文章核心观点 - 公司股价此前因贷款违约、股息削减等因素下跌，当前估值极低，考虑到宏观环境改善，分析师将其评级从卖出上调为投机性买入 [5][8][12] 公司概况 - 公司是鲜为人知的抵押房地产投资信托基金，贷款规模约28亿美元，全部为浮动利率商业房地产贷款，投资组合主要集中于办公物业（43%）、多户住宅（32%）和零售物业（10%） [21] 行业情况 - 高利率对抵押房地产投资信托基金的影响具有阶段性，初期利率上升使浮动利率贷款利息收入增加，但随着时间推移，借款人还款压力增大，违约风险上升，违约与利率上升之间存在约一年的滞后 [22] 公司经营表现 - 2023年第二季度至第四季度，公司办公贷款违约、冲销情况严重，2023年第二季度冲销400万美元，第三季度冲销1700万美元，第四季度冲销3300万美元，导致2023年可分配收益为负，远低于股息分配 [23] - 2024年第一季度，公司再次削减股息67%，至每股0.05美元 [5] 公司财务数据 | 项目 | 2023年1月 | 2023年2月 | 2023年3月 | 2023年4月 | | --- | --- | --- | --- | --- | | GAAP净（亏损）收入调整 | -3750万美元 | - | -2450万美元 | -1710万美元 | | 信贷损失拨备（收益） | 4640万美元 | 580万美元 | 3100万美元 | 2160万美元 | | 债务清偿损失（收益） | -20万美元 | - | - | - | | 非现金股权薪酬、房地产折旧和摊销 | 200万美元 | 240万美元 | 160万美元 | 110万美元 | | 可分配收益（未实现损失前） | 1070万美元 | 1020万美元 | 950万美元 | 700万美元 | | 贷款冲销 | - | -420万美元 | -1680万美元 | -3330万美元 | | 可分配收益（损失） | 1070万美元 | 600万美元 | -730万美元 | -2640万美元 | | 基本加权平均普通股股数 | 52308380股 | 51538309股 | 51577143股 | 51156015股 | | 摊薄加权平均普通股股数 | 52308380股 | 51619072股 | 51577143股 | 51156015股 | | 可分配收益（未实现损失和贷款冲销后）每股 | 0.20美元 | 0.20美元 | 0.18美元 | 0.14美元 | | 可分配收益（损失）每股 | 0.20美元 | 0.12美元 | -0.14美元 | -0.52美元 | [4] 公司估值分析 - 当前股价为每股3.20美元，报告账面价值（扣除CECL准备金后）为每股11.14美元，加上CECL准备金后，调整后账面价值为每股15.34美元，市净率仅为0.21倍 [8] - 79%的调整后账面价值折扣相当于市场预期全部贷款的22.5%（约6亿美元）被冲销，但考虑到违约贷款通常有一定回收率，实际定价的违约率接近70% [8] 评级调整原因 - 最大的看跌催化剂（股息削减）和相应的抛售已经发生，近期下行风险大幅降低 [24] - 估值极低，市场定价包含过多贷款冲销预期 [24] - 宏观环境对利率敏感型股票更加有利，预计未来6 - 12个月利率下降，将减轻借款人压力，提升公司股票估值 [9][24]