机构：申万宏源研究 游戏25Q1 国内海外均创历史新高，25 年增长坚实。根据公司财报，25Q1 增值服务收入同比增长 17%。Q1 国际/本土游戏收入分别同比增长23%/24%，均超预期，过去5 个季度呈现增长提速态势。Q1 本土游戏收入历史新高（首次站上单季400 亿+），长青产品Q1流水增长亮眼，《王者荣耀》《穿越火 线手游》流水历史新高、《和平精英》增长强劲、《无畏契约》流水同比翻倍。此外24Q2/Q3 上线的 《DNFM》《三角洲行动》亦贡献增量，其中《三角洲行动》带动"搜打撤"进一步破圈，4 月DAU 超 1200 万（全行业近3 年新游平均DAU 的最高水平）。Q1 海外《PUBG》和Supercell（《荒野》《皇 室》）表现强劲。递延方面，1）Q1 非流动负债口径递延收入同比增长2%，判断Q1 海外递延有较多消 耗；2）流动负债口径递延收入同比增长16%，粗略还原Q1 流水增速20%。Q1 进一步推高递延规模， 厚实的递延储备为25 年游戏增长构筑坚实基础。25 年重点管线关注定档5月22 日的《胜利女神：新希 望》及下半年的《异人之下》《荒野起源》《无畏契约手游》等（上述均有版号）。 广告 ...