文章核心观点 - 公司经营个人和企业再培训市场，消费者业务面临挑战，企业业务两位数增长且盈利能力更好，管理层优先发展企业业务以提升整体盈利能力，预计2027年调整后EBITDA利润率达20%，当前估值看似便宜但增长前景弱且股份支付高，给予股票“持有”评级 [2] 投资论点 - 公司提供学习市场，帮助个人和组织弥合技能差距，运营于个人和企业再培训及培训的广阔且不断扩大的市场 [2] - 消费者业务因宏观经济环境疲软和竞争加剧面临挑战，企业业务持续两位数增长且盈利能力更好 [2] - 管理层决定优先发展企业业务以提升整体盈利能力，预计2027年调整后EBITDA利润率达20%，今年预计为3% [2] - 估值看似便宜，公司净现金头寸达4.2亿美元，但增长前景弱且股份支付高，给予股票“持有”评级 [2] Q2财报表现反思 - 公司Q2财报最大收获是管理层战略转向，更注重企业业务以提高利润率，尽管该业务增长放缓 [3] - 公司CEO表示聚焦大型企业客户能抓住未来市场机会，实现加速盈利 [3] Q2投资者报告 - 企业业务毛利率上升、客户数量稳定增长，但净美元留存率持续下降，虽108%的留存率表明业务有一定成功，但近期快速下降值得关注 [4] - 消费者业务收入同比下降4%，月均购买者数量同期减少4%，该业务毛利率约55%低于企业业务，因此管理层优先发展企业业务 [4] 展望未来 增长前景平淡 - 消费者业务收入下降将阻碍公司整体收入增长，其在Q2占总收入38%，企业业务增长也在放缓 [5] - 管理层指引显示2024年下半年总收入仅增长4%，远低于上半年的10%，预计2025和2026年平均收入增长约7%，低于分析师预期的9% [5] 高毛利率和低运营费用 - 未来几年毛利率提高的驱动因素是企业业务收入分成比例逐渐提高，到2026年与教师的收入分成将从去年底的30%降至15% [6] - 管理层还计划通过减少营销支出和将资源转移到低成本地区来降低运营费用，预计业务增量利润率接近35%，但因增长较弱，2027年利润率可能接近15%而非20% [6] 通过回购向股东返还超额资本 - 鉴于净现金头寸（4.2亿美元）与市值的规模，管理层今年早些时候宣布1亿美元股票回购计划，5月增至1.5亿美元 [7] - 随着盈利能力提升，预计公司大部分现金余额将用于回购，以应对高股份支付带来的稀释 [7] 估值思考 - 管理层今年指引收入中点为7.79亿美元，调整后EBITDA接近2300万美元，当前股价下企业价值与销售额和调整后EBITDA倍数分别为0.8和27，与同行相当 [8] - 考虑到公司仍处于提高利润率早期，以2026年调整后EBITDA 1.4亿美元为基准，预计2026年收入8.91亿美元，调整后EBITDA利润率接近12%，当前估值对应企业价值与2026年调整后EBITDA倍数为5.9 [8] - 公司业务模式轻资产，调整后EBITDA是自由现金流生成的相关指标，但高股份支付（目前每年约9500万美元）使GAAP盈利大幅降低，鉴于增长前景弱，估值缺乏吸引力 [8] 结论 - 公司营收增长疲软但未来利润率将大幅改善，大量净现金头寸和盈利能力提升将限制股价进一步下跌，给予股票“持有”评级，待利润率提升和营收加速增长有进一步证据 [12]