策的影响 [3][4] - 美国经济稳健但通胀风险上行，中国经济面临通缩压力，欧元区经济增长疲软，日本可能加息，墨西哥政策谨慎 [4][5][10][11][12] - 全球政策不确定性、通胀趋势和财政政策是2025年经济前景的关键驱动因素 [3][4][10][11][12]

行业或公司 * 中国工业 核心观点和论据 * 中国出口在2024年11月按年增长5%，其中消费品增长2%，技术产品增长4%，工业产品增长14%，其他产品增长2%，基础材料增长10%，汽车增长7%，石油和化工产品增长9%，公用事业增长5%，医疗保健增长1%[23]。 * 出口增长的主要驱动力是技术产品，其次是消费品和工业产品[23]。 * 出口增长的主要目的地是东盟、拉丁美洲、非洲、美国、欧盟、日本、大洋洲和其他地区[23]。 * 出口增长的主要行业包括氢气、集装箱制造、浮法玻璃、风力设备、越野车、电镀机、低成本简化出口、农业-鸡、公共汽车、铁路设备和农业机械[27]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[29]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料、工业产品、其他产品、汽车、公用事业、石油和化工产品、医疗保健和医疗保健产品[37]。 * 出口增长的主要目的地包括美国、墨西哥、欧盟、非洲、亚洲、日本、大洋洲和其他地区[37]。 * 出口增长的主要行业包括技术产品、消费品、基础材料

行业分析 * **宏观经济环境**： 美联储加息周期结束，中国宏观经济环境逐渐改善，但地缘政治不确定性仍存在。 * **政策导向**： 中国政府致力于优化投资结构，控制地方政府隐性债务，并支持消费。 * **行业趋势**： * **工业和房地产周期**： 预计2025年下半年见底，这将有助于降低PPI压力，并进一步降低中国金融公司的信用风险。 * **信贷增长**： 预计信贷增长将放缓，但质量将提高。 * **利率**： 预计利率将保持稳定，但银行净息差将有所下降。 * **保险业**： 预计保险业将保持健康增长，并继续降低风险。 * **券商**： 预计券商的ROE将大致与2024年相似，但长期增长潜力较大。 公司分析 * **香港交易所**： * 预计2024年和2025年的平均每日交易量（ADV）将分别增长6%和6.8%。 * 预计2024年和2025年的收入将分别增长2.7%和4.5%。 * 将目标股价上调至310港元，对应2025年和2026年的市盈率分别为28.9倍和27.4倍。 * **富途控股**： * 预计2025年的市盈率为14倍，认为现在是进入/建立头寸的好时机。 * 预计海外特许经营权扩张将推动公司长期增长。 * **中国平安**： * 预计2025年将实现稳定的利润，并认为在1月和7月之间的两个分红支付期间将出现关键的超额收益时期。 * 预计中国保险公司的长期增长潜力很大，因为储蓄率很高，并且家庭资产继续向保险转移。 * **中国银行**： * 预计2025年将实现稳定的利润，并认为在1月和7月之间的两个分红支付期间将出现关键的超额收益时期。 * 预计中国保险公司的长期增长潜力很大，因为储蓄率很高，并且家庭资产继续向保险转移。 风险因素 * **海外市场需求冲击**： 全球环境仍然存在不确定性，可能会出现超出预期的海外市场需求冲击。 * **利率下降**： 过度降息可能会对解决中国的问题产生反效果，并导致信贷和资本分配效率下降。 * **消费刺激**： 通过政府杠杆刺激消费可能不会产生太多帮助，并可能导致中国金融行业在短期内表现不佳。

