文章核心观点 - 2024年普洛斯表现逊于先锋房地产指数基金ETF，但鉴于其低负债资本结构、高估值以及通过卖备兑看涨期权获取额外收益的机会，给予“持有”评级 [1] 公司概述 - 普洛斯是一家专注于物流地产的工业房地产投资信托基金，美国业务占净营业收入的86%，欧洲占8% [2] - 公司通过房地产和战略资本两个业务部门运营，房地产部门负责物业的所有权、租赁和开发，战略资本部门负责管理非合并共同投资企业拥有的物业 [2] 运营概述 - 2024年第二季度核心每股运营资金为1.34美元，同比下降27%，排除净促进收入后为1.36美元，同比增长9%，主要得益于同店净营业收入现金基础上7.2%的同比增长 [3] - 期末入住率为96.4%，同比下降0.8%，但仍表现强劲 [3] 2024年展望 - 由于租金增长将抵消战略资本业务的疲软，公司略微上调2024年指引，预计核心每股运营资金约为5.43美元，排除净促进收入后约为5.50美元 [4] - 考虑到公司2024年核心每股运营资金目标，现金流倍数接近23倍，处于房地产投资信托行业较高水平，既显示公司高估值，也表明其在续租方面的增长潜力 [4] - 公司对2024 - 2026年欧元、英镑和日元风险敞口进行了对冲，不太可能从近期美元走弱中受益 [4] 资本结构 - 2024年第二季度末，按比例计算的净债务约为337亿美元，包括公司在共同投资中的债务份额，另有6400万美元优先股流通在外，企业总价值为1507亿美元 [5] - 净债务仅占企业价值的22%，债务平均利率为3.1%，平均到期期限为9.3年，浮动利率债务仅占总债务的5%，意味着未来几年央行降息对公司益处不大 [5] 市场隐含资本化率 - 按年化计算，公司预计2024年第二季度产生59.16亿美元按比例计算的净营业收入，战略资本部门还将产生约2.72亿美元费用，累计现金流与企业价值之比接近62亿美元，市场隐含资本化率仅为4%，管理间接成本影响仅为0.28%，表明公司运营效率高 [6] - 公司有26亿美元开发项目组合，加权平均稳定资本化率为5.1%，考虑到其1.49亿美元净营业收入贡献，将使市场隐含资本化率提高约0.1% [6] 估值与前景 - 从核心每股运营资金倍数（约23倍）和市场隐含资本化率（约4%）来看，普洛斯是较昂贵的商业房地产投资信托基金之一，其高估值源于未来租金增长的强劲潜力，过去一年续租时现金租金增长约50% [7] - 预计高于通胀的现金净营业收入将实现中到高个位数增长，净营业收入增长最终会放缓，但中期内无需担忧 [7] - 公司低杠杆意味着利率上升对债务再融资影响有限，且无需偿还本金，净营业收入增长将转化为高个位数的股息增长，当前约3%的股息收益率长期内可能大幅增长 [7] 备兑看涨期权策略 - 出售普洛斯股票的备兑看涨期权可提高总回报，尽管公司2024年表现不佳，但该策略仍可行，因其低杠杆限制股价波动，且对美联储降息反应不敏感，同时净营业收入增长潜力已部分反映在高估值中 [8] - 选择的行权价格既能让股价有一定上涨空间，又能提供可观的当期收入，结合3%的股息收益率，即使不考虑股价上涨带来的潜在资本收益，也有望实现低两位数回报，且期权收入提前收取可进一步提高回报 [9] 风险 - 公司提高租金导致入住率下降，进一步下降可能限制净营业收入增长潜力，对股价产生负面影响 [10] - 约56%的债务以非美元货币借入，而86%的净营业收入来自美国，虽公司对2024 - 2026年现金流进行了对冲，但不确定是否对非美元债务本金进行了对冲，需关注美元指数和公司对冲政策调整 [10] - 备兑看涨期权策略限制股价上涨收益，同时仍需承担股价下跌风险，但在市场低迷时可提供当期收入缓冲，适合普洛斯这类增长缓慢的股票 [10] 结论 - 2024年第二季度公司业绩强劲，尽管战略资本部门表现疲软且入住率同比下降，但净营业收入增长潜力出色 [11] - 由于低杠杆和少量浮动利率债务，公司从美联储降息中受益有限 [11] - 从估值角度看，公司增长预期已基本反映在股价中，核心每股运营资金倍数和市场隐含资本化率均高于其他商业房地产投资信托基金 [11] - 综合考虑，给予股票“持有”评级，建议采用卖备兑看涨期权等创收策略，有望优于买入持有策略，同时公司可逐步提高租金至市场水平 [11]