文章核心观点 - 2024财年AAR Corp.（NYSE:AIR）营收增长强劲，调整后利润率同比扩大，近期第四季度财报也表现良好 公司与住友精密产品和Triumph的合同有望推动零部件供应业务增长，维修与工程业务也将受益于维修、保养和大修需求的增加 鉴于公司积极的前景和强劲的业绩，重申对其买入评级 [1][14] 过往覆盖情况回顾 - 此前对AIR的评级为买入，原因包括过去财务业绩显示营收持续增长和利润率扩大 收购Triumph Group的产品支持部门有望增强公司维修能力并扩大亚太市场份额 供应链中断导致飞机交付受阻，增加了售后市场零部件需求，对公司有利 [2] 历史财务分析更新 营收情况 - 2024财年，公司合并销售额增至约23.18亿美元，同比增长16.5%，主要得益于商业客户销售额增加，政府客户销售额也有所贡献 [1][3] - 2024年，商业客户合并销售额同比增长23.3%，约增加3.09亿美元，主要受收购Triumph Group产品支持业务、零部件供应业务量增长以及新零件和二手可用材料需求强劲推动 [3] - 2024年，政府客户合并销售额同比增长2.9%，达到6.81亿美元，主要受与美国国务院INL/A WASS合同业务增加推动 [4] 利润率情况 - 过去三年，公司三项调整后利润率表现强劲 2024年，销售、一般和行政费用受收购Trax和Triumph Group产品支持业务以及不利的俄罗斯破产法院判决影响 调整后营业利润率从7.5%增至8.3%，调整后EBITDA利润率从9.5%扩大至10.5%，调整后持续经营业务利润率保持在5.1% [4][5] - 由于合并销售额强劲增长和利润率稳健，公司调整后摊薄每股收益从2023年的2.86美元增至3.33美元，同比增长16.43% [5] 2024年第四季度财报分析 营收情况 - 2024年第四季度，公司合并销售额同比增长19%，达到6.57亿美元 商业客户销售额同比增长20%，得益于收购Triumph Group产品支持业务和新零件分销活动需求强劲 政府客户销售额同比增长15%，受新零件分销活动订单量增加和政府项目业务表现改善推动 [6] 利润率情况 - 第四季度三项利润率同比表现良好 调整后营业利润率同比扩大至9.3%，得益于收购Triumph Group产品支持业务的有利贡献 调整后EBITDA利润率从2023年第四季度的9.6%扩大至2024年第四季度的11.6% [7] - 调整后持续经营业务收入利润率从5.3%收缩至4.8%，主要由于收购Triumph Group的过渡融资安排费用和较高利率导致利息费用从470万美元增至1870万美元 [7] 零部件供应业务 - 2024财年，公司零部件供应业务同比增长18.2%，占2024年总销售额的41% 增长主要得益于新零件销售额增加7810万美元，原因是需求增加和新的及扩大的分销协议 售后市场零部件销售额也有所增加，主要受二手可用飞机发动机和机身材料需求增加推动 [8] - 2024年4月11日，公司宣布两项新合同，一是与住友精密产品延长并扩大多年合同，分销其V2500起动机和阀门组件 二是与Triumph签订新的多年分销协议，将于2026财年开始，为商业航空公司和维修、保养和大修企业提供致动产品线 [9][10] 维修、保养和大修需求增长 - 据麦肯锡报告，商业航空公司面临飞机短缺问题，尽管制造商增加生产，但供应链挑战和质量问题阻碍交付 新飞机订单积压已超过16000架，需要数年才能消化 许多航空公司推迟飞机退役，导致维修、保养和大修服务需求增加 [11] - 预计全球航空公司将因新飞机交付减少和新一代发动机问题继续延长现有飞机服役时间，2024 - 2026年退役率将比疫情前低约24%，2028年起有望恢复正常 这一趋势将推动公司维修与工程业务增长，该业务占2024年总销售额约28%，2024财年销售额同比增长20%，达到6.401亿美元，主要受收购Triumph Group产品支持业务和机身维修设施增长推动 [11] 相对估值模型 增长前景 - 在相对估值模型中，将公司与同行在增长前景和利润率方面进行比较 公司远期收入增长率为13.69%，远高于同行中位数8.19%，是同行中位数的1.67倍 [12] 利润率情况 - 公司TTM EBITDA利润率为8.77%，TTM净利润率为2%，均低于同行中位数（分别为12.16%和6.67%） 目前公司远期非GAAP市盈率为16.11倍，远低于同行中位数26.42倍，鉴于公司利润率表现较弱，认为其相对于同行折价交易是合理的 [12] 目标价格 - 考虑到公司5年平均市盈率为19.50倍，仍低于同行中位数，将2025年目标市盈率上调至该水平 2025年市场对公司营收的预估为27亿美元，每股收益为4美元 公司预计2025年第一季度营收增长15% - 19%，调整后营业利润率约为9% 长期来看，公司预计未来三到五年平均年有机销售额增长5% - 10%，调整后营业利润率为10.5% - 11.5%，调整后EBITDA利润率为12.5% - 13.5%，调整后每股收益平均年增长10% - 15% 综合公司指引和前瞻性分析，支持市场预估，应用2025年目标市盈率计算得出2025年目标价格为78美元 [13]