文章核心观点 锌价4月初暴跌后震荡整理，虽现货库存去化使近月合约强于远月、back程度加深，但长期价格重心压力未改 [1] 加工费环比涨幅明显，炼厂逐步恢复生产 - 一季度锌矿加工费环比涨幅明显，国产矿和进口矿加工费较2024年8月历史低点分别上涨2000元和75美元 [2] - 进口锌矿量同比大幅回升，1 - 3月我国进口锌矿量累计122万吨，同比增加37% [2] - 加工费上调使锌矿供给边际转宽松，锌炼厂综合利润改善，国产矿和进口矿冶炼平均利润分别为904元/吨和575元/吨 [2] - 盈利改善激励停产炼厂复产，3月精炼锌产量61.5万吨，同比减少1.1%，1 - 3月产量175.7万吨，同比减少4.1%，预计二季度产量继续增加 [2] 需求以存量维持为主，无增量预期 - 现实需求平淡，以存量维持为主，全球经济增速平稳但主要经济体增速分化，服务业强于制造业 [3] - 特朗普对等关税或使全球经济衰退，虽担忧缓解但仍存在不确定性 [3] - 国内经济平稳，政策以稳为主，传统基建、地产难有大提振预期 [3] 产业链逢低价补库，社库持续去化 - 2024年四季度炼厂减产和锌价高位震荡使社库降至低位，4月初锌价跌破23000，下游补库致社库持续去化 [4] - 国内最新社库8.58万吨为近几年同期最低点，LME最新库存18.23万吨，4月中旬有集中交仓 [4] - 炼厂复产和进口锌锭流入预期或使国内精炼锌社库中断去库 [4] 近月强于远月，长期价格重心预计将持续承压 - 社库快速去化使近月合约强于远月，近月与连三价差升至600附近，back程度加深 [5] - 美国关税暂停和部分豁免及中美谈判可能性安抚市场情绪，商品震荡整理、小幅反弹 [5][6] - 供给端锌矿周期性供给转宽，2025年有增产安排，加工费上调大概率是反转且有上调空间 [6] - 需求与宏观经济增速高度相关，无论经济平稳或衰退，锌供需均将过剩，价格重心下移 [6]