文章核心观点 云南白药2024年年报表面业绩稳健，但核心业务增速趋缓、利润结构依赖非经常性损益、创新转型进展滞后等问题逐渐显现，业绩高增长背后暗藏三重长期隐患 [2] 核心产品市占率触顶，增长引擎动力衰减 - 药品和健康品业务长期依赖创可贴和牙膏两大单品，2024年白药创可贴占国内止血类创可贴市场份额66.5%，牙膏市场份额24.6%，均稳居行业第一 [3] - 两大产品市场渗透率接近饱和，创可贴市场份额连续三年稳定在65%-67%区间，牙膏市占率自2019年突破20%后增速逐年放缓 [3] - 创可贴面临低价竞争，牙膏市场被外资品牌蚕食，公司推出新品后2024年健康品业务收入增速仅为0.8% [3] - 公司营收结构中低毛利商业销售占比持续扩大，2024年商业销售占总营收比重达65%，剔除商业销售后实际工业收入增速不足3% [3] 非经常性损益支撑利润，可持续性存疑 - 2024年第三季度证券投资产生的非经常性损益骤降至803万元，较2023年同期缩水95%，但全年投资收益仍对利润形成支撑，2024年前三季度证券投资收益达3.2亿元，占同期净利润的7.4% [4] - 2018 - 2020年公司曾因炒股亏损拖累业绩，2021年证券投资浮亏达19.8亿元，截至2024年末仍持有交易性金融资产23.7亿元 [4] - 2024年公司累计分红42.79亿元，占净利润比重高达90.09%，激进分红政策可能削弱研发投入和业务拓展所需现金流储备 [4] 研发投入滞后，第二增长曲线尚未成型 - 2024年半年报显示公司研发费用为1.2亿元，占营收比重仅为0.3%，远低于医药行业平均3%-5%的研发投入水平，研发销售费用比严重失衡 [5] - 核药领域重点项目进展缓慢，距离商业化至少需要3 - 5年，医疗器械和大健康领域相关业务收入占比不足5%，未能形成规模效应 [6] - 截至2024年末公司有效发明专利数量为156件，较2020年增长不足10%，而同期部分中药企业专利数量增幅均超30%，研发投入不足可能导致错失政策红利 [6]