文章核心观点 - 荷兰国际集团虽为欧洲优质银行且股息收益率高，但经营势头和业务前景不佳，估值较高，目前上涨潜力不大，收入是其投资亮点，但不足以支撑买入，丹麦银行是欧洲银行业更好的收益选择 [2][7] 二季度财报分析 利率环境变化影响 - 荷兰国际集团是荷兰零售和商业银行，业务模式和贷款组合使其受利率影响大，过去几年利率上升推动收入和盈利增长，但欧洲央行6月降息后情况改变 [4] - 目前欧洲央行关键利率为4.25%，市场预计未来几个月将多次降息，到2025年底降至约2.65% [4] 净利息收入与利润率 - 对于依赖净利息收入的荷兰国际集团，利率下降将导致未来收入减少，尽管部分贷款为固定利率且银行进行了利率对冲，但约75%的收入来自净利息收入，利率下降仍将对其营收增长产生负面影响 [4] - 过去三个季度，荷兰国际集团净利息利润率呈下降趋势，自2023年第三季度峰值以来下降约9个基点，2024年第二季度降至148个基点，预计短期内不会逆转，将对银行收入增长构成压力 [4][5] - 2024年第二季度，荷兰国际集团净利息收入为38亿欧元，同比下降5.7%，是收入的主要拖累因素 [5] 费用与其他收入 - 2024年第二季度，荷兰国际集团手续费和佣金同比增长9.5%至近10亿欧元，其他收入同比增长11%至8.71亿欧元，但不足以抵消净利息收入的疲软 [5] - 银行努力提高零售银行费用，包括日常运营费用、投资产品费用，并减少在比利时支付给独立代理和经纪人的佣金，推动了近期手续费的强劲增长 [5] 整体收入与运营情况 - 2024年第二季度，荷兰国际集团总收入为57亿欧元，同比下降0.7%，表明利率已成为其营收增长的逆风 [5] - 全年来看，公司将收入指引从之前的约220亿欧元略微提高至超过220亿欧元，显示其有信心在未来几个月保持净利息收入相对稳定，手续费和其他收入将成为主要增长动力 [5] 运营成本与效率 - 2024年第二季度，荷兰国际集团运营费用为28亿欧元，同比增长8.5%，主要受员工成本和营销费用增加推动 [5] - 由于收入下降和费用增加，上一季度银行效率受到负面影响，成本收入比上升至49.8%（2023年第二季度为45.6%），虽与其他欧洲银行相比仍较优秀，但呈恶化趋势，未来几个季度可能继续上升，运营收入可能下降 [5] 信贷质量与风险成本 - 尽管信贷损失仍处于非常低的水平，但信贷质量也是盈利增长的逆风因素，批发业务风险成本显著增加，本季度贷款损失拨备总额为3亿欧元（2023年第二季度为1.83亿欧元） [5][6] - 风险成本率为16个基点，低于周期平均水平（约25个基点），但风险成本正在“正常化”，未来几个季度将高于近期水平 [6] - 市场普遍预计荷兰国际集团2024年贷款损失拨备约为13.7亿欧元，未来三年约为15亿欧元，鉴于宏观经济不确定性和潜在经济衰退，这些估计可能过于乐观，贷款损失拨备有上调空间，可能对银行近期盈利增长构成另一个逆风因素 [6] 盈利与盈利能力 - 2024年第二季度，荷兰国际集团净利润为18亿欧元，同比下降17.4%，盈利能力（净资产收益率）降至14.5%（2023年第二季度为17.5%），仍处于欧洲银行业优秀水平 [6] - 全年公司指引净资产收益率高于12%，预计未来几个季度盈利能力将继续下降 [6] - 分析师预计未来几个季度荷兰国际集团收入将降至每季度55 - 56亿欧元，成本和贷款损失拨备将增加，净利润将降至每季度13 - 14亿欧元，净资产收益率约为10 - 11%，近期经营势头将较弱 [6] 资本状况与分配 - 截至2024年第二季度末，荷兰国际集团CET1资本比率为14%，本季度下降80个基点，主要由于5月宣布的25亿欧元股票回购计划，但仍远高于内部目标约12.5%和监管要求的10.8%，有超额资本，短期内可维持资本回报策略 [6] - 公司似乎更优先考虑股票回购而非股息增长，中期股息维持在每股0.35欧元不变，预计最终股息与2023年相差不大，2024年总股息预计约为每股1.10欧元（与上一年持平），按当前股价计算，远期股息收益率接近7%，对收益型投资者有吸引力 [6] 估值情况 - 荷兰国际集团目前市净率为1.02倍，高于过去五年约0.75倍的历史估值，也高于一些同行（如荷兰银行、劳埃德银行集团、丹麦银行，平均市净率低于0.9倍），目前似乎略有高估 [6]