文章核心观点 - 文章认为 Realty Income 公司业务优质、股息可靠值得持有，但鉴于其规模、质量和多元化问题，其他 REITs 可能提供更好回报，故维持对 Realty Income 的“持有”评级 [5][14][17] 分组1：行业与投资背景 - 就业市场未来将重塑，不应仅依赖日常工作，股息投资是构建财务生活支柱的途径，REITs 能为投资组合提供独特价值和可靠收入 [1] - REITs 主要通过投资（外部驱动增长）和租金上涨（内部驱动增长）两种方式实现增长，零售/服务导向型物业部门市场租金年增长率为个位数，合同租金扶梯通常在 1% - 2%，REITs 需保持正向利差投资以维持增长 [2][3] 分组2：Realty Income 公司概况 - Realty Income 是全球最大的 REITs 之一，也是零售/服务导向型物业领域最大的单租户三重净租赁企业，截至 2024 年 6 月拥有 15450 处物业，租给 1550 多个租户，为维持增长开展并购活动、拓展欧洲市场并涉足非核心物业领域 [2] 分组3：投资观点变化 - 上次分析时认为 Realty Income 值得持有但有更好选择，因其面临规模相关逆风且不看好其向非核心物业领域扩张，给予“持有”评级；2024 年第二季度财报发布后重新审视该公司 [4] - 维持对 Realty Income 的“持有”评级，认可其业务质量、入住率提升、加权平均租赁期限、强劲资产负债表和欧洲业务积极投资利差，但也认识到其他关键参与者的优势，会持有并收取股息，同时将股息分配到更具吸引力的 REITs [5] 分组4：关键业务指标 - 2024 年第二季度 Realty Income 入住率从第一季度的 98.6% 提高到 98.8%，加权平均租赁期限从 9.8 年降至 9.6 年，但 2024 年上半年总投资的该指标为 10.2 年；相比之下，ADC 入住率提高 0.2 个百分点至 99.8%，加权平均租赁期限略降至 8.1 年，NNN 维持加权平均租赁期限但入住率下降 0.1 个百分点 [7] - Realty Income 投资级租户在总 ABR 中的占比从 2020 年第四季度的 50.5% 降至 2024 年第二季度的 36.0%，而 ADC 在 2024 年第二季度末该占比达 68.4%，显示 ADC 投资组合整体质量更高，并购交易对 Realty Income 投资组合质量产生负面影响 [8] 分组5：投资利差估算 - 投资利差是投资资本回报率与资本成本之差，假设股权成本为 AFFO 收益率，债务成本根据信用评级估算，得出加权平均资本成本，再从资本回报率中扣除得到投资利差；以 Realty Income 为例，2024 年 AFFO 收益率为 7.1%，假设债务成本为 5%，加权平均资本成本为 6.4%，第二季度投资资本回报率为 7.9%，投资利差估计为 1.5% [9] - 各分析实体投资均有正向利差，ADC 受益于较低股权成本，Realty Income 投资利差受其在欧洲业务增加支撑，欧洲市场能实现更高资本回报率且有更广泛潜在市场 [10] 分组6：资产负债表与股息 - Realty Income 在零售/服务导向型物业领域信用评级最高为 A -，2024 年第二季度固定费用覆盖率从第一季度的 4.5 倍提高到 4.7 倍，超过 ADC 和 NNN；其固定债务占比 93.7%，债务到期期限相对较短为 5.6 年，但偿债、再融资和维持股息能力无忧 [11] - Realty Income 前瞻性 AFFO 派息率约 74.7%，当前股息收益率为 5.3%，有 30 多年连续增加股息的良好记录，是构建财务生活额外支柱的优质选择 [12] 分组7：其他 REITs 优势与 Realty Income 估值 - ADC 在未来几年有望超越包括 Realty Income 在内的同行，因其规模较小仍能保持高度选择性，投资组合质量更高，市场更倾向给予专业 REITs 较高估值倍数，2019 - 2023 年 ADC 的 AFFO 每股复合年增长率为 6.9%，高于 Realty Income 的 4.6% [14] - 采用倍数估值法，考虑各种因素，认为 Realty Income 当前目标倍数应维持在 13.0x - 14.5x 范围，不太可能回到以前较高的 P/FFO 倍数 [15] 分组8：总结 - Realty Income 虽面临高利率环境、租户问题、难以获取优质投资机会等风险，但仍是有良好投资组合投资者可靠的股息收入来源，未来表现相对较好 [16] - 认为 ADC 或其他三重净租赁 REITs 表现会更好，不认为 Realty Income 估值有吸引力，维持“持有”评级，会收取股息并分配给其他行业关键参与者 [17]