行业概况 * **RevPAR增长放缓**：预计RevPAR将出现连续性疲软。中国酒店团队近期对“周末度假”的调查显示，中国RevPAR今年与2019年和2023年相比表现不佳，并讨论了前景。[1] * **中国RevPAR表现不佳**：中国RevPAR的复苏幅度明显低于其他主要地区，尚未恢复到2019年的水平，与2019年同期相比下降了8%，而欧洲/美国则分别增长了29%和两位数的增长。[1] * **中国酒店业展望下调**：将中国酒店业展望下调至-2%的年化RevPAR增长，2025年第一季度更糟，为-3%至-5%。担忧持续的通缩、疲软的消费基础和持续的供应增长对房价造成压力。[3] 公司动态 * **TUI**：预计2024财年调整后EBIT为12.86亿欧元（增长32%）和EPS为0.95欧元，预计TUI将关注其强劲的酒店/邮轮表现、新的灵活的旅游运营策略、改善其自由现金流和2025财年指引。[11] * **嘉年华**：预计第四季度EPS为0.09美元，高于指引的0.05美元，预计2025财年指引为3-4%的cc收益率、3%的NCCx和1.50-1.70美元的EPS。[21] * **索迪斯**：预计第一季度有机销售额增长5.3%，收入为65亿欧元。[34] * **爱登红**：确认了其在2025年至少实现10%的EBITDA同店增长的目标，并重申了其到2030年实现超过50亿欧元收入的目标。[43] * **SSP集团**：预计2024财年EPS为10.0便士，与预先宣布的预期和MS/cons一致，但自由现金流、股息和净债务表现优于预期。[45] * **米德尔斯伯勒和韦瑟斯普恩**：预计英国酒吧业将保持结构性衰退，不断上升的工资成本压力导致产能退出加速。大型、投资良好、具有差异化并拥有自有产权的酒吧似乎处于最佳位置，我们认为米德尔斯伯勒和韦瑟斯普恩都将继续扩大市场份额。[68] 估值比较 * **全球估值比较**：展示了不同公司在其所在行业的估值比较，包括市盈率、市净率、EV/EBITDA等指标。[137][138][139][140][141][142][143][144][145][146][147][148][149][150][151][152][153][154][155][156][157][158][159][160][161][162][163][164][165][166][167][168][169][170][171][172][173][174][175][176][177][178][179][180][181][182][183][184][185][186][187][188][189][190][191][192][193][194][195][196][197][198][199][200][201][202][203][204][205][206][207][208][209][210][211][212][213][214][215][216][217][218][219][220][221][222][223][224][225][226][227][228][229][230][231][232][233][234][235][236][237][238][239][240][241][242][243][244][245][246][247][248][249][250][251][252][253][254][255][256] 总结 这份电话会议记录涵盖了休闲和酒店行业以及相关公司的多个方面，包括行业概况、公司动态、估值比较等。记录中提供了大量数据和图表，有助于投资者了解行业和公司的最新情况。

行业或公司 * **EM Equity ETF Flows**: 该文档主要讨论了新兴市场（EM）的股票ETF基金流动情况。 核心观点和论据 * **11月赎回增加**: 11月美国大选后，新兴市场股票ETF基金出现大量赎回，总赎回额为4亿美元。 * **区域表现**: * **巴西**: 净认购额为4000万美元。 * **墨西哥**: 净认购额为15000万美元。 * **中国**: 净赎回额为21000万美元。 * **土耳其**: 净赎回额为7000万美元。 * **菲律宾**: 净赎回额为6000万美元。 * **每日净认购/赎回**: 表格展示了过去五天的每日净认购/赎回情况，以及过去一年和2023年的数据。 * **累积净流动**: 图表展示了过去几年的累积净流动情况。 * **与MSCI EM指数的比较**: 图表比较了总新兴市场股票ETF基金流动与MSCI EM指数之间的关系。 其他重要内容 * **分析师认证和重要披露**: 该文档包含了分析师认证和重要披露信息，包括利益冲突声明和免责声明。 * **免责声明**: 该文档包含了免责声明，指出J.P. Morgan可能存在利益冲突，投资者应考虑该报告作为投资决策的一个因素。 * **版权信息**: 该文档包含了版权信息，指出该材料受版权保护，未经J.P. Morgan书面同意，不得复制、销售或分发。

