投资评级与目标价 - 首次覆盖顺丰控股H股(06936)给予跑赢行业评级 目标价50.37港元 基于7倍2025年EV/EBITDA [1] - 重新覆盖顺丰控股A股(002352)给予跑赢行业评级 目标价51.87元 基于7.7倍2025年EV/EBITDA [1] 行业地位与竞争优势 - 亚洲是全球最大且增长最快的物流市场 2023年占全球46%市场份额 [1] - 顺丰在快递、零担货运、同城配送和国际物流四个细分市场2023年收入均居亚洲第一 [1] - 公司通过直营模式、高端品牌和多元化产品组合持续获取各行业客户 [1] 运营效率提升 - 资本开支占收入比例从2021年13.9%降至2024年3.8% 同时保持产品竞争力 [2] - 产能利用率持续改善 盈利能见度提高 [2] - 运营杠杆逐步显现 周期性波动预计大幅减弱 [4] 业务增长预期 - 2024-2026年三大业务收入CAGR预测：快递货运9%、全球供应链3%、同城配送19% [3] - 毛利率预计每年平均提升0.4个百分点 [3] - 通过推出半日达等产品持续提升时效性 [3] 财务预测与估值 - 2025-2026年EPS预测分别为2.35元和2.74元 CAGR达16% [5] - 2025-2026年EBITDA预测分别为362亿元和404亿元 [5] - H股当前交易于5.5倍2025年EV/EBITDA 较UPS等国际同行7.1倍均值存在30%上行空间 [5] - A股当前交易于6.5倍2025年EV/EBITDA 目标价对应20%上行空间 [5] 潜在催化剂 - 运营效率提升和自由现金流持续改善 [4] - 2024年股息支付率有望提升至40% [4] - 包括分红和回购在内的股东总回报存在上行潜力 [4]