文章核心观点 - 公司当前股价为203.88美元，估算每股净资产价值为178.29美元，股票被高估，建议持有 [1][10][12] 公司概况与战略 - 公司业务受高住房成本周期推动，92%的净营业收入来自新英格兰、纽约/新泽西都会区、大西洋中部地区、加利福尼亚和太平洋西北地区等成熟沿海市场，这些地区住房成本高且监管壁垒限制新住房供应 [2][3] - 公司正拓展至阳光地带，包括北卡罗来纳州的罗利 - 达勒姆和夏洛特、得克萨斯州的达拉斯和奥斯汀、佛罗里达州东南部以及科罗拉多州的丹佛，这些地区高工资行业就业增长且房价高，公司凭借规模、专业知识和低成本债务获取竞争优势 [4] 净营业收入 - 2023年净营业收入为18.87亿美元，较2022年增长8.32%，较2021年复合增长13.8%，管理层预计2024年增长2.1%，增长减速促使公司调整投资组合向扩张市场倾斜，目前扩张市场占投资组合的8%，目标为25% [5] - 净营业收入增长与租赁相关，租赁取决于入住率，公司预计2024年租赁续约率略高于2023年，2024年第一季度与2023年第一季度相比，每套入住房屋的月平均收入从2842美元增至2967美元，第一季度实际入住率为95.6%，4月和5月为95.5%，符合行业历史平均水平 [5] 资本化率 - 2024年第一季度公寓房地产投资信托基金的隐含资本化率为6.15%，与2000年第一季度至2024年第一季度公寓行业的平均资本化率持平，但与美国10年期国债的利差仅为199个基点，远低于该时期295个基点的平均水平 [6] - 房地产市场卖家等待低利率环境以提高资产价值，买家则因当前利率环境压低价格，导致交易量低迷，分析中使用6.15%作为资本化率，若与美国10年期国债的利差恢复到历史正常水平，资本化率将提高，净资产价值将降低 [6] 债务情况 - 公司债务为80.43亿美元，占资本结构的23.3%，债务与息税折旧摊销前利润比率为4.06，均低于行业平均水平，与同等信用评级的公寓房地产投资信托基金相符 [7] - 公司近期有三笔债券到期，分别为今年11月到期的3亿美元3.66%债券、2025年6月到期的5.25亿美元3.55%债券和2025年11月到期的3亿美元3.62%债券，总计约占总债务的14%，若用不同期限债券替换到期债券，利息费用可能增加 [7] 其他资产负债表项目 - 公司有时购买空地或改良土地开发公寓社区，资产负债表上的“在建工程（包括土地）”和“待开发土地”反映了这一点，第一季度有一项“待售房地产资产” [8] - 公司计划通过出售现有市场资产并在扩张市场收购资产，将投资组合中扩张市场的占比调整至25%，还投资了五个非合并实体，持股比例在20.0% - 50.0%之间，这些项目按公允价值计入资产负债表 [9] 每股净资产价值 - 估算每股净资产价值时，以2023年净营业收入为基础，按2.1%的增长率预测2024年净营业收入，用隐含资本化率折现得出运营资产价值，减去债务后除以流通股数得到每股净运营资产，再加上每股非运营资产，得出每股净资产价值为178.29美元 [10][11] 投资考虑 - 公司当前股价与每股净资产价值存在明显差异，低债务水平和良好的资本配置记录可能使公司在市场上获得溢价，但每股净资产价值估算未考虑“资产维护资本支出”，约占净营业收入的6 - 7%，两者影响相互抵消 [12] 结论 - 公司业务按计划推进，战略无明显偏离，从投资角度看，市盈率与运营资金比率显示股票估值合理，结合考虑业务不同方面的估值指标，当前价格无安全边际，建议持有，接近每股净资产价值的购买价格有望跑赢市场 [14][15]