一、涉及行业 中国消费行业，包括多个品类如婴儿用品、化妆品、食品饮料、体育用品、耐用消费品、宠物食品等。[1 - 57] 二、核心观点及论据 （一）品类表现 1. **总体情况** - 由于双十一提前开始，用完成率（10月24日相对于2023年10 - 11月GMV的百分比）来衡量表现能更好地解释数据以减轻基数效应和时间差异。[3] 2. **各品类情况** - **纸巾/机器人吸尘器（Tissue/RVC）**：10月完成率分别为67%/57%，表现优于其他品类。[3] - **乳制品/啤酒/运动装（Diary/Beer/Sportswear）**：完成率在53 - 55%。[3] - **其他品类（IMF/Skincare/Sports shoes/White goods/Pet foods等）**：完成率为45 - 50%。[3] - **调味品/补充剂（Condiments/Supplements）**：相对落后，完成率为42%/44%。[3] - 在婴儿和补充剂品类中，10月天猫/淘宝的国际货币基金组织（IMF）品类同比增长48%，天猫/淘宝和京东合计增长30%，较9月的+17%/+8%有所加速；补充剂在天猫淘宝/京东10月同比增长0%/22%，完成率44%。[7] - 化妆品方面，10月天猫、淘宝和京东合计的在线销售额同比增长92%，完成率为46%（相对于2023年10 - 11月）；若加上抖音渠道，10月24日在线化妆品GMV同比增长66%，完成率54%。[8] - 耐用消费品中的家电在10月各品类呈现月度环比增长加速，主要白色家电/厨房电器/清洁电器（尤其是机器人吸尘器RVC）在天猫+淘宝+京东同比增长+97%/+56%/超过70%（+232%），受益于以旧换新计划；小厨房电器和投影仪虽然在10月也有环比改善，但仍相对落后。[9] （二）国内与跨国品牌表现 1. **化妆品** - 在化妆品领域，由于双十一提前，10月GMV增长显著加速。本土品牌表现优于跨国品牌，如巨子生物（Giant Biogene）完成率为127%，已经超过去年全年， Chicmax/LG H&H完成率为88%/72%；而多数公司（包括珀莱雅Proya、植物医生Botanee、华熙生物Bloomage、上海家化Shanghai Jahwa、欧莱雅L'Oreal、雅诗兰黛Estee Lauder、资生堂Shiseido等）完成率在40 - 70%；爱茉莉（Amore）和高丝（Kose）表现不佳，完成率仅约35%。[4] 2. **体育用品** - 在体育用品方面，由于双十一提前，10月跨国公司（MNCs）和本土企业在线上增长普遍加速。运动装品牌表示双十一销售符合预期（尽管公司设定的销售目标并不激进）且折扣水平好于预期。户外品类趋势良好，相关品牌排名上升。产品/时尚周期（如李宁Lining、斐乐Fila和波司登Bosideng的羽绒服等）对品牌表现的差异影响更大。品牌一直在线上（如得物Dewu等新兴渠道）和线下执行全渠道策略，所以线上销售数据可能不能反映全貌。10月表现较好的品牌有Comfy、Roborock、MyFoodie+Fregate、Pop Mart、Lululemon；表现不佳的品牌有Timage、Nutrilon、 Sulwhasoo、By Health、Carlsberg。[5 - 6] （三）品牌销售渠道表现 1. **婴儿奶粉（Infant Formula）** - 在天猫/淘宝上，10月婴儿奶粉销售额同比增长+48%，较3Q24的+24%有所增长。本土品牌中，伊利（含Pro - Kido）同比增长105%（Pro - kido同比增长137%，9月为67%），飞鹤10月同比增长41%（9月同比持平）；跨国品牌中，惠氏/ A2牛奶同比增长100%/63%，表现优于行业。在天猫/淘宝和京东合计，10月婴儿奶粉销售额同比增长+30%（9月为+8%）。[19 - 20] 2. **化妆品（Cosmetics）** - 10月除爱茉莉（Amore）外的所有跟踪公司在天猫/淘宝主要由于双十一提前而实现了两位数到三位数的同比增长。[24 - 25] - 从各品牌在不同平台的GMV贡献来看，如欧莱雅（L'Oreal）在天猫/淘宝的GMV贡献为64%，京东为10%，抖音为26%；雅诗兰黛（Estee Lauder）在天猫/淘宝为55%，京东为17%，抖音为28%等，各品牌在不同平台的布局和依赖程度有所不同。[43] 3. **包装食品和饮料（Packaged F&B and Alcohol）** - 啤酒在10月天猫/淘宝/京东合计销售额同比增长29%，两年复合年增长率为12%，主要由天猫/淘宝51%的销售额同比增长驱动。线上渗透率持续增加，因为在啤酒产量今年迄今整体下降的情况下，电商渠道销售持续优于线下。高端品牌表现不佳，如百威（Budweiser）10月同比下降3%（9月同比增长13%，3Q24同比增长8%），科罗娜（Corona）10月同比下降14%（9月同比增长3%，3Q24同比下降6%），嘉士伯（Carlsberg）10月同比降幅较9月缩窄（9月同比下降30%，10月同比下降19%）。种子/坚果品类10月在天猫/淘宝同比增长9%（9月同比下降17%），恰恰（Chacha）在天猫/淘宝/京东合计10月同比下降7%（9月同比下降14%，3Q24同比下降12%），仍低于行业平均水平。调味品在天猫/淘宝10月销售额同比下降4%（9月同比下降14%）且平均售价同比持续下降，其中海天（Haday）在天猫/淘宝10月同比增长51%，海底捞（Haidilao）调味品较9月/3Q24有所改善。农夫山泉（Nongfu）在天猫/淘宝的饮用水10月同比增长45%（饮用水品类同比增长29%），扭转了3Q24的销售下降趋势并恢复了市场份额增长势头。乳制品10月在天猫/淘宝同比增长33%（3Q24同比下降7%）。双十一期间，饮料各品类完成率相对较高，约为54%+。[32 - 33] 4. **宠物食品（Pet food）** - 宠物食品品类在天猫/淘宝/京东合计10月同比增长52%，甘博（Gambol）在天猫/淘宝/京东/抖音合计10月同比增长114%，10月在天猫/淘宝的市场份额约为10%，较9月的约7%有强劲的份额增长势头。[34] 5. **体育用品（Sporting Goods）** - 行业在线（运动服装+鞋类）10月在天猫和京东合计销售额同比增长204%，完成率48%；若看天猫+京东+抖音合计，品牌在线增长出现分化，迪桑特（Descente）、鬼冢虎（Onitsuka tiger）和露露乐蒙（Lululemon）10月表现优于其他品牌且在双十一期间在天猫和抖音的销售排名也有所提高。[35] 6. **耐用消费品（Consumer Durables）** - 在天猫/淘宝上，主要白色家电10月继续呈现强劲增长（销售额同比增长162%），美的（Midea）、海尔（Haier）、格力（Gree）和海信（Hisense）等主要企业同比增长300%+，高于行业水平。老板电器（Robam）在厨房电器领域以280%的同比增长超过行业100%+的增长；石头科技（Roborock）在清洁电器领域10月在天猫/淘宝同比增长371%（行业增长200%+）。[36] 三、其他重要内容 1. **数据来源及局限性** - 在线销售数据来自魔镜（Moojing），通过网络爬虫技术跟踪阿里巴巴/京东平台数据，包括天猫、淘宝和京东平台，通过行业数据功能提供数据，通过店铺监控功能提供部分品牌的店铺销售数据，但实际数据和魔镜的估计可能存在差异。[44 - 45] 2. **线上销售趋势的重要性** - 线上渗透率在过去几年一直在增加，对于某些品类（如尿布、婴儿奶粉等）可占总销售额的30% - 35%，大多数品类平均为10% - 15%，所以线上销售趋势是消费行业整体销售趋势日益重要的指标，品牌在线上市场份额的增减也反映了公司的特定策略和关键单品的表现。[46] 3. **高盛相关分析框架及披露** - 高盛因子概况（GS Factor Profile）通过比较关键属性（增长、财务回报、倍数和综合）来为股票提供投资背景。[48] - 并购排名（M&A Rank）从1 - 3对公司进行评分，1代表成为收购目标的高概率（30% - 50%），2代表中等概率（15% - 30%），3代表低概率（0% - 15%），对于排名1或2的公司，会将并购因素纳入目标价格。[49] - 量子（Quantum）是高盛的专有数据库，可用于单个公司的深入分析或不同行业和市场公司之间的比较。[50] - 高盛的评级分布情况，截至2024年10月1日，在2988个股票中有49%为买入评级，34%为持有评级，17%为卖出评级；在投资银行关系方面，买入评级中有63%的公司高盛提供了投资银行服务，持有评级中有57%，卖出评级中有40%。[53] - 还包含了不同国家和地区（如澳大利亚、巴西、加拿大、香港、印度、日本、韩国、新西兰、俄罗斯、新加坡、台湾、英国、欧盟等）的监管披露、额外披露要求以及评级、覆盖范围和相关定义等内容。[54 - 57]

纪要涉及的行业或者公司: 1. 巴西石油天然气勘探和生产行业 [1] 核心观点和论据: 1. 2024年9月巴西石油天然气总产量为4,539kboed,环比增加4.5%,同比下降2.7%。其中原油产量为3,470kbpd,环比增加3.9%,天然气产量为169.9mn m3/d,环比增加6.4%。[1][8] 2. 国家石油公司Petrobras仍然是最大的生产商,占总产量的63.7%。[1][8] 3. 深水前盐层产量占总产量的81.1%,高于上月的79.7%和去年同期的77.0%。Petrobras预计到2028年前盐层产量将占其总产量的79%。[9] 4. 本月部分平台因维护影响产量约78.4kbpd,但被其他平台的产量增加所抵消,主要来自Petrobras资产的维护结束和FPSO Sepetiba的产能提升。[10][12] 5. 特许经营合同仍占主导地位,占9月产量的56.4%,但分成合同的占比正在上升,预计到2028年将达到40%。[12] 6. 新项目方面,FPSO Marechal Duque de Caxias将于2024年在Mero油田投产,FPSO Maria Quitéria也将于2024年四季度投产。[16] 7. Petrobras计划在2024-2028年间投放14座新的FPSO,其中8座租赁,5座自有,1座非运营。[17] 8. Petrobras正在研究降低成本和延长现有资产使用寿命的方法,以应对日益高昂的新平台成本。[38] 其他重要内容: 1. 巴西是全球第三大废弃平台市场,Petrobras预计到2028年将有23个平台、2000km管线和550口井需要废弃,总投资达110亿美元。[33][34] 2. 勘探和开发活动持续活跃,9月共钻探26口陆上和海上油气井。[30][31][32] 3. 巴西发现了一个可能使哥伦比亚天然气储量翻倍的大型气田。[38] 4. Petrobras计划在11月21日发布新的2025-2029战略规划,预计总投资将从1020亿美元增加到1100亿美元。[39]

业绩总结 - 投资中国市场一直是成功的，通过智能投资组合分散风险，无论是牛市还是熊市都能取得成功[2] - 中国市场是公司投资组合中不可或缺的一部分，因为中国和美国是最重要的产业中的主导力量，两国之间的关系将塑造世界[4] - 中国经济领导人正准备进行量化宽松和债务重组，实现“美丽去杠杆化”，中国政策制定者最终会解决问题[5]

中国经济形势 - 中国正面临着一个百年大风暴，由五大力量推动[1] - 中国的经济问题和财富分配不均正在加剧，政府采取了一系列行动来应对[20] - 领导层需要进行债务重组，实现“美丽的去杠杆”，否则可能出现类似日本的失落十年[22] iPhone销售情况 - 中国市场iPhone销售创下收入纪录为967.7亿美元[110] 中美关系影响 - 中美之间的大国冲突对中国外国和国内投资者以及企业产生了负面影响[29] 技术发展 - 技术发展一直是决定性力量，中美是领导者和主要对手[34]

市场状况 - 美国股市整体处于中等水平，不太可能处于泡沫状态[7] - "Magnificent 7"公司在过去一年中推动了美国股市的大部分涨幅，市值自2023年1月以来增长超过80%，占据了标普500指数市值的25%以上[8] - 美国股市的价格相对传统价值衡量标准较高，目前处于73%的水平[13] - 美国股市的盈利增长率仍然较高，但并非过高，目前处于67%的水平[15] - 新买家进入市场的活动略高于典型水平，但并不特别令人担忧，处于55%的水平[21] - 市场情绪中性至稍微积极，不处于泡沫状态[24] - 杠杆购买的比例健康，处于23%的水平[29] - 未来购买预期较高的公司看起来有点泡沫，但整体上并非泡沫状态[35]